（转自：派克斯研究院）

这7只基金是投资高速公路的公募REITs基金，它们分别投资了7个遍布中国大江南北的高速公路项目。

要致富，先修路，这句话道出了公路建设和区域经济的密切关系。我国高速公路通行费属于“政府定价型”，由国务院与地方政府主导定价，高速公路企业议价权力较小，通行费收入几乎完全取决于车流量。

高速公路运营某种程度上也是第一手的经济数据体现，比如从高速公路的通行费收入，可以看到区域经济活跃度变化，从车流量的构成占比可以反映物流和消费的动态。

高速公路REITs的运作逻辑比较清晰，简单说就是：把钱交给基金公司，成立一只REITs基金，再由基金成立公司，让这家公司去投资高速公路，大家成了高速公路的股东，分公路赚的钱。

今天的内容里我们不研究基金本身，而是从它们投资的高速公路的信息中窥见中国经济的发展情况。

目前国内有13只高速公路REITs基金，从2021年到2024年成立的产品都有，考虑到2021年到2022年国内高速出行受到疫情影响，23年开始恢复，经过一年的复苏，24年的整体表现更具有代表性。按照上述逻辑筛选后，仅有7只基金符合这一条件。

从这7只产品的年报数据分析，可以帮助我们察觉经济的真实变化，总结可以拉到文末看，年报的分析顺序按基金大小进行排列：

1.平安广交投广河高速 REIT

从年报里披露的这张资产项目名称图就很容易看懂平安广交投广河高速 REIT的盈利模式。

项目公司持有底层路产、提供道路运输服务，如平安广交投广河高速REIT就是通过运作广州至河源段的高速公路，向车辆收取通行费收入；同时承担对应营业成本，包括养护、路政人工等付现支出和特许经营权摊销等非付现支出，收入减去成本得到公路的运营利润，再扣除期间费用，得到税前利润，其他产品也亦然，后面就只展示不赘述。

年报最值得关注的重点是收费情况，如下图所示：

2024全年，广河高速公路通行费收入与同期相比减少了6.23%，日均自然车流量减少了3.72%，免费车流量的增加超过7%。

免费车流量很好理解，说明大家过节都愿意出来玩了，而高速公路的收费减少一般有4个原因：1. 区域路网竞争加剧，也就是有其他路线来分流；2. 收费政策调整，如实施了新的通行政策，降低费用；3.天气因素，恶劣的天气时间变长；4. 免费天数增加；而广州至河源这段高速公路以上原因都没占。

我们查询了一下，2024年高速免费的天数是24天，只比2023年多3天。而在平安广交投广河高速 REIT的年报里，既没有体现过恶劣因素的影响，也没有收费政策的改变，甚至竞品公路的收入也在下降，竞品的表现在年报里写道：

广河高速（广州段）项目位于粤港澳大湾区核心城市广州，连接珠三角与粤东地区、福建地区，是省际城际的重要高速通道，广惠高速是本项目周边的可比项目，也是本项目的竞争性路段。根据广东省高速公路发展股份有限公司（粤高速 A）披露的2024 年年度报告，广惠高速（广州萝岗至惠东凌坑段）2024 年车流量 8,671.69 万辆，同比下降3.66%，路费收入 192,480.52 万元，同比下降 9.74%。

从这里可以看到，不仅是这条高速的收入下降了，它的竞争对手收入也下降了。而根据广东省统计局数据，2024年广东省完成货运量 38.48 亿吨，比上年增长 0.5%，广东省全年完成客运量 9.14 亿人次，比上年增长 10.6%，其中公路客运量 3.24 亿人次，比上年增长 5.9%。

一般来说，高速收费中货车收费标准通常高于客车，其通行费收入占比较高，通行费的降低，某种程度上说明了区域经济并没有得到改善。日均自然车流量可以帮助评估高速公路的运营状况，变低的日均自然车流量通常表明该路段交通繁忙，反之亦然。

所以从这只基金年报可以看到，它的车流和路费收入与广东整体表现存在一定偏差，路段依然承受宏观经济环境变化和区域经济转型的压力。

2.中金安徽交控REIT

中金安徽交控REIT基础设施项目—沿江高速分别连接安徽省马鞍山市和安庆市，其他影响区域包括江苏省、上海市、浙江省、湖北省和江西省等。

沿江高速全线于 2008 年开通至今已经超过 10 年，运营+收费模式非常稳定，连接长三角地区，向东对接上海市。同时，沿江高速也是沪渝国道（G50）安徽段的重要组成部分，实现了长江上、中、下游的快速互通，是首条真正意义的贯穿“长三角”的高速公路通道。

对于研究长江经济带中下游的经济活动具有重要意义，因为安徽、江西都是外出务工大省，主要人力资源流出地就是浙江、江苏和上海，这条高速路让人员往来江浙沪非常便捷。客运需求可以成为经济发展的一定风向标。

从2024年的年报来看，同期无论是自然车流量还是客货车通行费用的收入降幅都超过10%，特别是是客车通行费同比降低接近15%。

安徽省是国家战略发展区域长江经济带和“长三角”一体化区域的重要组成部分，近年来经济发展势头良好，这组数据从某种程度上也是一种佐证。

3.华夏中国交建高速 REIT

嘉通高速是一条以货车为主的南北向高速公路。在疏解流量的方向上，客车以“武汉城区至湖南岳阳、长沙”方向为主，货车以“河南信阳至湖南岳阳、长沙”方向为主。

对于嘉通高速没有特别需要介绍的地方，可以直接看它的业绩，如图所示：2024年，嘉通高速实现通行费收入 43,214.0 万元（含税），较2023 年同比下降 7.5%；实现日均自然车流量 2.43 万辆，较 2023 年同比下降 3.4%。

管理人分析称，嘉通高速的经营业绩受到重要引流路段改扩建、宏观经济恢复不足、产业结构变化、极端恶劣天气等因素的影响。

但我关注到年报里货车日均自然车流量是出现增长的，货车自然车流量增长主要反映了货运需求的增加和公路运输的活跃度，这可能与经济发展、物流行业繁荣和基础设施改善有关，刚才讲到嘉通高速是以货车为主的高速公路，虽然管理人认为宏观经济恢复不足，但从这组数据还是能嗅到一丝增长的气息。

我们又找了一份数据：2024 年，湖北省累计实现公路货运量 18.5 亿吨，累计同比上涨 6.9%；累计实现公路货物周转量 2,507.1 亿吨公里，累计同比上涨 3.4%，货运量上涨速度显著快于货物周转量上涨速度。在企业较好预期拉动下，生产意愿和运力供给才会扩张，也可以对上面的观点进行进一步验证。

4.国金中国铁建 REIT

国金中国铁建 REIT投资的渝遂高速公路（重庆段）是我们统计的唯一一个实现日均货车流量增长的路段。

刚才说了货车流量和经济增长的关系猜想：高速公路行业整体呈现弱周期特性，车流量特别是货车流量与区域经济活跃度、产业发展活跃度正相关。

管理人的总结是得益于成渝双城经济圈发展战略支持，区域经济稳步恢复，周边产业稳健发展，在2023年和2024年，在疫情之后的两年年度通行费收入均超额完成当年预测数值，可以从这一点看到了这个区域的经济真有在复苏。

5.浙商沪杭甬REIT

不管是车流量还是通行费收入，浙商沪杭甬REIT2024年同比都是下降的，2024年全年，杭徽高速通行费含税收入7.55亿元，同比下降0.95%。影响因素主要有两个：

1.竞手分流，329国道玲珑至於潜段提升改造完成，开通后，杭徽高速公路存在一定的波及影响；2.天气影响，2024年6月27日杭瑞高速（G56）安徽段K124+100（杭向）边坡因暴雨发生坍塌事件，该路段于2024年7月7日发生二次塌方，方量约15000m3左右，覆盖杭瑞高速全幅车道，导致交通中断，因徽杭124K施工影响，杭徽高速公路存在一定的波及影响。

如果两个原因属实，那从年报上没有看到经济下行带来的影响。

6.华泰江苏交控 REIT

从华泰江苏交控 REIT的年报可以看到，报告期内沪苏浙高速公路日均自然车流量较 2023 年全年增长 4.91%；但日均收费自然车流量较 2023 年全年下降 4.22%。其中，客车较 2023 年全年增长 6.19%；但客车日均收费自然车流量较 2023 年全年下降 4.63%；货车日均自然车流量/货车日均收费自然车流量也较 2023 年全年下降 2.28%

对此，基金管理人认为车辆通行费收入下降的原因是重大节假日出行的客车流量增速较快。2024年节假日小客车免费通行天数较多，导致免费车流量大幅增加，而收费车流量相应减少。因此，免费通行期间，车流量虽大，但不产生通行费收入，拉低了整体通行费收入。

但我们刚才统计了一下，24年仅比23年免费通行多3天。我们有理由猜测，2024年宏观经济虽在复苏，但动能不足，导致货运需求疲软。客运虽有增长，但增速快于货运的结构性变化，使得主要依赖货运流量的高速公路项目收入增长受限。

7.华夏越秀高速 REIT

华夏越秀高速 REIT的底层资产是汉孝高速，它主要功能定位为武汉市西向通往孝感、襄阳、随州、十堰方向的出口通道，以及贯穿我国福（福州）银（银川）高速大通道的重要区段，拥有独特的功能属性定位，是我们统计的唯一一条没有竞争项目的高速公路，但从下图的车流量和收费等维度来看，同比都是下降的。

基金管理人分析：未达预算主要受恶劣天气交通管制以及周边路网分流等多重不利因素的影响。特别是汉孝高速相邻路段京港澳高速湖北北段改扩建施工对车流影响有所加大；影响更大的是因为改扩建导致货车车流量被截流从而导致本项目收费标准较高的货车车流量减少。

把这7条可以被纳入统计的高速公路基金分析完之后，我们看到它们的年报都提到，高速公路具有较强的区域性特征，周边一定范围内的平行线路会产生部分替代影响，而高铁、航空等交通运输方式的快速发展，为公众提供了更加多样的出行、运输选择，对高速公路产生一定的替代效应。

但我们在这个原因的基础上仍然可以总结： 

1.从东南到西南，统计里的高速公路相对都是盈利概率更大的标的，但都没有比上一年更赚钱（当然分季度来看有降幅收窄的态势），经济回暖迹象暂时没有得到体现；

2.大家是真的爱出去玩了，但仅倾向于在节假日的时候高频出行，所有统计的高速公路显示免费通行时段的车流量都在增加，对经济的带动作用还需结合消费数据进行研究，但大家的节假日出行体验一定的差的；

我们在投资上一直通过宏观的数据给经济把脉，而从部分特殊基金产品的底层也能更直接触摸到经济的脉搏，给我们的判断提供更为独特和前瞻的信号。

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