转自：中国金融四十人论坛

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5月19日，国家统计局公布了4月份宏观经济数据。针对最新的经济数据，我们有如下三点评论。

第一，我国经济在表现出韧性的同时，美加征关税带来的不确定性已经对经济复苏的走势产生一定的边际影响。

第二，房地产投资增速并未明显恶化，房地产销售已经有企稳迹象，表明房地产对经济的边际拖累继续减弱。

第三，消费、通胀、信贷等反映内需的指标表现相对更弱，这或许意味着经济内生复苏动能还需要来自宏观政策的进一步支持。

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2025年4月宏观经济数据点评

文 | 中国金融四十人研究院

5月19日，国家统计局公布最新经济数据显示，4月，全国规模以上工业增加值同比增速为6.1%，低于一季度的6.5%；社会消费品零售总额同比增速为5.1%，高于一季度的4.6%，服务业生产指数同比增速为6%，高于第一季度的5.8%；固定资产投资同比增速为3.6%，低于一季度的4.2%；基建投资同比增速为9.6%，高于一季度的5.8%；房地产开发投资同比增速为-11.5%，低于一季度的-9.9%；出口同比增速为8.1%，高于一季度的5.7%。

根据最新数据，我们有以下几点观察：

第一，我国经济在表现出韧性的同时，美加征关税带来的不确定性已经对经济复苏的走势产生一定的边际影响。

一方面，4月份我国出口数据超预期，对非美经济体出口的增加部分抵消了美国关税的影响。4月，货物出口同比增速为9.3%，比去年4月同比增速5.1%上升了4.2%。其中，对美出口同比增速为-21%，但对其他主要经济体的出口有所增加，例如对东盟和印度出口的同比增速分别为20.8%和21.7%。

另一方面，美国加征关税带来的不确定性对经济复苏的走势产生了一定影响。从表1可以看出，4月份，全国规模以上工业企业增加值同比增速为6.1%，较一季度回落0.4个百分点；固定资产投资同比增速为3.6%，较一季度回落0.6个百分点；社会消费品零售总额同比增速为5.1%，较一季度小幅上升0.5个百分点。

从结构看，现阶段拉动我国内需的主导力量依然是制造业投资和基建投资。4月份，我国制造业投资和基建投资的同比增速分别为8.2%和9.6%，这两个指标是所有名义宏观变量里4月份同比增速最高的，内需结构未因支持消费的政策而出现显著改变。

第二，房地产投资增速并未明显恶化，房地产销售已经有企稳迹象，表明房地产对经济的边际拖累继续减弱。房地产的下行增速明显放缓，尤其是新建商品房销售面积，表明当前的边际下行压力并不来自于房地产市场。4月，新建商品房销售面积同比增速为-2.9%，基本保持在去年同期水平，在绝对量上似乎已经表现出企稳迹象。

根据CF40研究关于房地产市场的系列研究结论，国际经验显示，房地产危机时期市场大幅向下调整的周期平均为3年左右，从2022年起，我国房地产出现剧烈调整至今已经3年。进一步考虑到我国房地产市场的实际需求（详见CF40研究·简报《长尾Ⅲ：假如进入“存量房时代”》、《如何实现房地产市场止跌回稳》），我国房地产市场基本具备了止跌回稳的条件。2025年初至今，房地产市场需求端趋稳的迹象印证了我们此前的研究结论和判断。

第三，消费、通胀、信贷等反映内需的指标表现相对更弱，这或许意味着经济内生复苏动能还需要来自宏观政策的进一步支持。一个初步的观察证据是，消费、通胀（CPI和PPI）和新增人民币贷款的同比增速在低基数的基础上未见明显改善。

其中，社会消费品零售总额同比增速为5.1%，在去年4月同比增速2.3%的较低基数水平上略有增加，但两年几何平均增速为3.7%。从物价水平上来看，4月CPI同比增速为-0.1%，较去年同期回落0.4个百分点；PPI同比增速-2.7%，较去年同期多降0.2个百分点。从金融机构新增人民币贷款的数据来看，4月新增人民币贷款金额为884亿元，较去年同期下降2465亿元。 

综合4月份各类宏观经济指标的数据，我们有以下总结：一方面，美国加征关税的不确定性对我国经济的复苏进程产生了一定拖累，但对非美经济体出口的增加抵消了对美出口的下降；另一方面，房地产销售已经出现企稳现象，房地产对经济的边际拖累继续减弱；最后，消费、通胀等反映内需的指标表现较弱，经济的复苏或需来自宏观政策的进一步支持。

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