中泰证券发布研报称，2025年1-4月国内煤炭价格延续下行趋势，但长协价格支撑性仍强，预计全年维持窄幅震荡。需求端分化加剧，电力需求受清洁能源冲击承压，非电煤需求(钢铁、化工)或带动价格触底反弹;供给端主产地增产与进口收缩交织，疆煤外运规模扩大进一步强化供应刚性。二季度煤价有望在供需宽松中触底回升，结构性机会需关注季节性波动与非电需求韧性。

中泰证券主要观点如下：

价格复盘：煤价再降，但长协支撑仍强

2025年1-4月煤炭价格延续下行趋势。现货价格：动力煤价格中枢(Q5500)707元/吨，同比下降20%;炼焦煤价格中枢1428元/吨，同比下降39%。长协价格：秦皇岛Q5500价格687元/吨，同比下降3%;河南主焦煤价格1636元/吨，同比下降28%。预计2025年煤炭价格仍将维持窄幅度、季节性波动，震荡走弱，且长协价格支撑性仍将偏强。

展望二季度：供需宽松延续，价格有望触底反弹

供给端：多空交织，整体刚性。一)主产地生产恢复，全国原煤产量再增长。2025年安全生产监管常态化、主产地GDP增长诉求下，全国原煤生产规模预计仍将稳中有增。2025年1-3月份，规上工业原煤产量12.0亿吨，同比增长8.1%。

二)性价比走弱，进口煤炭规模预期收缩。继2023年全面放开澳大利亚煤炭进口以来，2024年进口煤炭规模创新高。伴随国内煤炭价格大幅下行，叠加印尼HBA定价政策干扰，煤炭内外价差走阔趋势明显，2025年进口煤炭规模有望下降。

三)铁路部门将继续推动疆煤外运规模扩大。十四五以来高位运行的煤炭价格给新疆煤炭提供了充分的生产、外运条件，2024年新疆煤炭生产规模5.4亿吨(+17.5%)、疆煤外运(铁路)9061万吨(+50.5%)。新疆铁路部门将通过优先保证运力、设计多式联运路径、提高运到时限等措施，全力保障疆煤外运，全年力争完成1亿吨煤炭外运任务。

需求端：下游分化加剧，电煤迎来考验。煤炭下游需求分化加大，2024年需求增速化工8.3%>电力1.2%>钢铁-2.8%>建材-6.7%，钢铁、建材降幅明显。

电力：清洁能源冲击下，Q1“火电”开始掉队。2025年一季度全国发电量同比下降0.3%，其中火电/水电/核电/风电/光伏分别增长-4.7%/5.9%/12.8%/9.3%/19.5%，火电同比下降拖累用煤需求。伴随夏天旺季到来，水电出力冲击，电煤需求仍有不确定性。但可以肯定的是，电煤和非电煤需求的叠加释放，将带动煤炭价格的触底反弹。

钢铁：粗钢控产落地存疑，铁水预计维持增长。国家发展改革委在《2025年国民经济和社会发展计划草案》中明确提出“持续实施粗钢产量调控，推动钢铁产业减量重组”，但一季度日均铁水产量保持增长，且钢材出口规模维持在高位，带动煤炭需求增长。全球贸易结构重塑+内循环经济建设，预计将带动钢铁需求增长，铁水产量同比有增无减。

化工：现代煤化工耗煤需求继续增长

一季度煤化工耗煤需求预计维持增长态势。展望后市，基于原油价格高位运行、煤化工项目建设推进现状，2025年煤化工耗煤需求预计将稳中有增。建材：房地产再走弱，水泥出库继续下降。房地产2025年1-3月100大中城市成交土地楼面均价、成交土地规划建筑面积降幅收窄，房地产弱复苏趋势延续。此外，2024/2025年安排新增专项债券3.9/4.4万亿元，新增实物工作量有望明显增加。预计2025年建材行业对煤炭消费需求拖累影响减弱。

投资建议

攻守兼备，配置价值不减。龙头白马、一体化资产值得配置：中国神华、陕西煤业、新集能源、淮河能源。中煤能源、晋控煤业、山煤国际、兖矿能源、广汇能源、有望受益。预期先行，弹性优先，关注炼焦煤：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤，神火股份、有望受益。市值管理催化，破净标的迎来机遇：关注上海能源，永泰能源、有望受益。

风险提示：政策干扰生产秩序，需求超预期下降，极端天气冲击风险，第三方数据可信性风险，研报使用信息更新不及时等风险。