（转自：中时财经）

记者：周雪松

编辑：李   捷

制图：乔寒云

5月15日，惠誉评级宣布将万科企业股份有限公司（以下简称“万科”）的长期外币及本币发行人主体评级自‘B-’下调至‘CCC+’。同时，惠誉将万科的全资子公司万科地产（香港）有限公司（简称“万科地产香港”）的长期发行人主体评级、高级无抵押评级以及其未偿付高级票据的评级自‘CCC+’下调至‘CCC’，回收率评级为RR4。后者意味着在债券违约的情况下，投资者预计仅能收回债券面值的31%至50%的资金。

此次评级调整的核心依据，是万科一季度销售额与现金流生成能力低于预期。

镜鉴咨询创始人张宏伟在接受中国经济时报·中时财经记者采访时认为，万科应采用发展的办法解决债务问题。当然，后面也要看怎么通过业务聚焦以及大股东支持对冲压力和风险。

好消息是，大股东深圳地铁集团接连“输血”，从一定程度上缓解万科的困境。不过，对于万科未来，业内人士和专家的看法则是喜忧参半。

01 惠誉再降评级：流动性压力陡增

对于本次评级下调，惠誉称是基于万科2025年第一季度的销售额和现金流生成低于惠誉预期，导致其2025年将到期大量资本市场债务的流动性缓冲进一步减少。

财报数据显示，2024年，万科归母净利润亏损494.78亿元，同比下降超过500%，这是自1991年以来的首次亏损。万科的净负债率为80.6%，较2023年底提高了25.9个百分点。

在经营方面，万科面临销售下滑、资产减值风险等挑战。受房地产市场整体低迷影响，万科销售业绩大幅下滑。2024年，万科营收3431.76亿元，同比下降26.32%。销售下滑导致万科面临资金回笼困难，进一步加剧了财务压力。

2025年一季度，万科完成98.9亿元公开债务兑付，货币资金余额755亿元，万科还通过盘活存量资产、优化产能等方式回笼资金，叠加深铁集团持续“输血”，短期流动性风险得以缓解。

不过，其偿债压力仍不容忽视。截至2024年年底，万科的有息负债合计达到了3612.8亿元，较年初增长了412亿元。

另外，截至2024年年底，万科一年内到期的有息负债为1582.8亿元，占有息负债总额的43.8%。与2023年底相比，短债占比从19.5%大幅提升至43.8%，显示出万科短期偿债压力的急剧增加。

在业内看来，万科短期偿债压力的急剧增加，是多方面因素导致的，与市场环境变化、公司融资策略调整、债务结构变化等有关。业内人士对记者表示，虽然一、二线核心城市楼市有所回暖，但整体市场仍未全面回暖，且分化较大，企业分化也是如此。甚至有房企相关人士表示，今年比去年还难，企业生存压力仍然较大。

2024年年底，万科持有的货币资金为881.6亿元，较年初减少了116.5亿元。尽管货币资金同比下降，但万科仍完成了292亿元的公开债兑付，显示出一定的资金调配能力。然而，货币资金对短债的覆盖率仅为55.7%，这意味着万科面临着较大的短期偿债压力。

为此，万科计提了大量存货跌价准备和信用减值损失，反映出资产质量下降和回款风险增加。这要求万科在未来的经营中更加注重资产质量和风险管理。

事实上，自2023年以来，万科已遭遇穆迪、标普、惠誉等国际评级机构多次下调评级，其他机构如星展银行等也参与了评级下调，国内券商如中国银河、国金证券等则下调万科评级至“谨慎推荐”或“中性”。

惠誉认为，考虑到万科现金流生成的不确定性，深铁集团持续且及时提供流动性支持，对化解万科的短期融资需求并支持其评级可能至关重要。

02 深铁“输血”纾困，年内已注资超百亿

从最新的财报数据看，虽然万科在2025年一季度仍面临一定的压力，但同时也展现出多个亮点。其主要表现在营收贡献提升、销售与交付表现稳健、资产盘活与效率提升、融资成本降低、短期债务兑付完成等方面。

一季度，万科经营服务业务全口径收入达到122.7亿元，同比增长12.1%，在整体营收中的占比提升至32.3%。实现销售金额349.2亿元，回款率超过100%，显示出其销售回款能力的提升。

5月15日，万科再获大股东借款支持。万科披露称，深铁集团拟向公司提供15.52亿元借款，借款期限为36个月，借款利率为2.34%。万科方面称，本次股东借款的利率遵循市场化原则，低于目前公司从金融机构借款的利率水平，充分体现了大股东对公司的支持。

这也是2025年以来深铁集团第4次向万科提供股东借款。此前在2025年2月11日、2月22日、4月30日，万科分别公告称，深铁集团向其提供股东借款28亿元、42亿元、33亿元，借款利率均为2.34%。据此计算，年内深铁集团已经向万科提供118.52亿元股东借款。

在大股东的支持下，万科正在全力保障债务兑付。截至一季度末，公司一季度公开债全部如期兑付，并完成大宗交易38亿元，盘活回款超40亿元。

惠誉认为，一季度万科的销售额下降40%至349亿元人民币，低于惠誉所预期的全年降幅20%，亦低于中国百强房企10%的降幅。惠誉将万科2025年合同销售额降幅预测调整至-40%、将2026年降幅预测调整至-25%（此前分别为-20%、-10%）。其认为，销售额下滑将直接影响万科的现金生成和偿债能力。

此外，该机构分析认为，一季度，万科的自由现金流为-80亿元人民币，包括大宗资产处置所得（2024年第一季度为-160亿元人民币）。预计在2025年剩余时间内，万科的现金流出将收窄。这是一个积极信号。

张宏伟认为，债务危机基本上有两大处理方法。一是通过缩表卖资产，流动性好转了，企业慢慢也就步入正轨。一是用发展的思路来解决债务或者危机。

他告诉记者，房地产行业有现成的经营模式值得万科学习。来自深铁集团的经营班子成员上任之后，差不多小半年了，后面要看怎么通过业务聚焦，把新增投资做起来。通过发展、通过新增投资，为企业注入新的发展活力。

这个过程中，往往伴随着缩表带来的阵痛，也包括企业的核心经营管理层有可能会面临大“换血”。

03 未来须积极把握政策机遇

就外界关注的相关问题，记者联系了万科方面，但截至记者截稿，万科方面仍未回复。

业内对于万科的前景呈现分歧。

某房地产开发行业高层人士在接受中国经济时报·中时财经记者采访时表示，当前，即使是头部房企，面临的压力都不小。短期来看，万科也很难恢复元气。

有业内人士对中国经济时报·中时财经记者表示，从房地产市场来看，目前政策力度很大，下半年陆续应该就可以显现出来。一是地王又频频出现，说明大家拿地意愿强烈，而且对未来信心足；二是上半年成交量保持平稳，说明市场已在慢慢修复；三是产品更新迭代，客户有置换的动力。

在接受记者采访的专家中，中国商业经济学会副会长、华德榜创始人宋向清仍表示看好万科。

他向中国经济时报·中时财经分析称，2024年万科实现合同销售金额2460.2亿元，虽同比下降34.59%，但销售面积位居行业第一，且销售回款率保持100%以上，说明其销售回款情况良好，在资金回笼方面有一定保障。

2024年万科完成大宗资产交易54个项目，合计签约259亿元，通过存量资源盘活新增和优化产能412亿元，回收现金超百亿元，一定程度上改善了公司的现金流状况。

在业务调整方面，管理层变动后，万科战略全面收缩至住宅开发主业，并加速清理非核心资产，如2025年1月转让红树湾项目权益，有助于减少亏损源，聚焦核心业务。

宋向清认为，万科下一步应加大营销力度，采用灵活的销售策略，优化债务结构，争取国资股东的增信支持，提升公司的信用评级，拓宽融资渠道。在巩固住宅开发主业的基础上，积极拓展多元业务，寻找新的利润增长点。

尤其要加强与深铁集团在轨道交通沿线物业开发、运营等方面的合作，充分发挥双方的优势，拓展“轨道+物业”等多元业务。

张宏伟也认为，现在政策层面在不断刺激，市场环境跟过去两三年相比，也发生了积极变化，从核心城市看，市场趋势是向上走的，机会其实是有的。万科新的经营班子已经熟悉业务半年了，有可能6月份之后有新的投资动作。

他说：“万科非住宅开发业务，包括物业、长租公寓，还有其他如物流等板块，整体来说经营状况还是不错的。关键就在于，住宅开发业务要尽快扭转局面。”

此外，宋向清还认为，万科未来要密切关注国家和地方的房地产政策变化，积极把握政策机遇，如参与城市更新、老旧小区改造等项目，争取政策支持和优惠，为公司的发展创造有利条件。