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从居民存贷款看

4月份金融数据出炉，今天我们侧重从居民的存贷款变化情况看宏观经济。毕竟，居民是最终消费的重要力量，居民贷款变化意味着居民消费意愿的强弱变化；居民存款的变化，一方面反映居民收入的变化，也反映居民消费和投资的变化。从4月份居民存款和贷款变化趋势看，并不违背季节性规律：最近几年4月份居民存款下降，居民贷款也下降。但看细节，依然有变化：

第一，居民贷款下降幅度较大。4月份居民短期贷款下降超过4000亿，是2020年以来下降幅度最大的一年。居民长期贷款下降1230亿，虽然比去年4月份同期要好一点，但依然是2020年以来的次差水平。更关键的是去年4月份房地产市场比较低迷，而今年房地产成交量是明显改善的。这只能说明居民降低了对短期贷款的需求（短期消费），并且继续提前偿还了部分房贷。5月份央行宣布了降息，存量房贷利率要到明年再下调，或带来更多的提前还款的需求。

第二，居民存款下行。4月份居民存款下降13900亿，好于去年同期的下降18500亿，但差于前几年。逻辑上看，存款下降的部分，一部分去还了贷款，一部分去购买了理财。根据数据显示，2021-2024年4月理财规模较上月增量分别为2、1.6、1.2、1.9万亿，今年4月净增2.1万亿已经超过历史高点。

尽管居民存款下降，但整体看存款增速还是快于贷款增速。从这几年历史看，如果存款增速快于贷款增速一段时间，意味着居民防御式积累存款一段时间后，会加大后期提前还款的力度。毕竟提前还款还是具有一定的额度门槛。

整体看，居民的存款和贷款的变化看，表明居民消费意愿较弱，并且不愿意继续维持杠杆，提前还贷的意愿较强。只有居民持有的资产收益较高，例如存款利率高，理财收益高，居民才不会去提前还贷款。

未来伴随着存款利率继续下行，并且理财收益普遍的降低，居民或有更强的提前还贷意愿。如果是这样，未来部分银行会面临缩表式的流动性宽松，就是存款和贷款同步下降，导致资产负债表扩张速度放缓甚至下降，法定准备金多退缴，导致超储上升，流动性宽松的情况。

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周四策略回顾

从4月金融数据看经济的总量-结构之辨：债市早盘策略（2025-5-15）

【债券市场跟踪】昨日4月金融数据出炉，主要有以下几个特征：

①政府仍是加杠杆主体，带动社融增速续升：4月新增社融11585亿元、同比多增12243亿元，存量社融同比增速为8.7%，年内持续加快。其中，注资国债和超长期特别国债启动发行，政府债同比多增10699亿元，未贴现承兑汇票同比少减1697亿元，两项合计对社融同比增长贡献超100%。

②信贷成色是市场关注的重点，开门红过后已现乏力迹象。4月新增信贷2800亿元，同比少增4500亿元，降幅明显。其中，居民贷款同比多减50亿元，短贷多减501亿元、中长期贷款少减435亿元；企业贷款同比少增2500亿元，短贷多减700亿元、中长期贷款少增1600亿元，票据融资基本持平。尽管去年同期金融数据挤水分形成低基数，但本期数据体感仍然偏冷，贸易摩擦加剧背景下，广义风险偏好下行带来居民融资置业意愿下滑、企业生产经营活动放缓。

③M2-M1剪刀差再度走阔。4月M1同比增长1.5%、M2同比增长8.0%，二者剪刀差由3月5.4个百分点走阔至6.5个百分点。去年同期同样有手工补息整改下M1大幅下滑形成的低基数，因此本月社会资金实际活化程度或较读数更弱。M2方面，根据普益标准数据，理财规模环比增长超2万亿元，带动非银存款大幅多增1.9万亿，推升M2增速。

从上述分析中不难看出，社融总量增速加快，但新增信贷快速收缩，应该如何理解其中的差异？

首先，我们认为不能否认本轮经济周期的重要特征和变化就是政府成为加杠杆主体。尤其是去年以来，特别国债投向从基建领域拓展到制造业投资和以旧换新带动消费，政府发挥逆周期调节作用的效率也有所提高，受此支撑，2024年最终实现了5%的GDP增长目标。

但同时，也要关注总量经济各个结构间的平衡关系。如今年一季度，新动能行业对内需起到了有力拉动作用，但抢出口的贡献也不低。往后看，尽管贸易摩擦阶段性缓和，但特朗普本届任期内，外需不确定性难以真正解除，企业的生产经营决策还将持续受到影响。据媒体报道，库存周期较长的行业并未因关税暂缓大举重新投产，而是选择加速去库。叠加一季度美国抢进口的透支效应，当前内需复苏的进度或难完全对冲外需的后续压力，最终还是会反映在总量数据走弱上。

第三，涉及经济本质性的结构问题与债券市场直接相关。去年实际GDP增速并不低，四季度达到了5.4%，但并未对债券市场趋势下行形成阻碍。正是因为信贷、通胀数据指向基本面的深结构性症结没有疏通，即企业的利润弹性、居民收入增长和有效需求均未明显见底，因此资产荒逻辑得到反复强化。从历史数据上看，如M2增速持续快于人民币贷款增速，意味着实体信贷需求不足，配置需求将推动债券利率继续下行。4月金融数据的结构性特征显示，债券信贷均衡的天平又开始向债市倾斜。

回到目前的债券市场，继前日走出超跌反弹行情后，昨日市场开始转为区间震荡。较为利好的方面在于卖盘恐慌情绪明显缓解、下跌动能趋于衰竭，但同时股市风险偏好有所回升、5月初货币政策已经先行兑现、部分抵消了4月数据弱现实的冲击，因此短期内，债市上涨动能也相对有限。考虑到降准将于今日落地，资金面具备持续宽松的基础和进一步下行的空间，银行负债端压力减轻和大幅正carry均能推升配置盘入场意愿，对长债形成一定保护，可以利用区间震荡行情进行波段交易，期货接近60日均线、现券接近上方整数关口预计都是优质买点。

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