张锐

　　日本总务省公布的最新数据显示，3月份日本国内消费价格指数（CPI）同比上涨3.6%，连续36个月保持在日本央行2%的目标之上，同时3月份日本核心CPI同比上涨3.2%，连续43个月徘徊在远离政策目标的高位；因此，稍微拉长一下时间便可发现，截至2025年3月的日本2024财年核心CPI同比上升2.7%，为连续第四个财年上升。不难看出，日本其实已摆脱长期通缩，物价回升幅度显然对央行继续加息构成了有效支持。

　　动态来看，CPI续涨的动力仍在。数据显示，具有通胀风向标意义的日本东京4月份核心CPI同比上涨3.4%，长达44个月远离政策目标高位；更为重要的是，由工资上涨推动的服务产品价格上升趋势可能进一步得到强化。继去年基本工资涨幅达到30多年来的最高水平，今年前3个月日本企业员工名义现金收入连续上涨，平均增幅达到2.53%，创下33年来的最大增幅，而经过“春斗”谈判后，日本最大的工会组织对外表示，其成员工会今年平均加薪将达到6.09%，再次创下30多年来最大幅度的加薪纪录。表面上看，工资涨幅依然赶不上或者接近通胀升幅，但增量工资对消费的刺激从而拉升通胀之力的确存在。以最新3月份的数据为例，剔除通胀因素，当月日本家庭支出同比增长2.1%，远超市场预期的0.2%，且这种趋势未来几个月可能继续演绎，进而为日本央行的加息选择注入积极因素。

　　再看经济指标。据日本内阁府公布的最新数据，截至去年第四季度日本GDP连续三个季度保持增长，由此拉动日本经济年度大幅增长2.9%，尤其是在去年创下了40年来最大增幅的经常账户盈余规模后，今年前三个月日本出口再次先后同比增长7.3%、11.4%和3.9%，且出口创下了连续6个月增长的好成绩。这样，在内需与外需两种力量的驱动下，今年第一季度日本GDP继续增长了0.4%，尽管代表经济增长风向标的制造业PMI（采购经理人指数）在第一季度依然被压制在50的“荣枯线”之下，但同期日本服务业PMI异常亢奋，从而对经济下行起到了较为强大的抗阻作用。综合评判，经济活动所表现出的韧性显然构成了日本央行进一步加息的重要参考变量。

　　加息往往伴生出本币升值预期，从而吸引国际投资者对日元以及日元资产的配置需求，因此，与过去四年连续下跌的趋势形成鲜明对比，今年以来日元成为了G10货币中表现最佳的标的，资产管理公司持有的日元净多头头寸达到四年来的最高水平，日本经济可以赢得的外资赋能力度有望提升；更让日本央行乐于看到的是，由于美日利差依旧较大，连续加息的步伐并没有让日元汇率在美元面前逞强发威，相反保持着明显弱势，日本出口由此继续高歌猛进，当然，日元对美元的贬值也导致日本进口商品价格上涨，从而加剧通胀压力，日本央行的鹰派立场也会因此变得更为坚定。

　　日本央行要进行加息动作存在着一些掣肘因素，其中最大的干扰力来自于特朗普的关税政策，以及由此给日本经济与通胀走势带来的巨大不确定性。一方面，美国对各出口国汽车以及关键零部件加征25%关税的措施已于5月3日正式生效；另一方面，日本向美国提出的关于完全豁免10%的“互惠”关税以及一项针对日本的特定国家关税的请求被美国拒绝，日美两国先后展开的二轮贸易谈判无疾而终。

　　考虑到以上情形，日本央行下调了经济前景评估，预期2025和2026财年实际GDP增速中值分别为0.5%、0.7%，大幅低于1月预期的1.1%和1.0%，并预计2027财年实际GDP将增长1.0%；与此同时，日本央行的报告指出，2025—2026财年核心CPI预期中值分别为2.2%、1.7%，分别比1月份的预期下调0.2和0.3个百分点，同时，日本央行预计2027财年核心CPI为2.0%。经济前景与物价走势均存在下行风险的前提下，日本央行的升息动作不得不趋于谨慎。

　　截至目前，日本央行始终没有释放出会停止加息的半点口风，相反，日本央行行长植田和男反复强调，如果经济增长与通胀指标符合预期，将可能进一步加息，并明确表示目前的利率水平距离中性利率仍有一段距离。按照日本央行内部对名义中性利率的估算，日元利率中枢应当在1%至2.5%之间，国际货币基金组织评估后得出的最新结论是，日本的中性利率区间为1%至2%。由此可以推断，日本央行的加息周期并没有结束，特朗普的关税政策并不会改变日本央行的加息方向，有所影响的只是日本央行的升息节奏以及升息的时间窗口选择。

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