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每经记者｜李娜    每经编辑｜肖芮冬    

沪指近期围绕3600点反复震荡，科技成长与周期板块轮番表现。兴业证券首席策略分析师张启尧认为，当前市场已进入“慢牛”阶段，增量资金持续流入，结构性机会突出。

“水涨船高之下，2025年下半年A股将会呈现一种确定性的慢牛格局。”张启尧向记者强调。

事实上，自去年9月24日以来，张启尧团队便一直强调，一定要用多头、慢牛的思维来看待当前的A股市场。在他看来，这一判断基于两大底层逻辑：

一方面，现在的中国资本市场，可以说已成为驱动经济高质量发展的重要引擎，二者是“鸡生蛋、蛋生鸡”的关系，不能简单从所谓“经济的晴雨表”角度来看待A股，要把A股放到中国经济转型和高质量发展的路径上来思考。

另一方面，过去十年是债市的黄金大牛市，但接下来债市可能会变成“蜗牛”市。从去年“924”行情以来A股已经反转，良性循环下庞大的社会财富将会配置到股市中，而“大钱”势必会先配价值型资产。

近期市场屡创新高，很多投资者将其归结为关税担忧缓和、国内经济超预期韧性，叠加“反内卷”等共振催化，带动市场情绪改善、风险偏好抬升。但在张启尧团队看来，本轮上涨的核心驱动力是基本面改善与资金面共振。

从基本面看，今年高增长行业占比大幅抬升。2025年一季度，高增长（净利润累计增速大于30%）行业占比由2024年末的11.45%大幅上升至22.14%，与2023年末的水平持平，接近2023年一季度的25.95%。其次，从个股看，今年景气边际改善的上市公司数量占比也升至2010年以来新高。而随着今年以来景气线索逐步增多，市场对于景气边际改善的个股也给予了更积极的定价。

此外，在宏观政策呵护、市场赚钱效应吸引下，近期也看到明确的增量资金入市，并持续聚焦“科技成长+周期”两大主线，推动行情共振抬升。

不过，他也提醒需关注三大潜在因素对行情的扰动。一是对等关税。二是三季度美债迎来发行高峰，再加上通胀7~8月因基数和库存因素走高，或对当前情绪处于高位的美债和美股市场形成扰动。三是国内方面，政策延续稳定基调，需求端政策新增信息有限。

近期，“科技成长＋周期”两条主线持续凝聚市场共识、跑出赚钱效应，同时部分细分方向拥挤度还不高的背景下，各类资金或仍将在内部积极挖掘细分机会。

“通过股价位置、配置逻辑，把握两条主线的轮动和扩散，将是后续的主要应对思路。”张启尧表示。

对于周期板块，张启尧认为，重视“反内卷”，三个维度把握长期配置逻辑。本轮资源品行情持续偏强的原因，一方面是政策对于“反内卷”的决心正在超出此前的市场预期，供给侧收缩预期进一步加强；另一方面雅下项目开工也增加了需求侧的逻辑。往后看，随着政策主线地位提升、叠加当前市场已进行了一轮主线内部的扩散，各个细分方向已经有了较为充分的定价，市场对于“反内卷”主线的配置或将转向长期逻辑。从参与“反内卷”的迫切性、“反内卷”执行的持续性，以及产能去化的阻力等三个维度，可以看到在“反内卷”涉及的重点行业中，新能源链（硅料硅片、光伏电池组件、锂电专用设备）、普钢、玻璃玻纤、钛白粉当前企业盈利状况和资本开支均处在历史低位，参与“反内卷”意愿较强，后续有望看到行业做出积极变化。其中，钢铁板块国企占比较高、去产能阻力较小，后续如有进一步的政策下达，或是“反内卷”实施较为顺畅的行业之一。

在AI板块方面，张启尧建议重点做好板块内部的择时轮动。6月以来板块整体修复，但尚未来到过热区间。并且由于AI板块是一个涵盖多个细分板块的庞大产业链条，虽然部分板块会有局部“过热”，但我们依然可以在产业链内部找到有相对性价比的方向。随着业绩披露期过后，科技板块对即期业绩的关注度减弱、开始定价中长期产业趋势，叠加近期H20芯片限制放开、Kimi和阿里等新模型发布、2025世界人工智能大会等事件边际催化，也为AI行情向国产算力和中下游应用扩散提供更好的契机。

对于市场一直热议的创新药板块，张启尧指出，国内政策边际转向，龙头业绩持续改善，行业拐点已在显现。中国创新药已经实现从量变到质变的转化，逐渐从“跟跑者”到“引领者”。从2025年AACR和ASCO两项会议可见，中国创新药在新靶点、新技术、新疾病领域的布局已经呈现领先趋势。中国创新药具备高效率、低成本的开发优势，在热门技术赛道如ADC、双抗、细胞治疗等具备竞争优势，有望持续展现行业竞争力。国内政策端，全链条鼓励创新有望带动创新药国内商业模式整体改善。展望未来，创新药板块持续拥有突破空间，可以长期持续关注。

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