（转自：远东资信）

6月26日宏观与债市信息要点：今年以来全球资金整体上流出美元资产，回流本土市场；稳定币新赛道崛起，美股代币化与AI Agent有望虹吸全球流动性；下半年政府债净融资或同比显著减少；2025年即将启用的新型政策性金融工具成为政策焦点。

全球资金流动变化显著。年初以来，资金从美元资产流出，回流本土市场，非美市场资产表现优于美国资产。不过，地缘局势缓和与“美国例外论”升温使资金流向改变。中东局势降温提升市场风险偏好，资金回流风险资产，同时资金回流美股，美债市场交易着基本面趋弱及降息预期。港币触及弱方保证，若香港金管局回收流动性，港股可能面临阶段性压力，但长期影响有限。总体看，市场受宏观大年、事件驱动、情绪博弈等影响，多元配置重要性凸显。短期地缘冲突降温和美联储放鸽，使全球风险偏好修复，权益资产短期顺风，原油、黄金回调压力增大。

在配置建议上，全球风险偏好修复，权益资产短期表现或较好，原油、黄金面临回调压力。国内债市10年期中债利率接近1.6%，上升空间有限，需从曲线凸点、“微操”把握机会。国内股市情绪回暖，但政策力度和业绩驱动待兑现，建议沿产业热点、政策预期、“高低切”交易。美债市场，美国经济降温预计带来美债阶段性机会，但当前位置胜率和赔率不突出，建议10年期美债利率4.5%及以上逢高布局。美股估值高位，盈利有下修压力，维持震荡偏谨慎观点。商品市场供给担忧缓解，后续回归基本面定价。

后续关注国内6月官方制造业PMI等数据和夏季达沃斯论坛，海外则关注美国经济数据。风险方面，需关注特朗普关税谈判进展、美国通胀超预期及全球经济放缓风险。

来源：【华泰资产配置】从全球流动性的新变化看市场 公众号：华泰证券固收研究 作者：张继强、陶冶等 

稳定币凭借其支付即清算和轻账户体系的优势，在传统支付领域展现出巨大潜力。在国际支付方面，稳定币的点对点、支付即清算特点使其相比传统金融体系更具成本和效率优势，甚至在不发达地区实现了“弯道超车”，通过手机注册区块链账户即可完成支付。支付巨头Stripe的收购和推出稳定币金融账户服务，进一步推动了稳定币与法币支付体系的融合。

美股代币化（RWA）为稳定币提供了新的扩展路径。RWA为加密货币投资者提供了更多资产配置选择，有望推动稳定币规模快速扩张。传统金融机构和加密货币机构正在积极推动股票代币化重新起航。例如，Coinbase寻求美国证券交易委员会批准提供“代币化股票”交易服务，Kraken与Backed Finance合作推出“xStocks”服务，首批覆盖苹果、特斯拉等50余种美国上市股票及ETF。美股市场的庞大规模将推动稳定币需求快速扩张，稳定币作为链上“法币”，在美股代币化交易中发挥基础设施工具作用，有望成为稳定币的下一个重要应用场景。

AI Agent支付场景也是稳定币应用的新兴领域。稳定币与AI Agent的深度融合被视为潜力市场，未来AGI（通用人工智能）场景中，AI Agent可能替代人类完成大量支付操作。稳定币的轻账户体系天然适合AI Agent操控，且区块链智能合约的引入进一步强化了AI决策与支付的融合。用户仅需“一键”授权，AI即可优化交易路径，实现代币之间的高效兑换，无需用户手动干预。不过，AI Agent支付仍处于早期阶段，区块链网络的去中心化架构导致效率瓶颈明显，技术扩容和网络拥堵问题亟待解决。

来源：稳定币的下一站：国际支付、美股代币化与AI Agent 公众号：华尔街见闻 作者：李笑寅 

债券市场

今年上半年政府债供给较去年同期显著增长，发行同比增长4.1万亿元，净融资同比增长4.4万亿元，对上半年社融形成明显支撑，资产荒局面有一定缓解。但展望下半年，情况有所不同，预计政府债发行规模12.9万亿元，同比基本持平，而净融资规模5.7万亿元，同比减少2.2万亿元，资产荒格局或将再度加深。

在发行节奏方面，政府债供给高点或在8-9月，节奏与去年同期接近。考虑到上半年国债发行较快，新增地方债节奏略低于季节性，特殊再融资债基本发行完毕，下半年可能并不会有明显的供给冲击，总体来看债市供给压力无虞。

上半年政府债供给节奏有所分化，国债发行进度显著超季节性，地方债发行进度相对略慢，但整体节奏明显快于去年同期。具体来看，上半年一般国债发行进度为52%，去年同期为39%；考虑特别国债后进度约为51%，去年同期进度为36%。新增一般债发行进度为57%，去年同期进度为49%；新增专项债发行进度为49%，去年同期进度为38%。此外，在上半年，专项债自审自发省份是新增专项债发行主要地区，发行规模占比近7成。土储专项债重启，发行规模占比约5%。特殊再融资债基本发行完毕，下半年余额约2041亿元。

若按预算安排完成政府债发行，下半年政府债供给主要集中在三季度。具体来看，预计三季度政府债发行规模达7.72万亿元，净融资规模达4.35万亿元。四季度政府债发行规模达5.15万亿元，净融资规模达1.32万亿元。

来源：利率 | 下半年政府债净融资或同比显著减少 公众号：固收彬法 作者：孙彬彬团队 

政策解读

2025年即将启用的新型政策性金融工具成为政策焦点，其设立源于4月政治局会议的部署，目前多地已启动项目储备工作，国家发改委计划于6月底前完成项目报备。这一工具作为支持国家重大战略的特殊融资手段，具备“准财政”属性，其优势主要体现在实施灵活、投放迅速、成本低廉、期限较长以及乘数效应显著等方面。回顾历史，我国曾在2015至2017年间推出规模达2万亿的专项建设基金，并在2022年分两批投放共计7400亿的政策性开发性金融工具，这些经验为研判2025年新工具提供了重要参考。  

从资金规模来看，首批额度预计为5000亿元，这一数据已由四川省宜宾市国资委披露，后续存在加码可能，参考2015年七批累计投放2万亿和2022年两批7400亿的操作模式。在政策投向上，除传统稳增长目标外，科技创新与消费领域可能成为重点支持方向，包括数字经济、人工智能、低空经济等新兴领域，反映出国家战略转型的深层需求。区域分布上，广东、浙江、山东等经济大省将获得更多资源倾斜，延续2022年五省合计占比达全国46%的分配格局。融资成本方面，在财政贴息支持下，预计将低于1%，较2022年工具的1%-1.5%和设备更新贷款的1.5%更具吸引力。  

政策效果方面，基于历史乘数效应（4-6倍）测算，5000亿规模或带动2-3万亿固定资产投资，但需考虑对专项债项目的挤出效应，实际影响可能低于预期。

6月19日，远东资信联合深交所举办专题活动。副董事长王春来称，当前中国经济在科技创新和绿色可持续发展的推动下，债券市场迎来创新发展战略机遇期。评级机构需构建适配的“新范式”，完善评级体系，助力资本市场服务实体经济。

债券市场在支持科创企业融资方面作用关键。随着稳增长政策发力，经济呈现稳中向好的态势，产业升级与科技创新加速新质生产力的培育。新形势下，债券市场创新品种不断涌现，评级机构需跟上步伐，赋能新质生产力发展。

远东资信首席宏观研究员张林认为，新质生产力对提升全要素生产率至关重要，信用评级应转向“价值发现”，企业也需构建新型资产负债表。远东资信近期优化了科技创新信用评级体系，推出新版评级方法与模型，更加注重科技创新实力和业务发展潜力等前瞻性因素，以专业化的评级体系服务债市“科技板”高质量发展。