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文｜杨淼杰  王兆宇  赵文荣

2025年以来，小市值、高成长、高波动等风格表现较好，截至5月31日相对于中证全指累计超额收益分别为21.01%、7.40%、6.97%，短期来看小市值、高成长相对占优；具体来看，2025年以来小微盘风格持续走强，超额收益遥遥领先于其他风格，成长风格在DeepSeek、人形机器人等主题的推动下表现持续向好，预计仍将持续。因子动量策略整体表现一般，以大盘为主的沪深300策略超额收益较为稳定；此外，量价变化类因子2025年以来持续回撤，相比之下博弈类因子表现突出，年内多空净值均创历史新高。

▍因子离散化模型显示市值、动量、波动率等技术类因子对市场具有一定驱动作用。

1）因子离散化模型追求波动率解释度的同时兼顾直观性和可投资性，提高模型的泛化效果和迭代空间；

2）2025年以来截至5月31日，小市值、高成长、高波动等风格表现较好，全年相对于中证全指累计超额收益分别为21.01%、7.40%、6.97%；

3）市值、动量、波动率等技术类因子各组别的发散程度显著，说明其对市场具有一定的驱动作用。

▍因子动量策略显示，趋势性风格仍需等待。

1）通过离散化风险模型求解出的因子收益率具有明显的动量特征，过去二十日的累计因子收益具有较好的轮动效果；

2）基于沪深300、中证500和中证1000的因子动量策略2025年以来的超额收益分别为0.56%、-0.51%和-0.16%，因子动量年内并不稳定；

3）以当前时点看，参考因子动量前10%的行业和风格，建议6月关注医药、通信、军工等行业以及小市值、高波动和高成长性、低估值等风格。

▍量价变化类因子年内集体回撤。

1）综合考虑成交量和价格的变化构建了四类量价变化因子，其中价升量升、价跌量升和价跌量跌三类属于有效因子；

2）以中证全指为样本空间，月频调仓频率下2015年1月1日-2025年5月31日，因子整体分组表现以及多空净值表现稳定。2025年截至5月31日，三类因子的多空对冲收益分别为-5.21%、-1.46%和-0.96%，量价变化类因子集体回撤。

▍博弈因子表现向好，年内均创历史新高。

1）不同投资者偏好交易的时段不同，我们通过剥离出具有不同效应的时段，并用具有不同特征的收益率因子来表征不同投资群体的力量，构建博弈因子，结果显示该类因子具有显著的动量效应；

2）以中证全指为样本空间，月频调仓频率下2015年1月1日—2025年5月31日，因子的分组表现以及多空净值表现稳定，2025年截至5月31日，两类因子的多空收益分别为11.84%和1.43%，博弈类因子今年以来表现较为突出，多空净值年内均创历史新高。

▍风险因素：

因子失效；模型失效；历史数据不代表未来表现。

本文节选自中信证券研究部已于2025年6月11日发布的《多因子模型定期跟踪（2025年6月）—小盘成长风格领涨，博弈类因子创历史新高》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

重要声明：

本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。