出品：Hehson财经上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：帝科股份现金收购为何实控人主动业绩兜底？值得注意的是，公司重启重组前夕，实控人已经提前出让此次收购标的股份。在公司短期债务压力较大，应收账款高企下，公司现金收购或将加剧相关资金压力。此外，公司此次收购标的首次扭亏背后是暴涨的关联交易。

　　近日，帝科股份现金关联收购引发市场关注。

　　公告显示，公司拟以现金6.96亿元收购浙江索特材料科技有限公司（以下简称浙江索特或标的公司）60%的股权。交易完成后，浙江索特将成为公司的控股子公司，公司将通过浙江索特控制原杜邦集团旗下Solamet®光伏银浆业务。

　　此次交易对象主要为安吉拔萃股权投资基金合伙企业（有限合伙）以下简称（“安吉拔萃基金” ）、无锡竹宇股权投资合伙企业（有限合伙）（ 以下简称（“无锡竹宇投资” ）、新沂汇瑾新能源创业投资合伙企业（有限合伙）（ 以下简称（“新沂汇瑾投资” ）。

　　颇为意外的，公司帝科股份实控人并非此次交易对象，却对此次交易进行业绩“兜底”。即公司公告称，基于保护上市公司和中小投资者的利益考虑，公司控股股东、实际控制人之一史卫利先生自愿对浙江索特做出业绩补偿承诺，若目标公司于2025年度、2026年度及2027年度实现的经审计的净利润累计低于人民币2.87亿元，史卫利将按照目标公司累计承诺净利润数和累计实现净利润数的差额以及上市公司本次收购比例，对上市公司进行补偿。

　　实控人史卫利未持有上述交易对象相关股份，为何实控人主动兜底，这背后有何玄机？

　　实控权重启重组前清退股份

　　标的公司浙江索特承接原美国杜邦 Solamet®光伏银浆业务并持续运营。

　　据公告信息，Solamet®业务的主要产品为光伏导电浆料， 产品类型包括正面银浆、 背面银浆等， 其在 P-BSF 电池、 P-PERC 电池、 N-PERT 电池、 N-TOPCon 电池、 N-IBC电池， 以及 HJT 电池、 薄膜电池等各项应用上的技术水平及质量均得到了客户的广泛认可， 并与晶科能源、 隆基绿能、 晶澳科技、 横店东磁、 爱旭股份、 元晶太阳能、 韩华新能源等知名厂商建立了长期稳定的合作关系。

　　需要指出的是，浙江索特早在四年前就谋求全资并入帝科股份，当时实控人史卫利持有部分股份，当时估值12.47亿元。但最终该重组方案于2021年9月折戟，公司给出两大理由：一是市场环境已发生较大变化；二是，本次事项的评估机构被立案调查中止审核2个月内，帝科股份与部分交易对方未能就重组最终交易方案的核心条款修改达成一致意见。

　　在此次重组方案重启前，实控人史卫利疑似将标的进行出让。天眼查显示，2024年9月，史卫利退出标的公司浙江索特相关持股。尽管其退出相关股份，但却仍然担任标的公司董事。

　　我们疑惑的是，为何实控人不持有相关标的却仍然担任相关董事？实控人主动业绩承诺背后有何玄机？是否需要警惕背后可能存在的抽屉协议？

　　此次收购溢价80%。经收益法评估，于评估基准日 2024年12月31日标的公司股东全部权益价值评估值为11.63亿元，与合并报表账面归母净资产6.45亿元相比评估增值5.18亿元，增值率80.30%。

　　加剧现金压力？协同性待考

　　此次交易能否具备协同效应？

　　公司在公告中表示，本次交易完成后， 上市公司将充分利用双方技术、 研发团队的优势进行协同研发和联合创新， 可有效弥补光伏银浆产业机理研究薄弱、 部分主流产品的核心配方技术仍依赖外部技术的局面； 在不断夯实上市公司在 N 型电池领先地位的基础上， 依托标的公司在先进电池领域成熟的技术积累， 重点开展 BC 电池、HJT 电池、 钙钛矿叠层电池等新型电池技术的基础性及前瞻性研究， 以推动双方在技术领域的不断进步； 同时， 标的公司将协同上市公司既有专利， 提升上市公司的技术创新能力并丰富其在光伏浆料领域的专利布局， 从而可适应产品技术不断更新演变的趋势， 及时响应下游客户需求， 进一步提升上市公司的市场竞争力。

　　此外，公司称此次交易能增厚公司业绩。本次收购标的公司 Solamet®业务具有良好的盈利能力和发展前景， 2024 年标的公司实现营业收入 35.53 亿元、 净利润 5，091.13 万元， 标的公司旗下的Solamet®业务实现净利润 7，230.41 万元。 本次交易完成后， 将进一步提升归属于上市公司股东的权益和盈利水平， 增强公司持续盈利能力。

　　需要指出的是，此次交易方案或加剧公司现金压力。

　　此次收购采取现金收购，现金对价近7亿元。截至2025年一季度末，帝科股份账上有货币资金25.95亿元。然而，公司现金似乎并不宽裕。近三期年报，公司现金比率分别为1.28、0.57、0.5，持续下降。一季报末，公司仅短期借款超26亿元，同期货币资金并不能完全覆盖。

　　从帝科股份收入来看，2024年公司超过83%的收入来源于光伏导电银浆。光伏银浆是整个光伏产业链极为重要的一环，主要应用在光伏电池片正面电极和背面电极，收集硅基光伏产生的电流。

　　据悉，2024年，光伏产业链产能过剩仍在持续，下游电池、组件厂商为了控制生产成本，开始压低上游原材料价格，在此背景下，帝科股份产品售价下滑，导致其毛利率下降，公司毛利率23年为11.14%，25年一季度骤降至6.94%。

　　公司24年出现增收不增利。2024年其营业收入153.51亿元，同比增长59.85%；归母净利润3.60亿元，同比下降6.66%。此外，公司面临巨额回款压力。截止一季报末，公司应收款近40亿元。2024年8月28日，帝科股份公布了累计涉诉、仲裁公告。在该公告发布前12个月内，公司累计诉讼、仲裁金额为1.69亿元，占彼时帝科股份最近一期经审计净资产绝对值的12.77%。

　　值得注意的是，帝科股份与收购标的关联交易暴涨。2024年，帝科股份与浙江索特实际发生的日常关联交易不含税总金额为21.5亿元，相比2023年度实际发生的关联交易4.5亿元，暴增363%。2023年-2024年，浙江索特的营业收入分别为12.6亿元、35.5亿元，净利润分别为-1256万元、5091万元。可以看出，随着关联交易暴涨，收购标的也随着扭亏为盈。