撰文丨一视财经  邱邱

 编辑 | 西贝 

日前，名创优品披露了2025年一季度的业绩，财报一出，名创优品美股股价应声大跌，一度跌超20%，当日市值缩水12亿美元，对于名创的未来，市场的焦虑情绪可见一斑。

2025年一季度，名创集团营收44.27亿元，同比增长18.9%，但经调整净利润却同比下降4.8%至5.87亿，市场恐惧，增收不增利的名创，再难复现2024年的增长神话。

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仅靠开店换增长？

财报显示，25年一季度，名创优品营收、毛利都保持了20%左右的同比增速，利润下滑的主因是公司销售及分销开支、一般及行政开支、授权费同比均有提升。其中最惹眼的是销售及分销开支，同比大涨46.7%，达到10.21亿元，增加的费用主要被用于名创优品海外直营门店的扩张。

扩张海外的直营门店，对名创优品来说并不是什么新鲜的策略。自2023年名创全面加快出海进程后，开直营门店就成为其海外扩张的重要方式。尤其是在欧美市场，名创优品的直营门店几乎都开在核心商圈、高端地段，在纽约时代广场、在巴黎老佛爷百货周边，海外名创一度被网友评价为“爱马仕的邻居”。

大手笔投入真金白银，在繁华地段开千平大店，也确实提升了名创的知名度，买到了海外业务的增长，24年全年名创优品海外营收达66.8亿元，同比增长42%，占集团总营收近40%，可以说是撑起了名创的半边天。今年一季度，名创海外业务营收同比继续增长30%，占集团营收比例进一步上升，似乎由于海外直营门店进一步扩张，导致利润短期承压，度过投资期，利润有望修复的结论呼之欲出。

但事实恐怕没有那么乐观。名创优品海外市场的直营门店总数为608家，同比去年同期的327家，增加85.93%，而恰好，同期直营店的收入同比增长85.5%，也就是说，名创的海外业务之所以能够高增，主要靠砸钱开店，决定店铺质量的单店营收其实并无增长。要知道对于零售企业来说，开拓新店通常会存在人员磨合、效率爬坡的所谓“养店期”，不同类型的店铺有长有短，但一般都在12个月左右，在去年同期已有一定门店规模的基础上，依旧没能看到单店数据的改善，投资者不得不忧心，名创究竟有没有进一步提升店铺质量，拉高同店GMV的能力。

类似的问题，在名创的国内门店同样存在。根据过往年报，2023年，名创优品内地门店的同店GMV增长率能达到30%-35%，而2024财年，这一数字则出现了高个位数的下降，25年一季度依旧呈现中个位数下滑。虽说在一季度的业绩电话会上，叶国富满怀信心地表示；“在五一黄金周期间，经营表现迎来了重要转折点，单店业绩实现由负转正，我们将维持全年国内单店增长转正的指引不变”，但仅以转正作为目标，本身就说明了名创单店销售面临的巨大压力。

总结来说，市场对名创短期利润下降的强烈反映，本质上是营收对公司增长质量的担忧，毕竟仅靠新店增长掩盖旧店下滑带来的“虚胖”，终究不可持续。

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继续变大能解决问题吗？

如何切实提升单店质量，叶国富在业绩电话会上反复向市场传递，继续变大是他们的重要策略：更大的门店、更多的商品。

名创优品正全面落实“关小店、开大店”策略，一方面，一季度，名创优品国门净关店111家，年内开店目标由全年净开 200-300 家，改为根据同店恢复节奏动态调整。另一方面，年初至今，在全国开出5家minisoland（名创超级门店中最顶级的业态，总面积通常超过1000平方米），现共有8家，另外还有15家在筹备，旗舰店已经开设43家，还有150家在筹备。

根据银河证券的一篇研报，名创的超级大店的前期投入是普通门店的2倍左右，但平均单店销售额为后者的3倍，客单价高出7%，库存周转率只有30天，比普通门店少20天。从“快速跑马圈地”到“大店驱动增长”，面对国门门店单店业绩的下滑，适时选择向店效更高的大店转型，放弃门店数量增长目标，名创的转变算是及时果断。

在此转变下，名创大店较好的单店业绩，何时会随同类门店数量的上升而出现递减，就成为投资者需要密切关注的问题。虽说电话会上，叶国富反复提到上海、成都等地minisoland门店的成功，但为了填满大店的空间，一季报中显著快于营收增长的，涨幅达到39.6%的授权费，以及同比增速同样达到26.6%的一般及行政开支也不容忽视。成本先行，名创还变大的效果还有待进一步观察。

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谈TOP TOY或许为时尚早

主品牌之外，名创旗下的潮玩品牌TOP TOY继续保持高增，报告期内，TOP TOY的收入达到3.4亿元，较上年同期增长58.9%，门店数量同比净增120家达到280家，成为其收入快速增长的主因。

由于本身营收规模相对集团来说占比较小，市场对TOP TOY的关注更多放在其增长潜力以及潜在的拆分预期上。近期，市场有传言称，名创优品正考虑将旗下TOP TOY分拆至香港上市，计划融资约 3 亿美元。虽说名创优品并未官宣拆分上市的计划，但有此传言也确有原因：规模相近的名创优品与泡泡玛特，一个价值不到450亿港元，另一个则超过3000亿港元，若TOP TOY能按照其“全球潮玩集合店”的定位获得类似泡泡玛特的估值水平，那确将为TOP TOY和名创都提供一个重要且可观的融资来源。

但就TOP TOY目前的情况来看，其距离泡泡玛特还十分遥远，最主要的差距在于自有IP的孵化能力，TOP TOY虽已在尝试孵化自家IP，但公司主推的Tammy、Yoyo、Buzz等形象均不温不火，只能依靠三丽鸥、蜡笔小新、迪士尼、猪猪侠等知名IP形象扛起销量大旗。这不仅意味着授权费将成为TOP TOY的重要成本，更意味着其在市场上将面临酷乐潮玩、52 TOY等诸多对手的竞争，将对内部团队的IP的二创能力提出更高的要求，也会成为制约TOP TOY攫取产品溢价、获取更高估值的关键因素。