（转自：预审IPO）

文/瑞财经 李姗姗

1982年，从北京理工大学激光技术光学工程专业毕业后，刘金虎在老家南京找了一份专业对口的工作，在主营光学仪器的南京五二八厂担任技术员。1986年，他回到北京，扎根于一家光电研究所，担任工程师。

时间一晃，11年过去了，37岁的刘金虎步入创业之路，在1993年掌舵了一家血液检测设备公司南京普朗。又过了10年，南京普爱医疗设备有限公司（下称“普爱医疗”）在刘金虎的手下诞生了，以“国产替代”之名切入高端影像设备赛道。

把公司做到上市，几乎是每个企业家的终极梦想，刘金虎也不例外。2017年3月，他曾带领普爱医疗首次闯关深交所创业板，最终无功而返；2021年6月，普爱医疗“二进宫”，但递表半年后匆匆撤回，再度折戟。

如今，69岁的刘金虎带着普爱医疗“弃A转港”，然而，当他再次叩响资本市场大门时，普爱医疗早已不复当打之年。

过去三年，普爱医疗业绩颓势尽显，不仅收入出现下滑，净利润更是连年亏损，累计亏损超1亿元。而当年递表深交所时，普爱医疗期内净利润累计超2亿元且逐年攀升。

盈利不佳导致公司现金短缺，三年多时间，普爱医疗手持现金缩水9成，截至2024年末，尚存在超3100万元短债缺口，资产负债比率飙升3倍。

在此状况下，实控人刘金虎的年薪却在2024年逆势上涨86%。而涨薪的背后，刘金虎背负着一份年化15%收益的股权协议。

01

股权代持17年，实控人妻子“零元购”

普爱医疗的前身普爱有限成立于2003年4月，注册资本50万元，由刘金虎、龚炯、于灏、刘世龙、朱彦华、燕嫦娥分别拥有50%、10%、10%、10%、10%及10%。

公司成立初期，存在大量股权代持情形。根据此前深交所披露的招股书显示，普爱医疗成立时的实际股东为刘金虎、龚炯、燕嫦娥、赵建源、王景伟等29名自然人，鉴于人数较多且分散，为便于办理工商登记等事宜，并降低和控制投资风险，由刘金虎、龚炯等6人作为公司成立时工商登记的股东。

直到2020年5月，普爱医疗计划在深交所IPO时，才开始陆续对股份代持进行清理。截至2020年9月，普爱医疗股东长达17年的股权代持彻底解除。

普爱医疗自设立以后经历数次增资和股权转让，至2010年6月初合计共有31名股东。

2010年6月，刘金虎、淳林、赵建源、朱彦华、王景伟、赵行建、王玉良、刘世龙等8名股东分别向境外公司Eaglemore转让其持有公司的部分出资额，普爱医疗变为中外合资企业。

Eaglemore由刘金虎的妻子Zhao,Yujun(加拿大籍华人，原名赵玉君) 全资持有，而赵玉君实际上是以零元取得这部分股权。

彼时，赵玉君拟通过设立境外公司以间接持有普爱医疗股权，鉴于其尚未取得加拿大国籍，故其委托刘金虎的朋友Wang,Yadong(美籍华人)于2010年4月在英属维尔京群岛设立Eaglemore。

2010年6月，Eaglemore以195万元的价格受让前述股东持有的普爱医疗合计114.24万元出资额。所涉转让价款由Wang,Yadong控制的香港公司凯晟公司(Progentech Holding Limited)借给Eaglemore，该次股权转让完成后，赵玉君委托Wang,Yadong通过Eaglemore持有普爱医疗股份。

2013年3月，Wang,Yadong将其持有的Eaglemore股权还给赵玉君，二人解除了代持股权，并豁免了Eaglemore对 Progentech Holding Limited 的上述债务。 

截至2024年末，Eaglemore仍持有普爱医疗4.46%股权，按照公司20亿元的投后估值计算，赵玉君持有的这笔股权价值约9200万元。

02

实控人背负投资回报对赌，外甥女间接持股

招股书显示，普爱医疗成立以来共进行了6轮融资，融资金额累计1.73亿元，投资者包括华龙证券、宇宙星、和基投资、青海省中小企业发展基金、云通医药、江苏投资等投资机构及诸多自然人投资者。

早期参与普爱医疗融资，后又退出股东行列的包括长三角创业投资、DT Medical及德心投资等。

报告期内，仍有投资者不断减持股份。2022年3月，华龙证券旗下华龙金城向刘金虎转让102.78万股股份（占截至转让日期公司1.14%股权），总代价为600万元；2025年1月，华龙金城再次以107万元的代价，向刘金虎转让13.57万股股份（占截至转让日期本公司的0.15%股权）。递表前，华龙金城持股2.29%。

而华龙金城减持股份的真实原因或与此前签署的一份对赌协议有关。

2020年5月，华龙金城从股东朱婉菁处受让普爱医疗156万股股份，转让价款总计1,503.84 万元，并签署了对赌条款，约定若公司未能在2021年6月30日前向上交所、深交所或中国证监会提交IPO申请并获受理，或2020年度经具有证券资质的会计师事务所审计净利润未达到4,000万元，则华龙金城有权要求刘金虎回购其所持公司40%股权。

尽管刘金虎与华龙金城之间的回购协议随着普爱医疗递表深交所后而作废，但普爱医疗A股IPO失败的事实，难免让华龙金城失去继续投资的信心。

而华龙金城减持股份的同时，其与刘金虎再次签署的一份年化15%收益的股权协议惹人注目。

2025年2月，刘金虎与华龙金城签署保证回报协议，约定禁售期届满后，华龙金城有权出售全部股份，若售股收入低于1837万元，刘金虎需自掏腰包补足差额；若售股收入超出1837万元，超额收益则双方五五分成。这1837万元乃按照2020年7月3日至2026年6月30日15%年化固定回报率计算得出的。

除了华龙金城减持以外，2023年12月，凌震生也向龚炯转让62.31万股股份后退出股东行列，套现450万元。

2022年1月，宁波淳静以600万元代价向宁波清玥转让128.57万股股份。其中，宁波清玥由黄旭东、淳林分别持有50%合伙权益。股转前，二人通过宁波淳静间接持有公司股权，由于个人安排，淳林决定持有全部其于公司的股权，而黄旭东决定通过宁波清玥持有部分其于公司的股权。

目前，宁波淳静普通合伙人为公司员工孙蕾；淳柳梅持有宁波淳静7.72%合伙权益，其为淳林的胞姐；田小利持有约3.84%合伙权益，其为刘金虎的外甥女。

03

多位创始股东担要职，董事长涨薪86%

截至最后实际可行日期，刘金虎控制普爱医疗合计52.50%的表决权，其中包括其直接持有的22.98%表决权，以及根据一致行动人士协议而间接拥有的29.52%表决权。

据招股书，刘金虎的一致行动人多达13位，包括员工持股平台聚乐投资、宁波益霖，妻子赵玉君的持股平台Eaglemore，以及公司创始股东龚炯、李劲生、陆凤辉、淳林、崔春霞、张伟、周志民、王景伟、朱彦华、赵行建等10人。

上述10位与刘金虎共同闯江湖的创始股东，目前大多在普爱医疗担任要职。

其中，刘金虎为公司董事长、执行董事；龚炯担任公司执行董事兼总经理；李劲生担任执行董事兼副总经理；陆凤辉为执行董事；淳林为监事会主席、股东代表监事；崔春霞为首席财务官；张伟为北京分公司负责人；周志民为成都分公司总经理；而赵行建为刘金虎的妹夫。

2022年-2024年，龚炯在普爱医疗领薪均为127万元，2022及2023年，为公司薪酬最高的董事会成员。其次为李劲生，三年均领薪80.5万元。此外，陆凤辉薪酬分别为54.8万元、94.7万元、82.3万元。

与之相比，刘金虎的薪资水平出现大涨。报告期内，其分别领薪79.2万元、79.2万元、147.2万元，2024年涨薪高达85.86%。

04

营收失速、毛利率下滑、客户减少

自成立以来，普爱医疗专注于X射线成像技术，截至最后实际可行日期，公司产品组合已扩展至逾100款型号。目前，已形成以移动式C形臂X射线机、数字化摄影X射线机、 DRF数字化透视摄影X射线机三大业务为主的产品格局。

根据灼识咨询的数据，按销售量计，普爱医疗2023年为中国第二大医用X射线成像系统供应商，市场份额为7.6%。在移动式C形臂X射线机领域，公司按销售量计在中国市场排名第一，市场份额达20.6%。

虽然市场地位靠前，但普爱医疗的业绩成绩单却略显“尴尬”。

2022年-2024年，公司实现营业收入分别为3.77亿元、5.01亿元、4.84亿元，2024年，收入同比下滑3.47%。

2024年，公司收入下滑的原因来自于移动式C形臂X射线机、数字化摄影X射线机(DR)业务的收缩。当期，两大业务收入同比分别下降3.72%、6.42%。

2024年，移动式C形臂X射线机的平均售价为27.79万元，同比降价0.75万元，爱普医疗将原因归结于“以价换市”策略，为保住移动式C形臂20.6%的市占率，产品定价被迫低于竞品。

但降价策略成效不佳，产品销量并未如期增长。2024年，爱普医疗移动式C形臂X射线机、数字化摄影X射线机(DR)销量分别为874件、587件，同比分别减少10件、53件。

降价之下，这两项业务的毛利率在2024年均出现下滑，同比分别减少1.6个、0.4个百分点，公司整体毛利率亦同比下降0.2个百分点至42.6%。

普爱医疗的销售模式包括直销和经销，在国内市场，公司向医院和医疗器械贸易公司进行直销。2022年-2024年，公司分别向1069家、1398家、1281家医院及医疗机构销售产品。2024年同比减少117家，其中，公立医院及医疗机构减少111家，私立医院减少6家。

在海外市场，普爱医疗采取经销和直销相结合的混合销售模式。截至2024年末，公司拥有202家海外经销商。不过，公司海外销售额不断收缩，2022年-2024年，海外收入分别为9741.1万元、8130.7万元、7287.7万元，占总收入的比例由25.8%下降至15.1%。

普爱医疗客户较为分散，报告期内，公司来自前五大客户的销售额分别为4250万元、4380万元、4530万元，占总收入的比例分别为11.3%、8.7%、9.4%。其中，来自最大客户的销售占比分别为3.7%、3.2%、4.0%。

05

三年亏损1.04亿，销售人员薪福开支累计3.88亿

比起收入的下滑，更令普爱医疗苦恼的是连年亏损的净利润。2022年-2024年，公司分别净亏损4370.4万元、1596.8万元、4422.6万元，三年累计亏损1.04亿元。

持续的亏损来自普爱医疗居高不下的销售开支。报告期内，公司销售开支分别为1.39亿元、1.67亿元、1.75亿元，占收入的比例36.9%、33.4%、36.2%。在收入出现下滑的2024年，公司销售开支却仍上涨。

具体来看，普爱医疗销售开支主要包括员工福利开支、业务开发开支、差旅开支、办公开支、广告及促销开支、折旧及摊销等。

其中，员工福利开支占销售开支的八成，三年共支出3.88亿元。2024年，公司销售、营销及售后服务人员合计914人，占公司总员工数接近70%，庞大的销售人数导致人力资源成本高企。

而普爱医疗对研发方面的投入远不及销售。2022年-2024年，公司研发成本分别为3355.1万元、3842.5万元、4497万元，累计1.17亿元，不到销售开支的四分之一。

值得一提的是，除了主营业务收入以外，期内，普爱医疗还取得政府补助、增值税退税及减免等其他收入分别1680.8万元、1648.9万元、1391.3万元，三年合计4721万元，若剔除该部分收入，普爱医疗的亏损面将更加扩大。

06

短债缺口超3100万，资产负债比率飙升3倍

净利润持续亏损之下，普爱医疗现金流状况不可避免地出现恶化。2022年-2024年，公司经营活动现金流净额分别为3734.8万元、-3891万元、-2137.2万元，连续两年净流出。

同期，由于新增定期存款以及收购物业、厂房及设备付款，导致公司投资活动现金流净额同样持续净流出，各期分别为-805.7万元、-2681.6万元、-492.7万元。

因此，公司现金流入仅仅依靠融资活动，各期融资活动现金流净额分别为732.8万元、244.1万元、2214.8万元，主要由于新增银行贷款分别2000万元、2500万元、6100万元。

而不断向银行借款，导致普爱医疗债务持续堆高。截至2025年3月末，公司债务总额4294.6万元，其中，即期债务为4253.7万元。

同期，公司现金及现金等价物仅剩1107.3万元，存在短债缺口3146.4万元。

报告期内，普爱医疗现金及现金等价物连年缩水，各期分别为1.03亿元、4001.6万元、3585万元。截至2025年3月末，已缩水近9成。

负债不断增加，手握现金却持续减少，使得普爱医疗偿债压力倍增。2022年-2024年，公司流动比率分别为1、0.9、0.8，速动比率分别为0.5、0.3、0.3。

截至2024年末，普爱医疗流动负债净额5849.3万元；同期，公司资产负债比率（即银行贷款总额/权益总额*100%）为53.8%，较2021年的12.9%飙升了3.17倍。

附：普爱医疗上市发行有关中介机构清单

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