作为国内全钢巨胎领域的龙头企业，海安橡胶集团股份公司（以下简称“海安橡胶”）的深市主板IPO进程已历时近两年，但其上市之路仍悬而未决。

尽管公司凭借技术突破打破了国际巨头的垄断，并实现业绩的高速增长，但其对俄罗斯市场的依赖、实控人套现争议及财务指标异动等问题，正不断成为监管与市场关注的焦点。

与此同时，相关问题更指向对公司业绩“基本盘”的拷问：基于对境外收入的依赖以及相关市场的局势变化，海安橡胶业绩增长的持续性存疑。

那么，海安橡胶到底能否顺利上市？面对监管与市场的双重质疑，公司又能否展现出更强的发展潜力？

一、业绩增长背后的“俄罗斯红利”

公开信息显示，海安橡胶的主营业务包括巨型全钢工程机械子午线轮胎的研发、生产与销售，以及矿用轮胎运营管理业务。

公司主板IPO于2023年6月获得深交所受理，当年7月进入问询阶段。今年4月，深交所官网显示，海安橡胶更新提交了相关财务资料。

根据招股书，本次冲击上市，海安橡胶拟募集资金约29.52亿元，扣除相应的发行费用后，将用于全钢巨型工程子午线轮胎扩产及自动化生产线技改升级项目、研发中心建设项目、补充流动资金。

聚焦业绩表现方面看，2022年至2024年，海安橡胶营收、净利润均实现了稳步增长。财务数据显示，报告期内，公司实现营业收入分别约为15.08亿元、22.51亿元、23亿元；对应实现归属净利润分别约为3.54亿元、6.54亿元、6.79亿元。

然而，考虑到海安橡胶的增长主要得益于俄罗斯市场的“捡漏”机遇——2022年，国际三大品牌（米其林、普利司通、固特异）因地缘政治因素退出俄罗斯市场，海安橡胶迅速填补空缺。为此，海安橡胶的业绩曲线可能没有看起来那么稳固。

财务数据显示，2021年-2024年上半年，海安橡胶境外销售占比逐年上升，分别为42.71%、65.19%、76.16%和74.42%。其中，来自俄罗斯的境外收入占主营业务收入的比例分别为9.67%、34.38%、49.58%和46.15%，增长非常快。

在此背景下，监管层对海安橡胶营业收入增长的可持续性抱持怀疑态度，要求其分析主营业务收入增长的稳定性和可持续性，以及说明公司境外销售的可持续性，俄罗斯等地局势变化对公司业务开展的影响及应对措施。

值得注意的是，海安橡胶在招股书中承认，若局势升级，可能导致上市当年业绩下滑超50%。

海安橡胶表示，公司来自境外市场的收入规模及占比较大，如我国与相关国家的贸易活动受限等情形发生，则可能导致公司的经营业绩下滑，极端情况下，公司可能出现上市当年营业利润较上年下滑50%以上的风险。

另外，国际局势变化对公司贸易结算的风险也不容忽视。2024年三季度，海安橡胶营收和扣非净利润分别为6.29亿元和1.84亿元，同比分别下降2.6%和增长3.52%。此外，经营活动现金流为0.36亿元，较上年同期的0.75亿元下降52.76%。

值得注意的是，尽管海安橡胶通过“一带一路”政策积极布局了塞尔维亚、印尼等市场，但其海外子公司多处于亏损状态，多元化进展缓慢。所以，海安橡胶对于营业利润下滑50%以上的风险预估仍然悬在头上。

而根据4月最新更新的招股书，不佳的业绩征兆或许已经开始显现。

2025年一季度，海安橡胶预计实现营业收入4.8亿元-5.3亿元，同比变动幅度为-7.33%-2.33%；预计归母净利润1.2亿元-1.3亿元，同比变动幅度-4.58%-3.37%。

若营收、净利表现真的“不幸”遭遇下滑，那么将正好对应市场对于海安橡胶业绩持续性的质疑，对海安橡胶的“冲A”进程而言不是一个好消息。

二，实控人大举套现，募资合理性存疑

海安橡胶IPO前的资本腾挪举措也面临着市场审视。

根据相关媒体报道显示，海安橡胶在IPO前夕上演了一出股权腾挪大戏，实控人朱晖通过股权转让大举套现。

据悉，2020年初，朱晖尚且拥有着海安橡胶100%的股权。此后，在2020年2 月，朱晖以10元/出资额的价格，将部分股权分别转让给了金浦国调基金、林志煌和厦门建极，转让总价为1.4亿元。

2020年3月，朱晖又同样以10元/出资额的价格，将部分股权分别转让给张文谨、平潭泽荣，转让总价为2050万元；7月，朱晖仍以10元/出资额的价格，将其持有的部分股权分别转让给红塔创新、红创合志；并且在同一月，朱晖以8元/出资额的价格，将部分股权分别转让给员工持股平台明道投资、明河投资、明汇投资，这次的转让总价达到了1.284亿元。

此后的2022年9月，朱晖以每股28.68元的价格，把他持有的部分股权分别转让给恒旺投资，此次转让总价为8030.4万元。

据不完全统计，通过转让股权的方式，朱晖已成功套现3.69亿元。与之相对应，截至招股说明书签署日，朱晖通过直接及间接的方式合计持有海安橡胶股权比例已从2020年初的100%下降至47.82%。不但如此，在2021年和2022年，海安橡胶还进行了现金分红，两年合计分红高达1.39亿元，占同期公司归母净利润总额的32.18%。

巨额股权转让及分红套现难免引发市场高度关注。

有意思的是，海安橡胶经营活动产生的现金流量净额处于持续高位。也就是说，不论从哪个角度来看，海安橡胶都“不差钱”，但海安橡胶本次IPO募资中却有3.5亿元将用于补充流动资金。

在此基础上，海安橡胶的募资合理性自然也遭受存疑。先套现、后上市，海安橡胶IPO的必要性到底有多大？

三，关联方入股拉动业务，涉嫌利益输送？

海安橡胶还面临着监管重点关注的合规挑战，比如公司存在股东身兼公司客户的情况。

在海安橡胶增资扩股过程中，不少产业资本成为公司股东。

截至招股书签署之日，兖矿资本、紫金紫海基金、江铜投资均持有海安橡胶4.30%的股权，扬中徐工基金持有海安橡胶3.79%的股权。

以上四位股东均为具有实体产业背景的投资方，对应的实体产业为知名企业兖矿能源、紫金矿业、江西铜业、徐工机械。

需要指出，这四家实体企业与海安橡胶的客户、供应商存在关联关系。而市场更加敏感的是，入股后，海安橡胶与上述四家公司关联方的交易大幅增长。

根据相关媒体梳理，紫金紫海基金入股前一年、入股当年及入股后一年，海安橡胶对紫金矿业销售金额分别为6502.59万元、1.56亿元、2.13亿元；扬中徐工基金入股前一年、入股当年及入股后一年，海安橡胶对徐工机械销售金额分别为3415.50万元、5746.15万元、8029.55万元，均为大幅增长。

同时根据招股书，2021年至2024年上半年，紫金矿业均是海安橡胶前两大客户，销售金额占比分别为21.01%、14.65%、12.04%、13.71%。于是人们难免会好奇，海安橡胶与紫金矿业等股东客户之间的交易价格公允否?

可以看到，深交所对于海安橡胶的两轮问询均聚焦到了客户入股关联交易，在二轮问询函中，监管层再次要求海安橡胶说明，与客户、供应商存在关联关系的股东入股前后，客户、供应商的采购单价、信用政策、支付方式、回款周期等是否发生变化，紫金矿业、徐工机械在其关联股东入股后对公司采购额大幅增长的原因及合理性，公司与相关客户、供应商的合作是否稳定、可持续，若后续相关股东退出是否会对公司经营业绩产生重大不利影响。

对此，海安橡胶回应表示，上述与客户、供应商存在关联关系的股东入股价格与同期的财务投资者入股价格一致，系具有公允性的市场行为，不存在利益绑定和利益输送。公司与上述客户已经形成长期稳定合作关系，股权投资能够进一步夯实双方的战略合作基础，从而进一步保障长期稳定合作，增强客户相关业务的稳定性和可持续性。

即便如此，市场依旧充满怀疑。

整体来看，海安橡胶的成长故事展现了国产替代的潜力，但其业绩高度依赖单一市场、资本运作争议及财务风险，成为IPO路上的“拦路虎”。若成功上市，募资扩产或助力其巩固技术优势，但地缘政治、行业竞争及内部治理等风险仍需长期警惕。对于投资者而言，需密切关注其问询回复进展及海外市场多元化成效，以评估业绩持续性的真实成色。

本报记者 刘照和 通讯员 臧奇升