（转自：研报虎）

　　新国标叠加以旧换新推动供需合力，中高端市场具备潜力。自2019年来，我国电动两轮车行业逐步进入成熟阶段，行业整体规模趋于稳定，市占率向头部集中。本报告旨在研究行业新稳态下投资机遇，总结看，我们认为除关注竞争格局优化外，另有三点重要趋势，一是2025年新国标叠加以旧换新政策有望推动供需合力，激发短期需求，二是随着技术进步与消费者觉醒，供需共振有望打开中高端市场空间，为行业带来结构性增长机遇，三是海外市场渗透，2024年我国电动两轮车出口创新高414亿元、2211万辆，空间可观，其中欧美市场稳步渗透，东南亚市场有望受益油改电。

　　供给端：从产业视角看品牌来时道路，迈入精细化运营。我国电动两轮车企业可大致分为业内传统品牌(如雅迪、爱玛、台铃等)和新势力品牌(如九号、小牛、极核等)。我们基于产业视角，沿供应链自上而下拆解产品、渠道，理解品牌发展路径：(1)产品分析：电动两轮车大众市场相对稳定且认知成熟，单车ASP较稳定，单车盈利增厚主要依靠供应链等环节规模效应凸显而非品牌溢价；对比之下，中高端市场兴起，背后是智能化技术进步与消费者认知进阶的供需共振，品牌形象、科技创新均有助于提升单车ASP及盈利，潜力可观。(2)渠道分析：电动两轮车选购看重线下体验，行业渠道为王的竞争特征鲜明，跑马圈地是传统品牌早期核心策略，近年来龙头单店销量有所承压，或反映大众市场已基本完成渠道覆盖，我们预计未来行业终端网点数或将趋稳，竞争重心将聚焦提升网点质量，一是争夺销量，二是提升单店盈利，考验品牌方、经销商渠道精细化运营能力及产品、品牌形象综合竞争力。

　　需求端：从消费视角看品牌前进方向，掘金中高端市场。我国电动两轮车消费呈现明显分化趋势，大众市场趋于稳定，质价比成为核心，商用场景乘即时配送东风，新国标下被动系统增配叠加主动功能升级共同推动替换，有望持续增长。中高端市场正在兴起，在智能技术加持之下，有望从基础日常通勤工具定位，升级为提供骑乘乐趣、彰显个性品味、具备社交属性电子产品。从产品对比看，中高端化需软、硬件双线并行，入门款对智能化要求不高，仍带有性价比考量，中阶对智能化深度应用提出较高要求，考验技术研发，高阶则具备一定专业性，以硬件提升为核心，软硬件融合升级作为配合。我们认为，品牌中高端市场策略或为“守正出奇”，传统头部品牌基于自身供应链、渠道等深厚积淀，有望从中高端入门款着手逐步建立市场认知，关注新品消费者接受度、品宣效果等方面，新势力品牌则具备先发优势与更偏年轻化定位，未来聚焦发展，关注边际趋势变化。

　　政策催化：供需合力，龙头有望收获主要增量。我们认为有别于之前政策单侧推动，2025年由新国标和以旧换新政策共同开启的行业变革有望立足供需两端形成合力，有望呈现出政策搭台，需求唱戏特征，为行业景气度创造新增量。头部企业基于渠道、供应链、产品等多维度综合竞争优势，有望收获增量主要部分，进一步提升市场份额。基于历史销量推演，我们测算得到25年政策有望给行业整体带来16%-27%增量，对头部企业雅迪、爱玛而言有望创造可观增量，中枢值约为25%(不排除部分自然替换需求通过以旧换新形式释放)。

　　投资建议：建议关注有望受益国补与新国标共振的头部公司。2025年以旧换新政策有望从需求端激发消费活力，新国标或将加速供给端出清，头部企业市场份额持续提升，有望收获行业政策所带来增量的主要部分，实现加速发展。长期看，除行业格局优化外，随着技术进步与消费者觉醒，中高端市场兴起有望创造结构性增长机遇，海外市场如欧美、东南亚等未来亦有渗透空间。关注综合能力领先、市场基础深厚的龙头雅迪控股、爱玛科技，以及科技引领的九号公司。

　　风险因素：消费疲软，行业竞争加剧，新品推广不及预期，盈利预测及数据测算存在误差。