海通国际发布研报称，结合信达生物（01801）2025Q1年营收情况、该行调整盈利预测及估值模型。该行预计2025-27年总收入为118.6/143.4/180.9亿元（2025-27E前值：114.7/138.0/177.2），同比+31/+20/+26%。2025年扭亏为盈，实现净利润3.8亿元（前值3.7亿元）。该行采用DCF模型对公司进行估值，采用FY25-32现金流进行测算，基于WACC9.8%（不变），永续增长率3.5%（不变），假设汇率RMB：HKD=1：1.14，调整目标价至62.5HKD/股（前值：61.4HKD/股），维持“优于大市”评级。

　　海通国际主要观点如下：

　　事件：公司发布2025年Q1业绩，实现产品营收超24亿元（同比+41%，环比+13%）。25年Q1，公司商业化产品组合拓展至15款，上市了4款新药：达伯乐（ROS1）、奥壹新（EGFRTKI）、捷帕力（BTK）和替妥尤单抗（IGF-1R）。25年内玛氏度肽（GCG/GLP-1）、IBI112（IL-23p19）有望获批，为全年营收增速提供有力支撑。

　　产品营收维持高速增长，进一步向27年200亿元收入目标靠近

　　根据公司业绩公告，24年Q4产品营收约为21.2亿元。此次公司公布25年Q1产品营收超24亿元（同比+41%，环比+13%），该行认为公司业绩略超预期，主要原因来自三个方面：1）达伯舒（PD-1）等成熟产品仍保持增长态势。根据礼来Q1财报，Tyvyt25年Q1销售额为1.38亿美元（同比+18%，环比+1%）。2）非肿领域，PCSK9单抗受益于纳入2024年医保谈判药品目录，对应年治疗费用得到优化，进而实现快速放量。3）氟泽雷塞（KRASG12C）、达伯乐（ROS1）、替妥尤单抗（IGF-1R）等新产品逐渐贡献业绩增量。

　　公司研发催化事件密集落地，早期创新管线正加速兑现

　　2030年之前，公司预计会有至少5个新资产进入全球MRCT（PD-1/IL-2α-bias、CDLN18.2ADC、OX40、IL-4/TSLP双抗等）。公司自研ADC平台DuetTx®上产出的全球首创靶向CEACAM5的双载荷ADC（IBI3020）在I期临床研究中完成首例受试者给药，是已知全球范围内同类型双载荷中首个完成临床患者给药的ADC。临床前研究中，IBI3020在多种荷瘤药理学模型中展现出了良好抗肿瘤活性，并具有旁观者杀伤效应；且IBI3020安全性特征良好，整体安全性可控。

　　公司25年研发催化剂丰富

　　推荐关注：

　　1）PD-1/IL-2：ASCO大会上国内黑色素瘤、IO经治NSCLC、联合或不联合贝伐治疗结直肠癌数据更新；

　　2）AACR：8个管线CD40/PD-L1、FRα双表位ADC等临床前数据；

　　3）IBI362：9mg中重度肥胖（25H2数据）、头对头司美格鲁肽（25H23期数据）；

　　4）CDLN18.2ADC：胰腺癌1b期最新疗效数据以及潜在胰腺癌globalpivotaltrial开展；

　　5）CD40L（pSS）、OX40L（AD）、TSLP/IL-4R（哮喘）等分子I期初步数据读出。

　　风险提示：新药研发风险，新药审批风险，新药商业化不及预期风险。