出品 | 妙投APP

作者 | 丁萍

头图 | 视觉中国

美债收益率下跌，美债价格反弹，美债安全了？

关税政策落地后，美债收益率一路走高，30年期美国国债收益率一度突破5%，而10年期收益率也触及4.50%。

美债收益率上升意味着美债价格下跌，这两者呈现反向关系，其中的逻辑很简单：

假设你购买了一只票面利率为5%的1年期美债，面值100美元，到期你可以兑现105美元。但如果这时候股市迎来上涨行情，投资者抛售原先的100美元美债，市场上的供给量增加，需求不变的话，你手里的美债价格就会下降，比如跌到98美元，对应的收益率就变成了7.14%（7/98）；反之亦然。

而债券价格涨跌背后的关键其实就是供需关系的变化。当市场对国债的需求急剧增加，出现了供不应求的局面，债券价格就会上涨，到期收益率下降；反之，当市场供给增加，供大于求时，债券价格就会下跌，到期收益率则会上升。

美债收益率上升实际上反映了美债在遭遇抛售。按理说，在全球关税不确定、避险情绪高涨，以及美联储降息预期升温的情况下，美债本该是最安全的“避风港”，但如今却遭遇了抛售。

原因之一是基金基差交易爆仓，迫使它们平仓抛售美债换取流动性，结果就引发了价格踩踏的局面。基差交易其实就是通过国债现货和期货之间的价格差套利。对冲基金玩高杠杆，一旦市场波动导致亏损，就会引发一波抛售潮，形成“抛售—收益率上涨—再抛售”的恶性循环；

另一个原因则是市场对美国的信心在减弱。无论是担心贸易战升级会加重美国的滞胀风险，还是特朗普公开施压美联储主席鲍威尔要求降息，甚至威胁要解雇，引发的美联储独立性危机，都削弱了市场对美元资产的信心。

不过美债抛压很快得到了缓解。自4月21日起，美债收益率出现回落，美债价格也随之反弹，难道美债警报解除了？

美债拿捏住了特朗普

按照常规逻辑，美债收益率上升（即美债价格下跌），通常意味着美国利率上行或经济数据强劲，进而吸引全球资金流入美国，推高美元汇率。但这次情况却很不同——美债和美元竟然同步下跌，而美股也没能“幸免于难”。

美股和美元的崩溃，或许正是特朗普乐见其成的。毕竟他的核心考量始终围绕着巩固政治权力，一贯手法就是“先制造危机，再高调解决危机”。

美股暴跌，正好成了特朗普与美联储博弈的工具。一旦市场交易美国经济衰退，恐慌情绪升温，美联储被迫启动大规模降息，随后经济出现复苏，股市回暖，特朗普便可顺势将“功劳”归为自己的英明决策，为其2026年中期选举铺垫。

至于美元贬值，对特朗普来说也算是一举两得：一方面提升了出口竞争力；另一方面还能稀释庞大的政府债务，可谓“打压中带着算盘”。

但美债下跌，却让特朗普面临巨大的压力。市场上的美债收益率上升，美国新发行的债券利率也需要相应提高，否则投资者不愿购买。而新国债的利率一旦提高，美国的支付压力也会随之增大。这样一来，美国“拆东墙补西墙”的做法只会让债务的缺口越来越大，形成恶性循环。

所以在美债大跌之后，特朗普团队开始着手“救市”：

4月9日特朗普宣布对全球75个未对美采取报复性关税措施的国家，暂停实施“对等关税”90天，并将这些国家的关税降至10%；

12日，美国对中国部分高科技产品（如智能手机、半导体等）实施了关税豁免；

22日，特朗普表示愿以“非常友好”的态度与中方谈判，未来有可能大幅下调对中国商品的关税，但不会降至零；当日，他也表示“无意解雇”美联储主席鲍威尔，给市场吃下了一颗“定心丸”；

到了28日，美国财长贝森特宣称，不希望中美贸易局势进一步升级，试图平息金融市场的恐慌情绪。与此同时，美联储也开始出手安抚市场情绪；

24日，克利夫兰联储主席哈马克表示，虽然5月降息几乎没有可能，但如果到6月的经济数据能够提供明确且有说服力的信号，最早可能会在6月采取降息措施——无论如何，市场的期待已经被点燃。

虽然特朗普团队的“妥协”暂时缓解了美债的抛售压力，但美债警报并未解除。

美债不再是“避难所”

美债的风险溢价在提升，市场开始将美债定价为“风险资产”而非“无风险资产。

一直以来，美债都被视为避险资产，主要靠的就是美元信用。可如今，市场不再把美债当作“避难所”，这背后的原因很简单——美元信用已经被透支。

1944年布雷顿森林体系一建立，美元就成了全球唯一与黄金挂钩的货币，各国货币都得跟美元挂钩，全球的贸易和储备都围绕着美元转。到了2001年，美元在全球外汇储备中的占比高达72.7%，那是美元信用的巅峰时期。可是随着欧元崛起、全球多极化，美元在全球外汇储备中的占比开始慢慢下滑，意味着美元的信用也开始走下坡路。

美国频繁用美元霸权当武器，通过制裁、冻结资产等手段，打击其他国家经济。尤其是俄乌冲突期间，美国冻结了俄罗斯的外汇储备，直接加剧了全球对美元的信任危机，让许多美贸易顺差的国家开始“抛弃”美债。

再就是美国的债务问题，现在已经到了“危险边缘”。美国的国债规模早已突破36万亿美元，债务占GDP比重逾120%。分析师拉里·麦克唐纳指出，如果利率保持在4.5%，到2026年美国的债务利息支出可能达到1.2万亿至1.3万亿美元，超过国防开支，美国的财政赤字将不堪重负。

美国短期债务压力更是紧迫，2025年就有9.2万亿美债到期，光6月就有6万亿美债到期。

美元信用现在就像是刷卡透支，全球资本开始转向黄金等非美资产，美元在全球外汇储备中的占比也持续下降，2024年最低降到了57.3%。

支撑美债的另一个逻辑是，全球对美贸易顺差的国家获得美元后，都得把这些美元回流美国，主要是投资美债能获得利息，形成了“商品-美元-美债”的闭环。但特朗普的“对等关税”政策会打破这一闭环，如果全球贸易战不缓和，美国贸易逆差规模会降低，也就直接影响了顺差国的美元积累能力。

当美债不再是“避难所”，传统避险资金则会转向黄金、非美货币等替代资产。国际货币基金组织预测，2026年美元储备占比可能会降至50%以下。

美债会不会违约？

这个问题一直备受关注，市场对美国资产的信任出现系统性危机，美债违约的风险究竟有多大？

美债短期直接违约的可能性非常低。妙投多次讲过，美国如果面临债务危机，美元作为全球储备货币的地位将遭受极大威胁，甚至可能引发新一轮全球金融危机，这对于美国来说无疑是无法承受的灾难。

美国政府拥有多种手段避免违约，绝不会轻易走到违约的边缘。例如，特朗普曾通过关税作为谈判筹码，要求其他国家承诺购买更多的美债——4月2日出台的关税方案就是一次典型的“极限施压”手段。此外，特朗普还可能采取“债务置换”的策略。就如近期传闻的“海湖庄园协议”，其中有一项就是特朗普政府计划将部分美债置换为100年期不可交易的零息债券。

另一个手段是将高息债券换为低息债券。特朗普曾多次公开批评美联储，并通过政策施压等方式，推动美联储尽快降息，降息可直接压低短期新发债券票面利率。

但降息对长期国债的影响并非直接。实际上，长期美债收益率有可能在降息的背景下不降反升，特别是在美国通胀预期上升、赤字居高不下的情况下。正如诺贝尔经济学家保罗·克鲁格曼所言：“当债务规模突破临界点，货币政策将变成财政政策的附庸。”如今，美债市场正步入“降息药效递减”的新常态。

如果市场对美债失去信心，不愿购买新债，那最终只得依赖美联储“接盘”，这就是典型的“扩表”行为。虽然这种做法能在短期内缓解债务压力，但它并不是可持续的解决方案。

美联储的核心目标是保持物价稳定和促进充分就业，而不是为财政赤字提供资金。直接通过扩表购债可能被视为财政货币化，这会损害央行的独立性。如果美联储长期“接盘”，可能会让财政部更大胆地发债。

在极端情况下，美联储可能不得不开动“印钞机”，直接购买政府债务，算是最后的“杀手锏”。虽然这样可以短期内避免违约，但它也带来了另一种隐性风险——随着这些新增的美元最终回流美国，它们会显著加大国内货币供应量，进而推高通胀。这种情况本质上等同于一种“隐形违约”，即通过货币贬值让债权人实际利益受损，风险和损失会在全球持有美元和美债的投资者之间进行“分摊”。

事实上，绝大多数国家和机构都不希望看到美债违约的情况发生，因为一旦违约，它将带来不可估量的后果。美债作为全球金融体系的基石，其违约不仅会直接冲击全球市场，还会对投资者、机构乃至国家带来巨大的损失。

总而言之，虽然美债短期直接违约的概率极低，但其价格下跌的风险仍在。

写在最后

对于我们投资者来说，需要特别注意以下几点：

（1）如果通过QDII基金或相关理财产品（境内账户+人民币）投资美债，就无需进行换汇或境外开户，但需要警惕美债价格可能出现大幅下跌的风险。例如，若关税进一步升级，美联储失去独立性，市场对美国经济信心下滑，美债的吸引力将大幅下降；反之，如果关税战缓和，美国通胀回落，经济实现软着陆，那么美债收益率有望下降，美债价格可能会继续反弹。

特别是，美债的短期波动性较大，像一颗情绪波动激烈的“摇摆球”。目前美债市场对特朗普政策和美联储的“转向”极为敏感，任何信号都可能带来短线剧烈波动。当特朗普坚持高关税或美联储放鹰，美债价格可能会急剧下跌；相反，特朗普团队发表缓和贸易冲突的言论、释放控制赤字的信号，或出现政策宽松等迹象，美债则可能迅速反弹；

（2）如果是通过境外券商或银行直接购买美债（境外账户+美元），则需要特别注意汇率波动的风险。如果人民币升值，就可能会面临汇兑损失，导致利差收益被“抹掉”，甚至有可能出现负回报的情况。

注：从持债结构来看，美国本土机构和个人才是美债的主要持有者。根据美国财政部最新发布的国际资本流动报告（TIC），截至2025年2月底，美国本土机构和个人持有约76%的美债，而外国投资者持有的美债总额为8.8万亿美元，占美债总规模的24.2%。

其中，日本仍是美债的最大债主，截至2月底，持有美债金额达到11259亿美元，单月增持466亿美元；中国大陆以7843亿美元排名第二，增持235亿美元；英国以7503亿美元位列第三，环比增长101亿美元。

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此外，作者擅长周期股的研究，覆盖的领域包括猪肉股、造船、航运、有色和互联网电商等，侧重产业分析和估值研究，感兴趣的读者可以与作者进行深度交流。