（来源：格隆汇APP）

杰克逊霍尔会议之前一周，US30Y已经来到了5.3%，贝森特突然来了个反手回购，美国财政部宣布，9月9日起把10年至30年期国债的流动性回购规模至少翻倍。

然后市场开始觉得Warsh后面要鸽起来了，要不然这回购没意义，保不住美债啊，直接开始拉黄金。

等到了杰克逊霍尔会议当天，鸽派预期都已经发酵了一星期了，然后Warsh上去框框几句话把话说得很硬，说现在通胀还高，劳动力市场也扛得住，美联储如果不能确信通胀正以足够快的速度回到2%，就还有活要干。

市场听懂了，这里的指的活就是加息。

直接掀翻了之前贝森特回购美债带来的流动性利好，同时让市场认为他们两在政策路径上不对付，保住了Warsh和联储的独立性的信誉，这场讲话让大家对Warsh树立了不错的形象。

然后再过了两天，G20会议，上两人有说有笑，连发言稿的内容都相当类似——核心讲的是靠增长化债，你说这两个人能多有分歧？

然后周一周二美债下跌之后，周四突然来个沃勒突然放鸽，呵呵，其实他一直是偏鸽派的，可以看下联储现在的鹰派鸽派分布：

市场直接给沃勒一个舆论大报道，这已经属于纯属舆论操作了，然后9月4日，美国8月非农就业人数增加16.2万，市场预期只有五万多人。

数据一出来，美债先跌，股票也跟着收了脚。CME FedWatch显示，9月加息25个基点的概率升到60.4%，前一天还是跌到了49.4%。

就这样来回折腾，9月的加息概率就完美被控制在50%-70%。

其实这些所有事情的起点，是美国罕见地和日本一起买入日元，就是8月的事情，贝森特还故意给了记者拍照片的机会，9月又在G20会场见了日本央行行长植田和男，让他日本加息保日元，不让日本卖美债。

记得一个时间点，9月9日起，美国财政部把10年至30年期国债的流动性回购规模至少翻倍，也就是下周出CPI之前，反正意思就是说，回购的钱已经备好了，你空头砸我就买，已经提醒你们了。

这是叙事控制的一堂大师课，完全的节奏大师，沃什被塑造成那个毫不妥协的鹰派，试图买通央行最大市场信誉。

现在贝森特和沃什两个人明显就是一个唱红脸，一个唱白脸，每次都先鸽后鹰，再鸽再鹰，就是不让金融市场波动太大，你指望从这两个人里面听点实话是不可能的。

网传的一些段子可以参考下：

美国三大仙人都有自己的操作标的，特朗普就是在布油70-90美元之间做T，到70美元了就打一下伊朗，90美元了再taco。

贝森特就是看美债收益率，30年期美债收益率到5.2%了，就发动嘴炮。

沃什就是看9月加息概率，加息概率掉到30%了就硬一下，涨到70%了就阿巴阿巴一下。三大仙人各玩各的，彼此又独立又相互干扰。

其实沃什是不需要鸽的，会有人帮他鸽，他现在角色是当好鹰头。沃什负责把利率预期往上拽，贝森特负责看着长债和日元，免得市场真被勒断。明显加息有剧本，不加息也有剧本。

01

加息就是鹰派吗？

下周马上就CPI了， 基本上9月加不加息也清晰了，也不会有啥太大争议了。

问题是，即使加息，就是鹰派吗？——一个现实问题就是，留给WARSH的可选路径并不多。

第一种最好的剧本，就是一直不加息，不降息，然后等着PCE慢慢降，因为下半年开始到明年上半年PCE都是慢慢往下的，只是回落速度快慢不确定。

第二种就是CPI的确高， 得加1-2次，明年维持或者找机会降回去，除非的确是真的降不回去。

这里面核心都是沃什自己在杰克逊霍尔会议表现出来的一种“有条件加息”的态度，看你更看重“有条件”，还是更看重“加息”。

沃什的讲话有两层。摆在明面上的那层很鹰。他说2%的PCE通胀目标是固定目标，过去12个月里，PCE篮子中仍有54%的商品和服务涨价超过3%。在他看来，最近几个读数好一点，还不足以证明通胀趋势已经改了。

他还特意讲了货币和金融条件。企业资本开支增长很快，标普500公司的利润同比增幅超过20%，劳动力市场接近充分就业。换到交易语言就是，经济有承受一次25个基点加息的余量，美联储没必要急着照顾股市。

可他最后留了一个口子。沃什说自己承诺的是纪律，没提前承诺某个决定。这句话很关键。鹰派姿态先把金融条件收紧，真正的利率动作可以晚一点，真要动也可以给市场安抚，毕竟再鹰也没人预期会连续加息。

02

贝森特负责把长债的水管接好，日元干预才是隐藏线

7月31日，美国和日本罕见地联合买入日元。美国动用了外汇稳定基金里的外币资产，日元一度从接近164反弹到155附近。

贝森特后来在给国会的信中解释，失序的日元会引发套利交易强制平仓，冲击全球市场，最后抬高美国家庭和企业的融资成本。

这段话把日元和美国利率直接接上了。过去几年，大量资金借低息日元去买美债、美股和各类高收益资产。

沃什一旦加息，美元和日元的利差重新拉大，日元可能再弱。弱到一定程度，日本资金就会卖海外资产或被迫减仓，长债收益率跟着抬头。美联储只加25个基点，市场水位却可能掉得更多。

8月30日，贝森特在G20会议期间见了植田和男。美国财政部的官方通稿很少见地写明，贝森特支持日本为应对日元明显低估而采取果断的市场和货币政策行动。翻成市场话，华盛顿接受日本托住日元，也接受日本央行在必要时收紧。

所以日元这条线很关键，美国现在的数据降息不能随意降，但加息空间也不是随便往上加的，加息前的美债环境要先保持稳定啊，日元是这次美国能不能平稳加息的保险丝，所以给Warsh的政策空间上下都不多，主要靠嘴管理预期。

03

真加息了怎么办？市场怎么走？

加息版本里，沃什加25个基点，把反通胀信誉拿回来。贝森特提前扩大长债回购，压住流动性溢价。美国和日本继续守着日元，避免套利盘连环平仓。短端更紧，长端别乱，股市可以跌一点，但金融系统不能出事，在加息场景里面保持市场不要有太波动就不错，但波动也主要就是在9月。

不加息版本里，沃什先用杰克逊霍尔讲话把加息概率推到高位，市场利率和美元已经替美联储干了一部分活。如果9月CPI降温，FOMC维持利率，同时保留后续加息的威胁。贝森特照常回购长债，日元干预划出红线，所有资产都好。

两个版本的目标相同，压住通胀预期，也压住长债和日元的尾部风险。沃什管价格信誉，贝森特管国债、美股和国际资金流不出大问题，这个分工本来就是制度职责的一部分，只是加息场景里面市场压力会阶段大点，但没啥流动性问题也就还好。

04

不同加息场景会怎样传到各类资产

对美股来说，加息最容易受伤的还是久期长、利润远、估值贵的公司。一次25个基点并不会把盈利打下来多少，却会提高折现率。

房地产和耐用品消费更直接，按揭、车贷、信用卡都贵一点，需求会慢慢降温。加息真正要压的，就是这部分还没冷下来的需求，现金流好的大公司可能更多就是当回调。

而对黄金、大饼、港A资产，别简单照搬美股反应，这些对美元流动性和外资仓位更敏感，短期波动放大，短期加息还是要压制些走势，但中期来说人民币资产内部大概率还是在高股息、资源品和AI之间的轮动，跌了反而是机会。

风险提示：投资有风险，决策需谨慎，以上分析仅为行业研究和市场策略参考，不构成具体投资建议。

上面行业提到的机会风险我们已经梳理好。

如果，你对产业投资感到困惑；

如果，你对如何找到产业龙头和潜力公司感到迷茫；

如果，你对板块波动感到无所适从；

免责声明：本文版权属于北京格隆汇投资顾问有限公司投研团队(段月寒：A0160625050003)整理，本报告基于独立、客观、公正和审慎的原则制作，信息均来源于公开资料并予以合法合理适当的采集摘要与编辑。

股市有风险，入市需谨慎。本文中的任何投资建议均不作为您投资买卖的依据，您须独立作出投资决策，风险自担。任何单位或个人未经本公司许可，擅自发布、复制、传播或网络发表、转载等均视为侵权，本公司将依法追究侵权责任。