核心要点

• 永续期货（简称 perps）依托区块链、全天候交易、无到期日，这类产品正在冲击传统华尔街交易所的交易盈利模式；芝商所还在法律层面质疑其 “期货” 定性。
• 特朗普总统周三释放信号：商品期货交易委员会（CFTC）或将对高速发展的去中心化永续期货交易平台 Hyperliquid 实施监管。
• 今年 6 月 SpaceX 上市前夕，永续期货备受关注，海外投资者可通过该工具在公司正式挂牌前参与相关标的交易。 2026 年 7 月 29 日，美国纽约，交易员在纽约证券交易所交易大厅工作。

　　交易圈流传一句老话：不要建立让你夜不能寐的头寸。

　　而永续期货（业内简称 perps），设计初衷恰恰与之相反。

　　依托区块链、全天候不间断交易、永不到期的这类 “期货”—— 如今芝商所正在法律上挑战这一定义 —— 在海外市场规模急速扩张。它几乎抢走史上最大 IPO 的市场关注度，短短两天内，芝商所（CME）、芝加哥期权交易所（Cboe）、洲际交易所（ICE）、MIAX 四家交易所合计市值蒸发 180 亿美元。

　　本周三特朗普总统召开记者会，透露监管机构 CFTC 或将出台针对头部去中心化永续期货平台 Hyperliquid 的监管路径。在此背景下，华尔街的应对思路或许要从对抗转向接纳。

　　简单理解：永续合约就是一笔永不到期的押注。几乎可以挂钩任意资产品类、24 小时不间断交易，并且支持高杠杆。

　　投资者担忧永续期货会颠覆传统交易所商业模式：传统衍生品市场一大重要收入来自移仓操作—— 交易者卖出近月到期合约、买入远月合约，延续持仓。永续合约不存在到期日，交易者无需移仓，直接剥夺交易所这块丰厚收入。目前美国获批的永续期货交易仅限加密货币，但总统本周表态意味着，股票、大宗商品这类传统资产的合规永续合约交易或将很快落地；今年 Hyperliquid 平台上，传统资产永续合约交易热度暴涨。

　　“传统交易所的盈利逻辑正面临拷问。” 一位不愿具名的上市交易所现任董事表示，“永续期货、零日期权扩容、延长交易时段…… 都是市场竞争加剧下的产物，投资者希望随时能够交易。”

　　多年来券商与交易所一直在延长交易时间：嘉信旗下德美利证券 2018 年率先推出每周 5 天 24 小时交易；伦敦证券交易所明年跟进；如今多数券商连同 Cboe，除周末外，支持指数期权等主流证券全时段交易。月度期权、周度期权直至零到期日期权陆续问世，从内部拓展了交易周期。而诞生于加密市场的永续合约（加密资产一大吸引力就是全天候可交易），看上去是行业演进的下一站。

　　但不少投资者与观察人士担忧：该产品自带高杠杆，蕴藏争议与风险。

　　预测交易平台 Kalshi，以及 Coinbase、币安等中心化加密交易所让永续合约走入大众视野，而新兴赛道的主导者是去中心化平台 Hyperliquid。该平台搭建了一套交易结算区块链，与运营方 Trade [XYZ] 共同运营 HyperliquidXYZ—— 这家国际化去中心化交易所已经成为永续合约的代名词。据 Hyperliquid Strategies（PURR，一家投资该平台底层代币的上市国库企业）高管整理数据，Hyperliquid 上月名义交易额接近 2000 亿美元。

　　华尔街会全面接纳吗？

　　今年 3 月，Trade [XYZ] 获得标普道琼斯指数独家授权，可推出挂钩标杆指数标普 500 的永续衍生品。5 月，CFTC 批准比特币永续期货，Kalshi 成为美国首家合规运营永续合约的平台，消息一出，老牌交易所股价大幅下挫。

　　永续合约散户参与度最高，但机构资金也在持续入场。

　　“虽然散户仍是主力，但机构已经开始参与。” 做市商 Marex 的首席执行官拉姆・维塔尔表示，该公司股价今年涨幅超 80%。Marex 在全球开展各类标的永续期货业务，并已在伦敦上线加密永续合约。维塔尔补充：“只要满足客户需求，Marex 愿意在美国合规平台拓展相关产品，不限底层资产。”

　　Hyperliquid 永续交易平台，可以说是迄今为止区块链最具说服力的落地应用之一。平台交易依托代币 HYPE 运转，代币价值部分来自交易手续费分成；HYPE 今年涨幅达 196%，也是标普全新潘特拉数字资产指数（追踪具备创收能力的加密项目）的核心持仓。

　　Hyperliquid 增长亮眼，6 月永续合约日均名义交易额达 96 亿美元，各大老牌机构已经着手布局同类衍生品。罗宾汉面向欧洲客户推出加密永续合约；Cboe 去年底上线有效期长达 120 个月的 “连续期货”。

　　即便是公开批评永续合约最激烈的芝商所董事长兼首席执行官特里・达菲，在最新财报电话会上也称：芝商所 “已经拟定合约细则，如果市场需求与行业结构变化合适，我们随时可以推出这类产品。” 但他同时补充：“目前还没有客户向我们提出相关需求。”

　　多家交易所高管私下交流时透露，交易所板块遭抛售，让芝加哥与纽约的管理层倍感困惑，Cboe 感受尤深。在 Cboe，期权定位是风险管理工具，而非投机工具；合约到期是核心设计，而非缺陷，帮助大小投资者划定风险边界。交易所提供的数据显示，即便在零日期权市场，超 90% 交易都设置了风险上限。

　　“如果想用永续合约替代期权，我认为这条路走不通。”Cboe 全球衍生品主管罗布・霍金在采访中说道，“零日期权收益具备非对称性，理论收益无上限，但投资者最多只会亏掉当初支付的权利金。”

　　纳斯达克也持有相近观点。而纳斯达克、纽交所母公司 ICE 还面临另一重难题：当非上市公司可以在线上获得充足流动性、完成价格发现，IPO 与上市业务将如何演变？

　　SpaceX 计划在纳斯达克上市，估值 1.8 万亿美元。IPO 筹备阶段，Hyperliquid 平台上的 SpaceX 永续合约表现备受关注。挂牌当天平台成交超 700 万份 SpaceX 永续合约，名义金额 12 亿美元，永续合约成交价格与该股首发 150 美元相差无几。派珀桑德勒高级分析师帕特里克・莫利表示：今年 SpaceX、SK 海力士等股票永续合约交易量爆发，得益于现实世界资产交易热潮，TradeXYZ 总交易额接近 5000 亿美元。

　　“永续合约一大吸引力就是全天候交易。” 纳斯达克美国期权分析与产品创新副总裁斯蒂芬・奥康纳称，“但真正有效的价格发现，离不开我们场内市场提供的流动性。”

　　芝商所发起诉讼，阻击永续合约

　　永续合约将如何重塑现有市场架构，首要争议在于产品定性。今年 6 月，芝商所达菲就 CFTC 批准 Kalshi 上线比特币永续期货一事起诉监管机构，主张该产品应归类为互换合约，而非期货。

　　“我们不会轻视这件事。” 达菲在起诉前夕表态。

　　这场诉讼是该品类关键法律博弈：互换合约与期货对应的监管规则差异巨大，会直接决定发行、交易机构需要计提的保证金、风险资本金以及税务要求。CFTC 称该诉讼毫无依据。

　　此案也将深刻影响 ETF 行业：发行方长期依托互换市场定制产品，支撑杠杆 ETF 规模暴涨。如果发行机构改用永续合约，能够降低自身成本，同时压缩银行系互换交易商的收入。

　　1936 年《商品交易法》对期货的定义为 “大宗商品远期销售合约”，永续合约永不交割、无到期日的特征，和传统定义存在冲突。2010 年《多德 - 弗兰克法案》明确二者区分：被认定为期货的产品，不能归为互换。一旦永续合约被划入互换范畴，Kalshi、Polymarket 这类自带清算所的平台，将面临严苛得多的资本金监管。

　　Kalshi 公关负责人戴安娜・伊丽莎白邮件回应：“我们不认同互换的定性。芝商所起诉不是出于法律考量，而是惧怕竞争。永续合约只需支付一次手续费，可随时平仓，最终给到终端用户更廉价、更简便的产品。”

　　CFTC 拒绝对本次诉讼发表评论。

　　整体交易量规模可观

　　无论定性为期货还是互换，有一点毋庸置疑：永续合约受众规模足够大，迫使华尔街高度警惕。Kalshi 上线首月永续合约交易额突破 200 亿美元；公司已经申报黄金、白银、铂金永续合约，后续还将新增更多品类。

　　 整理数据显示：今年中心化与去中心化平台永续合约合计日均名义交易额约 1500 亿美元（去年峰值接近 2000 亿 / 日）。永续合约没有标准化合约规格，很难直接对标传统期货、期权市场；标普 500 期权单日名义交易额通常维持在 2–3 万亿美元。

　　CoinDesk 数据分析显示：Hyperliquid 平台协议总收入去年峰值 3.57 亿美元，上季度回落至 2 亿美元，原因是区块链开发者新建交易市场、分走更多手续费。Cboe 上季度营收超 7 亿美元，同比上涨 25%。

　　行业一个潜在走向：老牌交易所与发行永续合约的加密平台走向融合。

　　今年 3 月，纽交所母公司 ICE 宣布向加密交易所 OKX 投资 2 亿美元，双方成立合资公司 OKXICE（股权各占 50%，估值 250 亿美元），发行代币化股票与加密期货。OKX 目前提供科技七大龙头股票永续合约，自身归类为互换产品。

　　无独有偶，欧洲期货交易所 Eurex 运营商德意志交易所集团去年与 Kraken 达成合作，并增资 2 亿美元入股 Kraken 运营主体 Payward。Kraken 上线多款永续合约产品，最高支持 50 倍杠杆。

　　一位大型期货清算所高管（不愿具名，避免言论被视作批评监管）表示：“自上世纪 70 年代金融期货诞生以来，期货行业或许正迎来最激动人心的阶段。竞争催生新产品、压低交易成本，CFTC 也在尝试适配这类创新主体。产品定义需要厘清，当下部分业务确实处在监管边界。”