（来源：中国银河宏观 中国银河宏观）

核心判断：7月经济整体平稳，K型分化进一步加深。工业增加值同比增长4.5%，较6月明显回落，恶劣天气对生产和施工形成一定扰动，但装备制造、高技术制造仍保持较快增长，与出口韧性相互印证；需求端则继续走弱，社零同比仅增长 0.6%，李调环比 0.06%（前值 0.35%），服务零售也有所放缓，1-7月固定资产投资下降 6.7%，制造业、基建和房地产投资分别下降 1.7%、3.6%和 19.2%，估算7月单月固定资产投资下降约 12.9%。与此同时，高技术产业投资增长 5.0%、知识产权产品投资增长 9.1%，AI、航空航天等领域资本开支仍保持较高景气度，新旧动能分化进一步扩大。按生产法估算，7月当月GDP增速约为 4.1%，下半年经济仍面临一定压力。7月政治局会议已经明确加大逆周期调节力度，下一阶段政策重点将更多转向存量工具加快落实，随着专项债、政策性金融工具和重大项日推进，固定资产投资有望在三季度后段逐步接近底部，我们预计9月前后存在企稳可能；货币政策可能成为下半年政策发力的重要先手，降准降息的必要性有所上升。

内需：消费端低位修复未能延续。7月社会消费品零售总额同比增长 0.6%，低于6月的1.0%，1-7月服务零售额累计增长5.0%，仍明显快于商品消费，但增速较上半年回落，说明暑期出行和文旅需求并未带动服务消费进一步加速。结构上，商品消费仍然分化，增长主要集中在少数品类。7月通讯器材零售同比增长超过 20%，明显好于其他耐用品，政策补贴和换新需求仍有带动，通信工具价格上涨也对名义零售额形成一定贡献；文化办公用品、化妆品和中西药品增长 6%-7%左右，粮油食品、饮料和日用品保持低个位数增长。相比之下，汽车、家具、建材、金银珠宝和体育娱乐用品等可选消费仍为负增长。

投资端下行压力加大，制造业、基建和房地产同步走弱。1-7月固定资产投资同比下降6.7%，降幅较上半年扩大1.0个百分点。从构成看，设备工器具购置仍贡献约1.3个百分点，但建筑安装工程和其他费用分别拖累约6.4和 1.7个百分点。1）制造业：1-7月制造业投资下降1.7%，设备更新、高技术制造和出口相关行业投资相对较强，传统制造业则受到内需不足、产能利用率偏低等约束。2）基建投资：1-7月基建投资同比下降 3.6%，较上半年回落1.2个百分点。分项来看，航空、水运等交通领域仍有支撑，但道路、水利、公共设施等传统地方基建继续偏弱，“六张网”相关投资也尚未看到明显改善，电力投资累计下降 5.3%。下一阶段随着存量政策工具加快落实，基建有望在三季度企稳。3）房地产：1-7月房地产开发投资降至约-19.2%，仍是投资端最大的拖累。销售改善仍不足以修复企业现金流和投资预期，从销售到拿地、新开工和开发投资的传导链条依然阻滞，房地产投资短期内可能继续处于低位。

生产：增速边际回落，结构性支撑仍在。7月工业增加值同比增长 4.5%，较6月有所回落，内部新旧动能分化进一步扩大，7月计算机电子设备、铁路运输设备和专用设备增加值分别增长19.1%、13.6%和 12.6%，1-7月工业机器人、集成电路和新能源汽车产量累计分别增长 28.5%、23.1%和 9.5%；煤炭开采、非金属矿物制品和化学原料增加值则分别下降 10.8%、3.3%和 1.2%。电子信息、高端装备等行业延续较快增长，而地产、建筑和传统投资链相关行业继续偏弱，外需和产业升级仍是当前工业生产的主要支撑。

就业：季节性承压，岗位需求偏弱。7月全国城镇调查失业率升至5.2%，较6月上升0.2个百分点，其中，本地户籍和外来户籍人口失业率均为5.2%，外来农业户籍人口失业率为4.9%。7月处于高校毕业生集中进入劳动力市场的阶段，失业率季节性上行，但本地户籍失业率上升幅度较大，仍需关注青年群体就业情况。企业用工需求也有所走弱。7月 BCI 企业招工前瞻指数降至 51.5，较6月的52.2继续回落。出口和高技术制造仍能支撑部分制造业岗位，但房地产、建筑和传统服务业景气偏弱，而高技术行业本身资本和技术密集度较高，对就业的拉动相对有限。当前就业总量尚稳，但新增岗位改善偏慢。如果投资持续走弱，企业招聘和居民收入预期可能进一步受到影响，并成为消费修复的重要约束。

风险提示：国内经济下行的风险；政策落实不及预期的风险；对政策理解不到位的风险；市场信心恢复不及预期的风险；外需走弱的风险；海外经济衰退的风险；贸易摩擦加剧的风险；地缘政治突发的风险。

正文

一、7月经济整体平稳，K型分化进一步加深

7月经济边际降温。7月工业增加值同比增长 4.5%，较6 月明显回落，恶劣天气对生产和施工形成一定扰动，但装备制造、高技术制造仍保持较快增长，与出口韧性相互印证。相比之下，需求端继续走弱，社零同比仅增长0.6%，服务零售也出现放缓；1-7月固定资产投资下降6.7%，制造业、基建和房地产投资分别下降1.7%、3.6%和 19.2%，估算7月单月固定资产投资下降约12.9%，为年内新低。按生产法估算，7月当月 GDP增速约为 4.1%，下半年经济仍面临一定压力。

投资仍在探底，基本面数据企稳有待存量政策工具加快落实。制造业、基建和房地产投资累计同比分别下降 1.7%、3.6%和 19.2%，三大分项均较上半年继续走弱，“六网”相关投资也未见明显改善。与此同时，高技术产业投资增长 5.0%，知识产权产品投资增长 9.1%，AI、航空航天等领域资本开支仍处于较高景气，设备更新也保持支撑。

7月政治局会议已经明确加大逆周期调节力度，后续重点将从政策储备转向存量工具加快落实。随着专项债、政策性金融工具和重大项目推进，固定资产投资有望在三季度后段逐步接近底部，我们预计9月前后投资增速存在企稳可能。我们认为，货币政策先行将是下半年宏观政策调节的重要特征，可以给予降息降准更多期待。货币政策开始发力也是其他政策工具加速落地的重要前提，是宏观政策一致性对齐的标志性信号。

二、内需：消费低位下探，投资压力加大

消费低位修复未能延续。7月社会消费品零售总额同比增长 0.6%，低于6月的1.0%，消费低位修复未能延续。1-7月服务零售额累计增长5.0%，仍明显快于商品消费；社零、商品零售和餐饮收入累计增速分别为1.2%、1.1%和 2.6%，其中社零和餐饮较上半年继续回落，商品零售持平。服务消费仍保持相对韧性，但1-7月服务零售累计增速较上半年回落，说明暑期出行和文旅需求并未带动服务消费进一步加速。结构上，商品消费仍然分化，增长主要集中在少数品类。7月通讯器材零售同比增长超过 20%，明显好于其他耐用品，政策补贴和换新需求仍有带动，通信工具价格上涨也对名义零售额形成一定贡献；文化办公用品、化妆品和中西药品增长6%-7%左右，粮油食品、饮料和日用品保持低个位数增长。相比之下，汽车、家具、建材、金银珠宝和体育娱乐用品等可选消费仍为负增长，其中汽车下降17%左右。整体看，基本消费和部分政策支持品类仍有韧性，但大额耐用品、地产后周期和可选消费普遍偏弱，消费改善的范围仍然较窄。

投资下行压力加大。1—7月固定资产投资同比下降6.7%，降幅较上半年扩大1.0个百分点；制造业、基建和房地产投资分别为-1.7%、-3.6%和-19.2%。从构成看，设备工器具购置仍贡献约1.3个百分点，但建筑安装工程和其他费用分别拖累约6.4和1.7个百分点，表明投资走弱主要来自项目施工和相关支出收缩，企业扩产、新增项目和地方投资意愿偏弱。

制造业投资进一步分化。1—7月制造业投资同比下降1.7%，较上半年回落0.5个百分点。分行业看，投资增长主要集中在铁路运输设备、纺织和计算机电子设备，分别增长18.7%、7.9%和7.8%，其余多数行业增速已经转负，汽车、化工、食品、专用设备和医药等行业降幅较大。从7月边际变化看，多数制造业行业投资仍在继续放缓。总体来看，当前制造业投资更多集中在少数高景气和出口相关行业，企业整体扩产意愿仍然偏谨慎。

基建重点项目尚未形成明显支撑。1—7月基建投资同比下降3.6%，较上半年回落1.2个百分点。分项来看，航空、水运等交通领域仍有支撑，但道路、水利、公共设施等传统地方基建继续偏弱，“六张网”相关领域表现分化，部分重点领域保持较快增长，但尚未对基建总量形成明显支撑，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资累计下降5.3%，7月高温、强降雨和汛期对施工形成了一定扰动，但基建自一季度以来持续回落，表明当前投资下行不能简单归因于资金或项目不足。下一阶段随着专项债、政策性金融工具、“两重”和“六张网”等存量政策工具加快落实，基建有望在三季度企稳。

房地产销售额降幅收窄，开发投资继续下探。1—7月房地产开发投资同比下降19.2%，降幅较上半年扩大1.2个百分点，仍是投资端最大拖累。同期商品房销售额和销售面积累计同比分别下降13.1%和11.8%，销售额降幅较上半年略有收窄，但销售面积继续走弱；新开工和竣工面积分别下降24.0%和23.2%。需求端尚未形成稳定改善，也尚未传导至拿地、新开工和开发投资，房地产投资短期内可能继续处于低位。

三、生产：增速边际回落，结构性支撑仍在

7月规模以上工业增加值同比增长4.5%，较6月的5.3%回落0.8个百分点，仍明显好于需求端表现，但边际动能有所放缓。7月出口金额（美元计）同比增长23.9%，外需继续提供支撑；1—7月高技术产业增加值累计增长13.8%，显著高于全部工业的5.3%。

工业生产内部的新旧动能分化进一步扩大。7月计算机电子设备、铁路运输设备和专用设备增加值分别增长19.1%、13.6%和12.6%，1-7月工业机器人、集成电路和新能源汽车产量累计分别增长28.5%、23.1%和9.5%；煤炭开采、非金属矿物制品和化学原料增加值则分别下降10.8%、3.3%和1.2%。电子信息、高端装备等行业延续较快增长，而地产、建筑和传统投资链相关行业继续偏弱，外需和产业升级仍是当前工业生产的主要支撑。

四、就业：季节性承压，岗位需求偏弱

7月全国城镇调查失业率升至5.2%，较6月上升0.2个百分点，其中，本地户籍和外来户籍人口失业率均为5.2%，外来农业户籍人口失业率为4.9%。7月处于高校毕业生集中进入劳动力市场的阶段，失业率季节性上行，仍需关注青年群体就业情况。

企业用工需求也有所走弱。7月BCI企业招工前瞻指数降至51.5，较6月的52.2继续回落。出口和高技术制造仍能支撑部分制造业岗位，但房地产、建筑和传统服务业景气偏弱，而高技术行业本身资本和技术密集度较高，对就业的拉动相对有限。当前就业总量尚稳，但新增岗位改善偏慢。如果投资持续走弱，企业招聘和居民收入预期可能进一步受到影响，并成为消费修复的重要约束。

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本文摘自：中国银河证券2026年8月17日发布的研究报告《K型分化加深，内需仍待企稳 ——7月经济数据解读》

分析师：张迪 S0130524060001；赵红蕾S0130524060005

评级标准：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

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