（来源：尔乐量化）

- 报告摘要 -

SUMMARY

➤ 择时观点：市场继续磨底。流动性保持下行趋势，分歧度回升趋缓，景气度重回上行趋势，三维择时框架保持震荡下跌判断。从技术形态来看，市场遇阻力回落，短期未能突破前期反弹高点，且呈现持续缩量状态，买卖双方都保持观望，筑底继续进行中，可继续逢低布局机会。

➤ 指数监测：科创半导体材料设备指数大幅流入。

近1周科创半导体材料设备、中证全指运输指数、内地地产、科技先锋、建筑材料等大幅流入。近1周内地运输、中证A股、中证1000、1000成长创新、中证2000指数份额流出最多。

➤ 板块轮动：ETF的热点趋势策略2025年以来实现60.89%的收益。

我们在报告《ETF的聚类优选与热点趋势策略构建》中构建了ETF的热点趋势策略，组合2025年以来收益60.89%，相比沪深300指数的超额收益为38.76%。本周策略中主要包括建筑建材、公用事业、医药、通信设备、农业、运输、证券、线上消费等行业ETF。两融资金流本周在电子中净流入最多，净流入101.47亿元，大单资金本周在医药中净流入最多，净流入20.64亿元。根据融资融券净流入与主动大单资金的净流入情况，本周推荐基础化工、非银行金融、医药。

➤ 全天候配置：2026年以来高波版和低波版收益率分别为：8.9%、3.0%。我们采用循环对冲设计，绕过宏观因素刻画直击资产波动进行长期收益平衡，无需杠杆、预测或宏观假设即可获取稳健绝对收益，并按风险水平区分高波与低波两类组合。截至2025年，高波版年化收益率11.8%，年平均最大回撤4.3%，夏普比率1.9；低波版年化收益率6.7%，年平均最大回撤1.8%，夏普比率2.4。2026年以来，高波版和低波版收益率分别为：8.9%、3.0%。

➤ 因子跟踪：高流动性高贝塔高波动率。

本周市场呈现“高流动性高贝塔高波动率”的风格特征。12个月残差动量因子表现好，大市值中盈利因子占优，小市值中预期因子表现较好。沪深300指数增强组合本周超额收益1.2%，本月超额收益5.8%，本年超额收益为16.0%；中证500指数增强组合本周超额收益0.6%，本月超额收益1.1%，本年超额收益为14.8%；中证1000指数增强组合本周超额收益-0.1%，本月超额收益0.2%，本年超额收益为9.7%。

01

择时观点：市场继续磨底

CHAPTER

反弹遇阻回落，市场进入休整状态，继续逢低布局机会。当下流动性保持下行趋势，分歧度回升趋缓，景气度重回上行趋势，三维择时框架保持震荡下跌判断。从技术形态来看，市场遇阻力回落，短期未能突破前期反弹高点，且呈现持续缩量状态，买卖双方都保持观望，筑底继续进行中，可继续逢低布局机会。

02

板块轮动

CHAPTER

2.1 指数监测：科创半导体材料设备指数大幅流入

通过对同一指数对应的ETF规模进行合并并剔除涨跌幅影响，我们计算了各指数ETF产品总体申购/赎回份额情况。近1周流入比例最大的为科创半导体材料设备(950125.CSI)，近1月流入比例最大的为1000价值稳健(931588.CSI)，近3月流入比例最大的为中证A股(930903.CSI)。近1周内地运输、中证A股、中证1000、1000成长创新、中证2000指数份额流出最多。近1周流入较多的还有：中证全指运输指数、内地地产、科技先锋、建筑材料。

2.2 热点趋势ETF策略

我们在报告《ETF的聚类优选与热点趋势策略构建》中构建了ETF的热点趋势策略，即根据K线的最高价与最低价的上涨或下跌形态，先选出最高价与最低价同时为上涨形态的ETF；进一步根据最高价与最低价近20日回归系数的相对陡峭程度，构建支撑阻力因子，并选择因子多头组中近5日换手率/近20日换手率最高，即短期市场关注度明显提升的10只ETF构建风险平价组合。组合2025年以来收益60.89%，相比沪深300指数的超额收益为38.76%。

本周热点趋势策略中主要包括建筑建材、公用事业、医药、通信设备、农业、运输、证券、线上消费等行业ETF。

2.3 资金流共振：基础化工、非银行金融、医药

由于北向资金日度持股数据停止披露，我们监控融资融券在行业上的变化情况，进而找出具有资金流共振现象的行业。具体的，我们用融资净买入-融券净卖出代表两融资金流。两融资金流本周在电子中净流入最多，净流入101.47亿元，在通信中净流出最多，净流出10.17亿元。大单资金本周在医药中净流入最多，净流入20.64亿元；在计算机中净流出最多，净流出76.57亿元。

利用融资净买入与主动大单两个资金流构建资金流共振策略。在构建指标时，我们采用了更加合理的构建方式。定义行业融资融券资金因子为barra市值因子中性化后的融资净买入-融券净买入（个股加总），取最近50日均值后的两周环比变化率；定义行业主动大单资金因子为行业最近一年成交量时序中性化后的净流入排序，并取最近10日均值。经过研究发现，融资融券因子的多头端根据最近市场状态的不同有稳定的负向超额收益，而主动大单因子剔除极端多头行业后有稳定正向超额收益。故我们在主动大单因子的头部打分内做融资融券因子的剔除，以提高策略稳定性。进一步剔除大金融板块后，策略2018年以来费后年化超额收益11.8%，信息比率1.1，相对北向-大单共振策略回撤更小。策略本周绝对收益为-0.79%，相对行业等权超额收益为-0.95%。

资金流共振策略为周度调仓，本周我们选择2种资金流有共振效应的行业作为多头推荐，各行业因子值如下。对主动大单的打分剔除极端头部行业，并根据市场状态用两融资金流头部行业做负向剔除后，本周推荐行业为基础化工、非银行金融、医药。

03

全天候配置

CHAPTER

全天候策略以分散风险为目的，其核心哲学在于避免陷入“预测”困境。通过三项基本原则实现收益稳定性。策略遵循：1）资产选择；2）风险调整；3）结构对冲，进行平衡配置后，波动率将被大幅熨平。我们在专题报告《全天候策略逐帧解析与本土化ETF对冲构型》中采用循环对冲设计，绕过宏观因素刻画直击资产波动进行长期收益平衡，无需杠杆、预测或宏观假设即可获取稳健绝对收益。组合按风险水平可分为：高波版和低波版，其对冲构型与净值曲线如下：

截至2025年，高波版年化收益率11.8%，年平均最大回撤4.3%，夏普比率1.9；低波版年化收益率6.7%，年平均最大回撤1.8%，夏普比率2.4。2026年以来，高波版和低波版收益率分别为：8.9%、3.0%。

04

因子跟踪

CHAPTER

4.1 风格因子

本周市场呈现“高流动性高贝塔高波动率”的风格特征。

流动性因子录得正收益：流动性因子本周录得1.83%的正收益，反映高流动性个股获得市场关注。

贝塔因子录得正收益：贝塔因子本周录得1.73%的正收益，反映高贝塔个股获得市场关注。

波动率因子录得正收益：波动率因子本周实现1.06%的正收益，反映高波动率个股获得市场青睐。

4.2 Alpha因子

为了多维度观察不同因子的表现趋势，我们从各时间维度、宽基指数和行业板块等角度按照流通市值加权测算了不同大类因子的多头收益（因子方向下前1/5组）。除规模因子外，均进行了市值、行业中性化处理，规模因子进行行业中性化处理。

4.2.1 分时间：12个月残差动量因子表现较好

从因子多头超额看因子表现：12个月残差动量因子表现较好。本周表现最佳的因子为12个月残差动量因子，其多头超额收益达1.11%。此外，1个月的收益率因子与特质波动率比率因子亦表现优异，本周超额收益都为0.75%，显示出稳健的选股能力。

4.2.2 分指数：大市值中盈利因子占优，小市值中预期因子表现较好

整体来看，在大市值指数中盈利因子表现更为突出，例如在沪深300中，营业利润_TTM/销售费用_TTM因子的超额收益达到26.30%，(当前一致预测roe_FY1-1个月前一致预测roe_FY1)/1个月前一致预测roe_FY1绝对值因子的超额收益达到24.77%；而在小市值指数中，预期因子表现更佳，其中在中证500中，(当前一致预测roe_FY1-1个月前一致预测roe_FY1)/1个月前一致预测roe_FY1绝对值因子的超额收益达到7.98%，在中证800中，一致预期EPS动量因子的超额收益为20.64%。值得关注的是，在中证1000中，1年-1个月的收益率因子表现较为突出，超额收益达20.85%，反映出在小市值环境下市场对预期变化的反应更为敏锐。

4.3 指数增强策略表现跟踪：指数增强本周超额收益全线转正，中小盘增强组合领跑

本节对国联民生金工指数增强组合的表现进行跟踪分析。策略以经典线性多因子选股模型为核心，具体构建流程如下：

• 因子筛选：每年末，基于因子值之间的相关系数以及Rank ICIR指标，优选有效因子。

• 因子加权：每月末，对入选因子进行正交处理，并采用Rank ICIR加权方式合成复合因子，将其作为个股的Alpha得分。

• 组合优化：在给定风险约束条件下，以最大化复合因子暴露为目标，求解股票的最优权重，分别构建以沪深300、中证500和中证1000为基准的增强组合，力求实现相对于基准指数的稳定超额收益。

近期组合表现如下图所示：

沪深300指数增强组合：本周超额收益1.2%，本月超额收益5.8%，本年超额收益为16.0%；

中证500指数增强组合：本周超额收益0.6%，本月超额收益1.1%，本年超额收益为14.8%；

中证1000指数增强组合：本周超额收益-0.1%，本月超额收益0.2%，本年超额收益为9.7%。

自2016年1月1日以来，沪深300增强组合年化超额收益9.9%，年化信息比2.28，超额最大回撤-5.3%。

沪深300增强组合的最新持仓情况如下：

自2016年1月1日以来，中证500增强组合年化超额收益13.8%，年化信息比2.79。

中证500增强组合的最新持仓情况如下：

自2016年1月1日以来，中证1000增强组合年化超额收益16.8%，年化信息比3.34。

中证1000增强组合的最新持仓情况如下：

05

风险提示

CHAPTER

量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效可能。组合模型结论不构成投资建议，实际投资还需要考虑外部市场环境、估值等因素并进一步评估。

报告信息：

叶尔乐  S0590525110059  yeerle@glms.com.cn

吴正宇 S0590526030002  wuzhengyu@glms.com.cn

关舒丹 S0590525110060guanshudan@glms.com.cn

裴钰琪 S0590526070001peiyuqi@glms.com.cn

本文来自国联民生证券研究所于2026年8月16日发布的报告《市场继续磨底》，详细内容请阅读报告原文。

重要提示

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