（来源：张忆东策略世界）

上周日本股市波动较大，板块表现分化，日经225指数上涨0.55%收于69744.07，而涵盖范围更广的东证指数（TOPIX）则上涨2.55%。高价科技股和半导体股出现明显的获利回吐，另一方面，债券收益率上升以及BoJ“短观”调查所反映的企业信心改善，支撑了金融股和其他低估值板块，保险，银行以及耐用消费品相关股票尤其表现突出。

资金轮动驱动日股动能扩散

上周日本股市波动较大，板块表现分化，日经225指数上涨0.55%收于69744.07，而涵盖范围更广的东证指数（TOPIX）则上涨2.55%。高价科技股和半导体股出现明显的获利回吐，另一方面，债券收益率上升以及BoJ“短观”调查所反映的企业信心改善，支撑了金融股和其他低估值板块，保险，银行以及耐用消费品相关股票尤其表现突出。

日经平均股价最近围绕7万点大关持续拉锯，上周也没能重回7万点。但整体来看，市场情绪并不悲观。尽管人工智能和半导体板块的上涨势头暂时告一段落，我们看到资金正流向此前被低估的内需股等板块，从TOPIX2.55%的周度涨幅中也可见一斑。

日经平均指数自6月25日创下历史最高点72366点以来的特征也反映了市场风格的变化。截止上周末，日经平均指数虽从最高点回落了2600多点日元，但成分股中录得下跌的只有包括凯侠在内的54只股票，占总数的约四分之一，而其余四分之三的成分股则均录得上涨。上周五的反弹也与之前此前依赖于少数AI相关个股带动行情截然不同，资金更积极地流向了此前表现滞后的汽车股和零售股，东京证券交易所主板市场近80%的个股实现上涨，上涨个股数量创下4月28日以来的新高。

除了资金的板块轮动，这个现象背后也有基本面预期改善的支撑。此前，由于担心霍尔木兹海峡被封锁导致原油供应中断，日本市场的资金集中于增长前景明确的人工智能（AI）领域。即使在AI股出现盘整时，由于难以预判油价上涨对消费和生产的影响，资金也不愿流向那些表现滞后的股票。虽然不少内需相关股票业务进展良好，利润增长前景乐观，但股价仍承压，令估值的吸引力进一步显现。最近以来，随着中东紧张局势的明确缓和以及资金的分流效益，投资者对消费、汽车、铁路等低估值的股票的关注度明显提升。

4月以来日经平均指数的急涨行情中，对AI概念的过度依赖令投资者对日本市场回调的警惕也日益增强。然而，最近显现出的选股范围扩大趋势，表明从AI领域撤出的资金并未大规模流出股市，而是流向了其他板块，日本股市的整体的上涨动能仍较强。

就AI相关股票总体而言，其调整可能还会持续一段时间，但我们认为从长远来看，AI的增长故事并未改变。日本制造业中受益于AI发展的股票数量较，且从上游的材料设备到下游的产业应用覆盖面广泛，资金在AI相关行业内部的不同子板块间的轮动也为市场的坚挺提供持续动力。

“短观”显示日本企业的信心指数继续改善

日本央行7月1日公布的季度全国企业短期经济观测调查（短观）显示，制造业大型企业景气状况的判断指数较上次3月份的调查进一步改善了5个点达到22，这是约8年来的最高水平，也是日本大型制造业企业对景气度的判断连续第5个季度改善。市场的经济学家此前预测2季度大型企业的景气状况可能恶化，而实际的数据大超预期。

半导体和数据中心等AI相关需求保持稳健，带动了整体制造业的景气度改善。企业的受访者表示，尽管受中东局势紧张导致的原油价格上涨及原材料供应受限等因素的拖累，但全球范围内对人工智能和半导体相关产品的需求为日本企业收益和设备投资提供了动力，企业转嫁成本的能力增强也为经济景气提供了支撑。另外，服务业大型企业的判断指数较3月调查改善1个点达到37，也创下自1991年8月以来约35年来的最高水平。

日本央行公布的6月短观还显示，2026财年的企业设备投资额计划预计将同比增长6.8%，这比一个季度前的预测有所改善。短观中的制造业和非制造业的采购价格判断DI均出现上行，也表明将成本转嫁至销售价格的趋势正在扩大。报告指出，企业积极转嫁原油价格和原材料价格飙升带来的成本压力，因此中东局势恶化对企业投资意愿的影响并不明显。

日银短观是日本银行每季度对企业开展的一项重要问卷调查，旨在准确掌握日本国内的企业动向，帮助日银判断经济形势和实施货币政策。此次的短观调查结果表明，BOJ持续而缓慢的加息并未对企业的资金周转等造成负面影响，货币政策环境仍处于宽松的状态，同时也显示以原油价格上涨为起点的通胀传导有加速的迹象，我们认为这为日本银行未来进一步加息推进货币政策的正常化提供了基础。另外，据报道，BOJ审议委员田村最近表示，考虑到物价上行风险，应该加快此前大致每半年一次的加息节奏。同时他提到，日本的中性利率可能处于2%左右，与当前利率水平1%仍有差距，加息空间较大。这也增强了市场对下次加息的预期。

日元汇率继续承压

上周日元兑美元汇率一度跌至1美元兑162.8日元，创下39年以来的新低。日本财务大臣片山30日在内阁会议后的记者会上就日元贬值问题时表示，财政部将根据需要随时采取适当措施。市场对此的解读是此发言并未流露出随时准备进行干预的意思，日本政府干预汇市的契机和节点难以把握，日元贬值的压力有所加大。

7月1日美联储主席沃什表示，跟1个月前他刚就任FED主席时比，现在的通胀预期和通胀风险已有所下降，美伊停火预期导致的原油价格暴跌是通胀预期和风险下降的最大因素。受此影响，市场对美联储提前加息的预期减弱，日元汇率微升。2日公布的6月美国就业数据显示非农就业人数的增长未达市场预期，市场普遍认为尽管美国经济保持稳健，但尚不足以促使美联储（FRB）急于加息，这也暂时缓解了日元下跌的压力。

尽管如此，由于美国经济放缓的风险较低，市场仍认为美国利率大概率将在较长时间内维持高位。而在日本国内，由于高市早苗政府本月将公布骨太方针，政府推行积极财政政策的主线意味着其抑制加息进程的意愿较强。由此，市场担心日本央行在货币紧缩政策上陷入被动，无法如期加息。

目前的市场对短期内日美利率政策出现较大变化的预期不强烈，市场买入日元的意愿仍较薄弱，日元在跌破了160日元之后目前没有也缺少明确的支撑位。在美国经济保持强劲的背景下，预期日元汇率短期内反转的市场参与者寥寥无几。

整体上看，对日本政府和央行可能进行日元买入外汇干预的担忧在一定程度上支撑了日元汇率，但不足以扭转当下日元贬值美元升值的趋势，短期内日元缺乏走强动力，可能继续逐步探底。我们建议重点关注日本央行态度变化，BOJ更明确的鹰派立场的表态有可能成为市场出现拐点的有力市场信号。

市场表现

本报告分析师：

季屏子                       

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