转自：新华财经

新华财经上海1月9日电（记者 杨溢仁）近日，上海证券交易所对“中航中核集团能源封闭式基础设施证券投资基金”及其配套资产支持专项计划的上市申请，出具了详尽的反馈意见，引业界关注。

该审核函件关注的焦点，直指基础设施REITs的核心——即底层资产未来能否产生稳定、可持续的现金流。

业内人士认为，交易所的反馈意见无异于为投资人提供了一份关键的“风险排查清单”，值得反复推敲，其也为后续投资指明了正确的方向。

量化波动成因

据记者了解，中航中核集团能源封闭式基础设施证券投资基金是中航基金管理有限公司与中航证券有限公司申报，中核汇能有限公司作为原始权益人的风电类公募REIT，底层资产为新疆北塔山与广西富川协合风电项目，2025年11月25日获上交所受理，2026年1月7日的状态更新为“已反馈”，正处于审核阶段，拟发行规模不超过20亿元。

可以看到，《关于中航中核集团能源封闭式基础设施证券投资基金上市及中航证券-中核集团能源1号基础设施资产支持专项计划资产支持证券挂牌转让申请受理反馈意见》中提出的问题主要集中在以下维度。

其一，是发电能力与稳定性。交易所关注到了两个风电项目发电量下滑、限电率攀升的趋势，并要求管理人用统计指标量化波动，同时深挖原因——是区域自然条件变化、电网调度政策影响，还是市场竞争加剧所致，这直接关系到未来现金流的“天花板”和“地板”。

其二，是价格与收入韧性。此次反馈重点关注市场化交易电价下降趋势及国补电价到期的安排。

显然，在电力市场化改革和补贴退坡的背景下，公募REITs底层资产的项目收入是否具备韧性，估值模型是否充分反映了政策变化，成为了审核焦点。

其三，是成本与运营管控。对于历史成本波动、未来运营费用预测的合理性，以及复杂的三层运营管理架构（统筹、实施、委外），交易所要求清晰说明其必要性和效率，确保运营成本可控，避免侵蚀可供分配利润。

加强筛选甄别

“反馈意见向市场传递了明确信号，即基础设施REITs的审核正从‘宏观叙事’走向‘微观验证’。”一位保险机构投资人告诉记者，“对我们而言，这意味着两方面利好正在形成。首先，是投资人将获得更详尽、更量化的底层资产运营数据（如发电量方差、限电因素分解、成本明细），有助于做出更精准的价值判断。其次，交易所出具的意见反复追问预测假设（电量、电价、折现率）的合理性，也在变相提醒投资人，不能只看评估报告的数字结果，必须审视其预测逻辑是否经得起行业趋势和政策变化的考验。”

业内专家指出，反馈意见还揭示了新能源基础设施特有的风险图谱，包括政策性风险（补贴退出、电网政策）、物理性风险（季节性波动、设备陪停）、结构性风险（资产共用、售电合同续签、国资程序）以及管理风险（关联方利益冲突、决策机制）。

无疑，随着公募REITs规模的持续扩张，投资人建立多维度风险评估框架已迫在眉睫。

尤其聚焦前期尽调（投资前），一方面，应着重核验底层资产产权证书、评估报告（第三方权威机构出具）、现金流数据真实性，排查抵押、质押、诉讼等法律瑕疵。另一方面，应评估基金管理人的REITs管理经验、历史业绩、风控体系，关注专项计划增信安排与交易结构合理性。

“各投资方应重点关注REITs管理人如何搭建‘安全垫’。”前述投资人补充表示，“所谓的‘安全垫’，一是指运营层面的对冲机制。例如，针对电价波动，是否可通过参与绿电交易、签订长期购售电协议（PPA）来平滑收入；针对运维成本，激励与约束并存的费用结构是否能有效对齐各方利益。二是指架构层面的制衡布局——清晰的分层决策机制（项目公司、管理人、持有人大会）和利益冲突防范机制（尤其针对同一集团内的多个REITs平台）是保障资产独立、稳定运营的治理基础。三是指金融与法律层面的保障——明晰的资产边界与权责（如对共用设施的约定），以及严格的资金归集与托管安排，是保障资产安全和现金流顺畅的法律防线。”

中期发展向好

眼下，中国公募REITs市场对资产类型的挖掘步入“深水区”已成为业界共识。风电类公募REITs作为绿色金融与基础设施证券化的重要结合体，正随着“双碳”目标推进和资本市场改革深化迎来发展机遇期。

来自华西证券的数据显示，截至2025年11月末，我国基础设施公募REITs的总市值已突破2200亿元，其中，能源环保类占比17.2%。以此为基数测算，随着风电存量资产的盘活需求释放，预计到2028年，风电类公募REITs的市场规模有望突破500亿元，占能源REITs整体规模的比例维持在50%以上。

随着市场规模的持续扩大，全面细致地审核于监管而言，是夯实市场基础、保护投资人的必要之举；于管理人而言，是提升资产运营、信息披露和产品设计能力的“压力测试”；于投资人而言，是极佳的风险教育，有助于推动投资决策更加理性、深入。

回到投资布局层面，风电类公募REITs的发展前景受政策、产业、资本三重红利支撑，尽管短期需关注运营波动与市场分化风险，但其长期增长逻辑清晰，在政策支持力度持续加码形成明确利好的背景下，可持续关注。

至于标的筛选，业内专家建议可聚焦四大核心维度，构建科学评估体系——从资产质量、运营能力、估值水平、政策适配性四个核心维度精准挖掘优质标的。

例如，于资产质量评估方面，底层资产的现金流稳定性是首要考量因素。国新咨询建议，重点关注三大指标——即历史发电数据，包括发电量波动率、设备可利用率等；区位资源禀赋，优先选择风能资源丰富、消纳能力强的区域项目；产权与合规性，需确认底层资产产权清晰，无抵押、质押等法律瑕疵，同时关注配套设施的完整性。

再就运营管理能力而言，其是决定标的长期表现的关键变量。瑞思不动产金融研究院院长朱元伟指出，应重点考察基金管理人的专业能力和原始权益人的资源支持力度，优先选择具备丰富风电项目运营经验的管理团队，因为其在风险控制和运营优化方面更具优势。

总之，风电类公募REITs在政策支持、产业升级、资本涌入的三重驱动下，正迎来千亿级市场空间的加速开启，必然将成为连接绿色产业与资本市场的重要桥梁。长期来看，其“低风险、中收益”的属性与绿色转型的时代趋势高度契合，具备广阔的发展前景。对于投资者来说，需摒弃盲目跟风，通过聚焦资产质量、运营能力、估值水平、政策适配性四大核心维度，建立科学的筛选体系，才能在结构性机会中实现稳健收益。未来，伴随市场生态的不断完善和优质资产的持续供给，风电类公募REITs有望成为公募REITs市场的核心增长极，为投资者参与绿色能源发展提供更丰富的选择。

编辑：王菁