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（来源：浙商证券研究所）

注：音频如有歧义以正式研究报告为准。

本期精华

【浙商教育与人力资源  冯翠婷/段联/刘梓晔】豆神教育（维权）：首家拟全产品线落地AI虚拟教师的教育公司，有望通过先发优势及持续迭代，抢夺AI教育时代的第一品牌心智。

【浙商宏观  李超/林成炜/费瑾/王瑞明】历史上共出现了七轮居民存款搬家，搬家至股市典型如2009年、2014-2015年。复盘历史上居民存款。

【浙商固收信用债  杜渐/杨语涵】中长期债牛具备支撑及短期风险资产的拉锯博弈不断，我们对于未来形势的判断：长多短磨底。

【浙商通信  张建民/王逢节】国内超节点方案逐步放量，利好交换芯片/交换机相关厂商。

【浙商化工  李辉/汤永俊/李佳骏/沈国琼】AI算力投资高速增长，浸没式液冷渗透率提升，氟化液需求有望大幅增长，新宙邦和巨化股份有望受益。

内容详情

01 市场总览

1、大势：

8月20日上证指数上涨1.04%，沪深300上涨1.14%，科创50上涨3.23%，中证1000上涨0.86%，创业板指上涨0.23%，恒生指数上涨0.17%。

2、行业：

8月20日表现最好的行业分别是美容护理（+2.42%)、石油石化（+2.36%)、电子（+2.32%)、汽车（+1.93%)、食品饮料（+1.39%)，表现最差的行业分别是医药生物（-0.07%)、家用电器（+0.12%)、房地产（+0.16%)、环保（+0.2%)、建筑装饰（+0.2%)。

3、资金：

8月20日全A总成交额为24484.14亿元，南下资金净流出146.82亿港元。

02 重要推荐

【浙商教育与人力资源  冯翠婷/段联/刘梓晔】豆神教育（300010）公司深度：AI打造极致性价比，先发卡位抢占AI教育时代用户心智

1、教育与人力资源-豆神教育（300010）

2、推荐逻辑：

首家拟全产品线落地AI虚拟教师的教育公司，有望通过先发优势及持续迭代快速抢占市场份额，打破现有行业格局，抢夺AI教育时代的第一品牌心智。

1）超预期点：

超预期点1：首家拟将AI虚拟教师落地至全产品线的教育公司，互动性及个性化体验显著超出现有AI教育工具类产品；

超预期点2：AI教育领域的产品先发优势+快速迭代所带来的用户心智壁垒重要性可参考其他细分互联网领域的龙头产品过往成功经验；

超预期点3：公司AI教育产品的市场空间不止于对录播课的替代，也不止于最擅长的大语文素养领域，向上空间可达数百亿甚至以上；

超预期点4：AI赋能下教育服务的利润率对于业务规模呈现高弹性特征，利润率释放节奏可能超预期。

2）驱动因素：

① 公司AI产品矩阵整体的落地兑现速度、内容及体验的迭代优化速度（关乎AI超练产品的获客成本、向高利润产品的有效转化率、扩科率、各类产品的续费率及口碑获客比例等关键指标）；

② 箭头产品的推广速度，即销售收据能否验证其快速抢占市场份额并获取用户心智；

③ 竞争对手相似级别产品的上市进度、上市后对产品的推广及研发迭代的资源投入力度。

3）目标价格，现价空间：

2026年目标市值为267亿元。

4）盈利预测与估值：

预计2025-2027年公司营业收入为1228.96/2047.78/3573.90百万元，营业收入增长率为62.38%/66.63%/74.53%，归母净利润为211.35/424.00/884.40百万元，归母净利润增长率为54.12%/100.62%/108.58%，每股盈利为0.10/0.21/0.43元，PE为88.39/44.06/21.12倍。

3、催化剂：

公司AI教师落地各产品线所带来的先发优势可持续。

4、风险因素：

AI业务商业化不及预期风险；跨学科扩张，用户对跨科教育服务产品接受度不及预期的风险；市场竞争加剧风险。

报告日期：2025年8月19日

报告详情：

03 重要观点

【浙商宏观  李超/林成炜/费瑾/王瑞明】居民存款搬家启示录：为什么搬？怎么搬？

1、所在领域：宏观

2、核心观点：

历史上共出现了七轮居民存款搬家，搬家至股市典型如2009年、2014-2015年。复盘历史上居民存款搬家行为后，我们认为本轮居民存款搬家概率较大。

1）市场看法：

市场对居民存款搬家尚未形成共识。

2）驱动因素：

触发条件上，满足存款利率调降（本轮存款调降始于2022年）、流动性扩张（货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”）、资产赚钱效应初现（2024年924新政后至今股市上涨25%）、政策催化（禁止手工补息、新增保费30%用于投资A股等）。

3）与市场差异：

通过历史复盘认为本轮居民存款搬家概率较大。

3、风险提示：

海外地缘政治、经济风险加大；外资流入我国资本市场受阻，赚钱效应开启缓慢；调结构政策加剧，抑制居民储蓄释放及投资情绪。

报告日期：2025年8月19日

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【浙商固收信用债  杜渐/杨语涵】赎回潮行情何时至右侧？

1、所在领域：固收信用债

2、核心观点：

中长期债牛具备支撑及短期风险资产的拉锯博弈不断，我们对于未来形势的判断：长多短磨底。

1）市场看法：

风险偏好与避险情绪的博弈预计仍将持续，建议在本轮调整右侧择机进场，适度获利后，保持相对防守姿态，以应对潜在和突发的市场风险偏好，在赔率不高的阶段尽量保持谨慎。

2）观点变化：

从去年924以来市场对权益牛市的预期不断重塑，权益慢牛共识在强化，而这个进程中每一轮阶段性超预期上涨的行情都伴随着股债跷跷板行情的演绎，债市调整和赎回潮频次抬升。

3）驱动因素：

中长期债牛具备支撑：经济弱复苏+收入就业预期下降+中长期资产荒+地产泡沫破裂+广义城投财政紧缩+货币政策定调适度宽松+银行信贷投放难，这些因子是债市中长期的绝对压舱石。但当前权益市场仍处于浓厚的牛市氛围中，若未来权益继续强势上攻，债市波动加剧的风险仍存。风险偏好与避险情绪的博弈预计仍将持续，建议在本轮调整右侧择机进场，适度获利后，保持相对防守姿态，以应对潜在和突发的市场风险偏好，在赔率不高的阶段尽量保持谨慎。

4）与市场差异：

信贷和银行资金流向视角的“每调买机”：社融信贷与债市的相关性依旧保持较高水平：广义城投地产融资需求疲软→信贷增长乏力→银行资金流向债市→债牛难以反转。7月社融口径新增信贷-4263亿元，同比多减3455亿元，信贷整体偏弱。信贷偏弱情况下，债市资金若持续相对充裕，预计定价不会产生根本性反转。

3、风险提示：

权益市场表现超预期，政策超预期，机构行为超预期，数据统计不完整。

报告日期：2025年8月20日

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04 重要点评

【浙商通信  张建民/王逢节】国产算力迎来GB200时刻， AI交换网络是核心增量

1、主要事件：

2025年华为、中兴、新华三、浪潮、华勤等头部企业加速跟进超节点方案，未来两到三年进入放量期。

2、简要点评：

对于国内AI市场而言，超节点的意义不仅在于提升AI算力效率，进而提升算力的经济效益。同时，国内AI芯片单卡算力长期受芯片制程的影响，超节点是当前技术条件下实现算力突围的必经之路。

3、投资机会、催化剂与投资风险：

1）投资机会：

Scale Up显著提升交换芯片/交换机与GPU的配比。在Scale Out网络上，以H100标准的两层网络架构来看，127张H100 GPU需求32台Leaf交换机和16台Spine交换机，GPU：交换芯片配比为2.67：1。在Scale Up网络上，以GB200 NVL72网络架构来看，72张B200 GPU需求18张Nvswitch，GPU：交换芯片配比为4：1。随着ASIC机柜方案的渗透率提升，AI网络市场对于交换机/交换芯片的需求呈现爆发性增长。

据light counting的估算，2025年Scale Up纵向扩展交换机市场规模已经超过以太网和InfiniBand市场总和，主要受到NVSwitch的推动。Light counting估计，到2028年，UALink交换机可能占据纵向扩展交换机市场总量的20%。

2）催化剂：

头部互联网公司超节点方案落地；国内交换芯片厂商技术突破；海外交换机/交换芯片厂商业绩/指引超预期等。

3）投资风险：

超节点放量不及预期，海外csp资本开支不及预期；技术路径变化等。

报告日期：2025年8月19日

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【浙商化工  李辉/汤永俊/李佳骏/沈国琼】液冷时代，氟化液需求有望爆发

1、主要事件：

AI算力投资高速增长，浸没式液冷渗透率提升，氟化液需求有望大幅增长。

2、简要点评：

AI算力投资高速增长，看好浸没式液冷渗透率提升，进而带动氟化液需求增长。

3、投资机会、催化剂与投资风险：

1）投资机会：

新宙邦为全氟聚醚全球龙头，采用了HEXAFLUO BoreafTM浸没式相变液冷技术，浸没式冷却方面目前已经交付到部分头部客户测试。巨化股份为国内氟化工龙头，积极布局液冷相关领域，子公司创氟高科规划5000吨/年巨芯冷却液产能，产品涵盖全氟聚醚、氢氟醚等系列，其中一期1000吨/年已于2022年建成，正持续推广商业化应用。同时，公司拥有R134a生产配额约7.65万吨，R134a凭借安全性和低成本，有望广泛应用于两相冷板式液冷。

2）催化剂：

AI算力需求增长加速、浸没式液冷渗透率提升、公司液冷产品突破大客户等。

3）投资风险：

智算中心发展低于预期、AI 应用发展不及预期、市场竞争加剧风险、客户开拓不及预期风险。

报告日期：2025年8月19日

报告详情：

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