（来源：研报虎）

2025Q2新增贷款投放延续提质增效，正确理解信贷节奏阶段放缓

　　截至2025年6月末，金融机构人民币贷款余额268.6万亿，同比增长7.1%。结构上看信贷资源继续向“五篇大文章”集中，科技、绿色、普惠、养老、数字经济贷款同比增长12.5%、25.5%、11.5%、43.0%、11.5%，均高于全部贷款增速。本次货币政策执行报告中，专栏①、②分别展开介绍普惠和科创金融支持情况，其中普惠小微贷款余额35.6万亿元，科技贷款余额44.1万亿元，二者2025上半年合计新增约6.8万亿元，占全部贷款增量的53%。从银行角度理解投向变化，一是新增贷款风险更低，银行不再为信用扩张而过分下沉客户；二是信贷节奏阶段性放缓可能说明低效信贷的挤出，“量价”更加平衡。

存贷“反内卷”见效，贷款定价或有合意底线，关注存款搬家中的成本降幅

　　“过度减点”贷款减少，贷款利率暂时难突破成本线。2025Q1货币政策执行报告中，将贷款定价减点情况拆分为[0，LPR-1%）、[LPR-1%，LPR-0.5%）、[LPR-0.5%，0）三个区间，本次报告我们可以看到明显的边际变化：[0，LPR-1%）区间贷款占比6月环比5月压缩2 pct，侧面反映央行对贷款定价的“合意水平”愈发关注，超低价贷款或受自律约束。我们估算当前企业一般贷款定价的成本线约为2.71%，零售按揭约为2.94%，暂时贷款利率或较难突破。因贷款FTP锚定LPR并参考实际负债成本变动，下阶段贷款利率下行需LPR降息引导或银行实际负债成本改善配合。新起息存款价格实质性下降，下阶段关注存款“财富化”进程中，付息率是否如预期改善。从融360数据观测，5月开始跟随挂牌调整，银行新吸收存款付息率出现快速下降，我们认为本次挂牌调整中小行的跟进速度更快，2025年6月一年期定存起息价格约1.29%，三年期约1.69%，分别较3月下降28BP、35BP，存款定价“反内卷”也开始看到效果。我们看好2025H2息差企稳的核心逻辑是高息定存的到期重定价，由于股市情绪提振，存款活化及非银化自7月起加速，存款搬家中的结构变化会否对冲降成本效果需紧密关注。

货币政策：“防空转”侧重稳息差，预计资金面暂时不会收紧

　　在下阶段货币政策主要思路上，央行再次提及“防范资金空转”，但或基于实体融资成本有效下降的考虑，去化一些低效存贷业务稳息差。现阶段存款“财富化”初期，银行的负债稳定性面临挑战，央行对流动性的主导权在提升，我们认为适度宽松的政策仍需落实落细，资金面因此收紧的概率不大。

投资建议：低利率时代的价值重估，银行的稳定红利属性具有稀缺性

　　低利率大资管时代，居民财富或向稳定股息权益方向转移，继续看好经济动能的稳步回升以及银行估值抬升。我们认为2025年银行经营业绩将基本保持稳定，主要基于资负结构优化、息差降幅收窄、零售风险可控、债券流转贡献业绩等几方面考虑，银行红利属性将获得加持，保险中长期资金、公募低配资金等或将继续推动板块行情持续。受益标的农业银行、招商银行、中信银行、北京银行等。

　　风险提示：净息差超预期收窄；部分企业经营情况不佳传导至信用成本等。