（来源：市场投研资讯）

2024年，京沪高铁实现营业总收入421.57亿元，同比增长3.62%；归属于上市公司股东的净利润为127.68亿元，同比增长10.59%，公司在疫情后复苏阶段展现出较强的韧性。京福安徽营收加速增长，叠加雄商高铁2026年通车预计贡献增量客源车次，中长期具有明显成长性。

 支撑评级要点

京沪高铁：中国高铁标志性工程，2024年归母利润超127亿元。京沪高铁是中国高速铁路的标志性工程，全长1318公里，2011年全线通车，2020年A股上市，累计运输旅客超16亿人次。公司商业模式是采取委托运输管理模式运营，运输组织由沿线铁路局具体负责。公司主营业务为高铁旅客运输，营收来源主要分为旅客运输收入和路网服务收入，2024年分别占比为38%和62%。2024年和2025年Q1营收分别为421.6亿元和102.2亿元，同比增长3.6%和1.2%，归母净利润分别为127.7亿元和29.6亿元，同比增长10.6%和0.03%，毛利率分别为47.4%和45.4%。

高铁行业：2024年发送旅客超32亿人次，中国公众最偏好的出行方式之一。2008年京津城际开行标志中国进入高铁时代，截至2024年底，中国高速铁路营业里程已超过4.5 万公里。2024年高铁客运量占铁路客运量比例超75%。

关键因素：①票价机制：高铁客运价格市场化改革持续推进，京沪高铁差异化定价策略有效平衡客流量与收益，当前执行的二等座票价较京沪航线经济舱均价低超20%，价格优势明显。②出行需求：2024年京沪高铁沿线七省市GDP占全国三成以上，有效支撑高铁客运出行需求。③网络效应：日益完善的高铁网络催化增量出行需求，雄商高铁未来开通有望为京福安徽线路带来增量客源。④技术进步：动车组技术进步改善高铁线路使用效率，目前我国时速达450km/小时的CR450动车组正在研发过程中，展望未来若后续逐步落地应用，将有助于高铁线路提供更加充足的产能供给。

同业对比：京沪高铁运营模式“轻”优势，日本东海客运盈利能力具备领先水平。国内方面，京沪高铁委托管理模式运营，广深铁路全环节负责运行，京沪高铁的商业模式更偏向高附加值的长途干线运营与路网资产收益，而广深铁路则侧重综合运输服务与区域市场深耕。中日对比方面，日本东海客运盈利能力更具优势，京沪高铁资产负责率相对较低。

评级面临主要风险

宏观经济波动抑制出行需求风险，跨线列车协同效应弱化风险，京福安徽盈利可持续性风险，刚性成本压力，交通方式替代竞争加剧风险。

报告正文

一、京沪高铁：中国高铁标志性工程，2024年归母利润超127亿元

1

公司概况：中国高速铁路标志性工程，

累计运输旅客超16亿人次

京沪高铁是中国高速铁路的标志性工程，全长1318公里，2011年全线通车，2020年A股上市。2008年，京沪高速铁路股份有限公司成立，负责京沪高铁的建设与运营。2008年4月，京沪高铁正式开工建设。2011年6月30日，京沪高铁正式开通运营，全长1318公里，连接北京、天津、河北、山东、安徽、江苏、上海等七省市。2019年11月14日，京沪高铁IPO申请获得中国证券监督管理委员会审核通过。2020年1月16日，京沪高铁在上海证券交易所主板挂牌上市，股票代码为601816.SH，成为“中国高铁第一股”。

中国国铁集团为公司实际控制人，全国社保基金及京沪高铁沿线省市铁路投资公司为主要股东。截至2025年7月30日，其第一大股东是国铁集团旗下的中国铁路投资有限公司，持股43.39%。全国社会保障基金理事会作为重要长期投资者，持股6.24%。沿线省市的地方铁路投资公司也持有一定股份，如江苏省铁路集团持股4.77%、上海久事铁路投资建设有限公司持股4.57%、南京铁路建设投资公司持股4.38%。

京沪高铁作为中国高铁网络的核心干线，连接北京、天津、河北、山东、安徽、江苏、上海等七省市，北京至上海最短运行时间4小时18分钟。京沪高速铁路采用世界一流的高铁技术建设，全线采用动车组列车运行，设计目标时速为350公里/小时，设计区间最小列车追踪间隔为3分钟。自开通运营以来，北京至上海全程最短运行时间目前已经缩短到4小时18分。据国铁集团披露数据显示，截至2023年6月30日，京沪高铁安全运营12年来，京沪高铁全线累计开行列车159.1万列，安全发送旅客16.1亿人次。

2020年上市募集资金收购京福安徽公司65%股权，拓展高铁运营里程。京福安徽分公司运营的合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段及郑阜铁路安徽段四条高铁线路，以统一的设计时速350公里/小时技术标准，构建起长三角核心城市群的立体交通网络。这组黄金动脉北接京沪高铁蚌埠南站，南联合肥枢纽，向西贯通商丘、郑州，向东延伸至杭州、上海，形成"八纵八横"高速铁路网中南北通道与东西通道的战略交汇点，通过对接沿江通道、沪昆通道、陆桥通道等国家主干线，实现长三角与中原城市群、京津冀经济圈的深度串联。据聊城市交通运输局，雄商高铁预计2026年9月通车，建成后将串联京津冀、山东半岛和中原城市群，成为南北交通新动脉。

2

商业模式：采取委托运输管理模式

运营，运输组织由沿线铁路局具体

负责

京沪高铁公司主要通过委托运输管理模式进行运营。具体而言，京沪高铁负责京沪高铁线路和设备资产使用情况的监管与产品设计，而旅客运输相关事项委托给第三方机构。京沪高铁公司将运输组织管理、运输设施设备管理、运输移动设备管理、运输安全生产管理、铁路用地管理等委托京沪高速铁路沿线的北京局集团、济南局集团、上海局集团管理，铁路局使用相关线路设备并维修，京沪高铁对其管理工作进行监督并向其支付委托运输管理相关费用。京沪高铁公司将牵引供电和电力设施运行维修委托中铁电气化局集团进行管理，铁路局对中铁电气化局集团的工作实施监督管理，并由京沪高铁公司向中铁电气化局集团支付维管费。

路网收入由铁路总公司资金清算中心统一清算。各铁路公司通过12306网站统一售票，票款收入进入中国铁路总公司，由中国铁路总公司资金清算中心进行清算。中国铁路总公司资金清算中心将各铁路公司本线收入以及其他铁路公司使用本线产生的线路使用服务收入和接触网使用服务收入划入各铁路公司，同时将各铁路公司使用其他铁路公司的线路使用服务费和接触网使用费划出到其他铁路公司。

3

主营业务：旅客运输和路网服务贡献

主要收入，路网服务收入占比稳步提

升

京沪高铁主营业务为高铁旅客运输，营收来源主要分为旅客运输收入和路网服务收入。旅客运输指为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款；路网服务指其他铁路运输企业担当的列车在京沪高速铁路上运行时，向其提供线路使用、接触网使用等服务并收取相应费用等。担当列车一般是本线列车，非担当列车一般为跨线列车。

常态情景下，京沪高铁本线年客运量超5000万人次，营收约为160亿元。2019年京沪高铁本线运送旅客量达5333万人次，2020年至2022年受疫情影响，客运量显著下滑，2023年本线客运量恢复至5325万人次，较2022年增加209.1%，推动客运收入上升至160.8亿元。2024年本线旅客量微降至5202万人次，同比下降2.3%，客运收入同比下滑1.57%。

公司路网服务收入呈现增长趋势，2024年本线路网服务收入超200亿元，京福安徽分公司路网服务收入近60亿元。公司2024年路网服务收入达259.6亿元，较2019年实现52.5%的显著增长。京沪高铁本线2024年跨线路网服务收入突破200.9亿元，较2019年151.1亿元的基数稳步增长，2024年下半年同比提升11.3%至5400.5万列公里，反映了长三角地区高铁网络协同效应逐步释放。同时，京福安徽公司经营逐步进入成长期，其路网服务收入从2019年的19.1亿元上升至2024年的58.7亿元。

路网服务收入占比由2018年48%上升至2024年62%。公司路网服务收入主要包括线路使用服务、接触网使用服务费用。疫情前的2018年与2019年路网服务收入占比分别为48%与52%，而在疫情期间，公司的客运服务收入受到了严重的冲击，但路网服务受到影响相对较小，因此路网服务收入占据了主营业务的主要地位，于2020年达到了68%，随后在2022年更是达到了72%，疫情后进入常态情况，2023年和2024年占比分别为60%和62%。

分业务类型来看，公司客运收入受疫情影响波动较大，路网服务收入韧性相对较强。从2018-2024年数据来看，受新冠疫情影响，京沪高铁客运业务呈现较大波动，2023年逐步恢复常态水平，客运收入达160亿元；京沪高铁路网服务收入相对波动性较小，2023年突破240亿元，2024年接近260亿元，主要原因是高铁路网逐步完善，催化跨线列车量稳步提升。

4

财务状况：公司2024年归母净利

润超127亿元，京福安徽盈利能力

逐步改善

京沪高铁2024年营业总收入创新高，超过420亿元。2019年公司营业总收入为329.42亿元，同比增长5.72%。受新冠疫情影响，2020年公司营业总收入为252.38亿元，同比下降27.59%。2021年，随着疫情的逐步控制，公司营业总收入恢复至293.05亿元，同比增长16.11%。2022年，疫情反复导致公司营业总收入下滑至193.36亿元，同比下降34.02%。2023年，疫情结束后，公司营业总收入大幅增长至406.83亿元，同比增长110.40%，显示出强劲的复苏势头。2024年，公司营业总收入达到421.57亿元，同比增长3.62%，公司业绩在2023年后继续保持稳定增长。2025年1季度，公司营收为102.23亿元，同比增长1.16%。

京沪高铁2024年归母净利润达127.68亿元，超出疫情前水平。2019年公司归母净利润为119.37亿元，同比增长16.48%。2020年受新冠疫情影响公司归母净利润下降至32.29亿元，同比下降70.83%，2021年随着疫情形势好转归母净利润恢复至48.16亿元，同比增长49.15%，但仍未恢复至疫情前水平，2022 年疫情反复导致公司归母净利润出现亏损，达到-5.76亿元，同比下降111.96%，2023 年疫情结束后客运市场快速回暖，公司盈利能力逐步改善，2023年归母净利润达到 115.46 亿元，其主要得益于客流量的快速恢复，2024 年公司归母净利润达到 127.68 亿元，同比增长 10.59%，显示出公司在2023年后继续保持稳定增长。2025年1季度，公司归母净利润为29.64亿元，同比增长0.03%。

京沪高铁2024年的盈利能力虽从疫情期间的历史低谷显著回升，但仍未恢复至2019年高位水平。具体来看，公司2024年毛利率为45.4%，较2019年的51.1%下降5.7个百分点，主因高铁疫情后客流结构变化长途出行比例阶段性降低，导致客运收入弹性受限。净资产收益率ROE从2019年的7.88%下降至2024年的6.42%，公司收购京福安徽公司扩张路网的同时新增债务，净资产规模扩大稀释了利润转化效率，挤压了盈利空间。

经营现金流规模已突破疫情前峰值。具体来看，2024年经营现金流达200.7亿元，较2019年的167.2亿元增长20%，主要原因是疫情后高频次、高密度开行列车带来的客流量提升，驱动主营业务造血能力突破历史高。从波动性看，疫情冲击使经营现金流在2022年下降至68亿元后，2023年反弹至210.8亿元，2024年同比回落4.8%，反映客流增长已进入平台期。

京沪高铁偿债能力表现为长期偿债能力与短期偿债能力均上升。2020年资产负债率30.7%，较疫情前2019年的14.3%高出16.4个百分点，主因为收购京福安徽公司所致，随后京沪高铁为降低偿债风险主动降低资产负债率，2025年Q1负债率达到20.7%。但流动比率从2019年的1.97下至2020年0.72，2024年回升至1.47，2025Q1达1.82，核心驱动在于流动资产规模较疫情前增长至2025Q1的155.62亿元，同时通过债务结构调整使流动负债较2020年峰值削减至2025Q1的85.51亿元。当前短期偿债能力已经基本恢复至健康区间，长期负债压力较疫情期间明显缓解。

近两年京沪高铁分红比例超过45%。从分红情况来看，京沪高铁2022年、2023年、2024年分红总额分别为5.6亿元、54.79亿元、57.83亿元，同比分别为-76.8%、878.4%、5.5%。2022年受疫情影响，分红金额下降。2023年、2024年派息率分别为47.46%、45.29%。每10股派息从2020年0.329元升至2024年1.182元，五年累计增长259%。排除2022年非经常性的亏损影响，从整体上看，随着国家经济复苏，由于本线稳定的客流量以及路网服务的稳定收入，京沪高铁收入相对稳定，有望维持稳定的分红比例。

京沪高铁旗下京福安徽公司的经营表现近年来呈现出显著的修复轨迹，盈利能力逐步改善。自2020年录得20.9亿元净亏损后，公司亏损额逐年收窄，2023年亏损降至9.7亿元，同比降幅达65.4%，2024年亏损进一步缩减至2.7亿元，较上年同期大幅收窄72.2%。营业收入方面，2024年以58.7亿元创下自被收购以来营收历史新高，同比增速达7.3%，核心业务的增长韧性已逐步显现。2022-2024年京福安徽净利润分别为-28.0亿元、-9.7亿元、-2.7亿元，同比变化分别为+62.8%、-65.4%、-72.2%。目前公司仍处于爬坡期，增长速度已经比过去有所提升，因此2025年全年维持增长的可能性较大。

二、高速铁路：2024年发送旅客超32亿人次，中国公众最偏好的出行方式之一

1

行业沿革：2008年京津城际开行标

志中国进入高铁时代，2024年高铁

客运量占铁路客运量比例超75%

2008年京津城际铁路开通，标志着中国进入高速铁路时代，截至2024年底，中国高速铁路营业里程已超过4.5 万公里。京津城际铁路是我国第一条具有自主知识产权、国际一流水平的高速铁路，最高时速可达 350 公里。该铁路连接北京和天津两大城市，全长约120公里，它的开通为两地居民的出行提供了极大的便利，也为中国高铁的发展积累了宝贵的经验。截至2024年底，中国高速铁路营业里程已超过4.5 万公里。

2024年高铁客运量占铁路客运量比例超过75%。2008年我国高铁客运量在铁路客运总量中仅占 0.5%，随着我国高铁建设进程不断推进，客运量占比也随之稳步提升。到2023年，占比已上升至75.2%，高铁在铁路客运领域的地位日益重要。2024年，高铁在我国铁路客运中的核心地位进一步巩固。据国家统计局数据显示，2024年全国铁路旅客发送量完成 43.12 亿人次，同比增长 11.9%。其中，动车组旅客发送量达到 32.72 亿人次，占全国铁路旅客发送量的75.9%，同比增长 12.9%。

随着中国高铁网络日益完善，高铁成为中国公众出行最偏好的方式之一。从2015年至2024年的数据来看，铁路旅客运输量从25.35亿人攀升至43.12亿人，民航从4.36亿人增至7.30亿人，铁路运输是民航的5-6倍。2023年铁路运输量38.54亿人已超越疫情前水平2019年的36.60亿人，民航2024年7.30亿人超过疫情前2019年的6.6亿人。高铁优势在于网络效应：铁路已经覆盖全国99%的20万人口以上城市，高铁覆盖全国96%的50万人口以上城市，相比于民航263个机场的覆盖密度，高铁成为了越来越多人出行的首选。

2

高铁票价：高铁客运价格市场化改革

持续推进，京沪高铁对标国外同行单

票价格相对更优惠

高铁票价改革稳步推进，逐步由政府指导价过渡到浮动票价机制。2007年原铁道部发布通知，明确规定了时速110公里以上的动车组列车软座票价基准价：一等座0.3366元/人公里、二等座0.2805元/人公里，允许铁路运输企业上下浮动10%。2015年底，国家发改委发布《关于改革完善高铁动车组旅客票价政策的通知》，明确了铁路运输企业可以依据价格法律法规自主制定时速200公里以上的高铁动车组列车一、二等座旅客票价。此后，国铁集团及旗下各铁路局开始根据各车次客流状况、运营成本等，进行差异化的票价调整，浮动的差异化市场调价机制逐渐推广。

自2020年12月起，中国铁路部门开始实施票价浮动机制的改革。京沪高铁率先试点，票价浮动范围约为±15%。此后，在2021至2023年期间，沪宁、宁杭等69条干线逐步推广差异化定价，票价浮动范围保持在±20%。到2024年6月，京广高铁武广段、杭深铁路杭甬段等4条干线实施全市场化调价，票价浮动范围进一步扩大至5.5折至20%上浮。2025年4月，京沈、沈大等线路推行“周中-周末”多档浮动体系，动态调整120余车次票价。

京沪高铁实施浮动票价后二等座全票价上涨约15%。2011年6月底，京沪高铁开通运行，实行时速300公里和250公里混跑模式，当时全程票价标准为：时速300公里动车组列车二等座全票价为555元，时速250公里动车组列车二等座全票价为410元。2020年12月23日后，京沪高铁对时速300-350公里高铁动车组列车开始实施浮动票价机制，二等座全票价上调至598元，但由于浮动票价机制，二等座票价下限也下调至498元。与主要竞争对手航空公司对比，京沪线高铁票价更具价格竞争优势。

京沪高铁自2020年12月实施浮动票价机制后，区间票价灵活性与竞争力进一步凸显。以北京南站至上海虹桥站1318公里全程为例，二等座执行票价动态调整后区间下限为498元、上限为598元，较此前固定票价555元实现价格区间优化。而对应航线经济舱均价长期维持在800元以上，高铁票价仅为航空票价的62%~75%，北京至南京1023公里高铁票价504元，比航空670元低约25%，北京至南京高铁票662元，比航空873低约24%。

在全球主要高铁线路中，中国高铁的票价水平显著低于其他国家，展现相对较高性价比。例如，京沪高铁全长1318公里，最高时速350公里/小时，票价基价仅为0.47元/人公里。相比之下，西班牙AVE马德里-塞维利亚线为0.92元/人公里，日本东海道新干线为1.44元/人公里，韩国京釜高速铁路为1.26元/人公里。

3

出行需求：沿线七省市GDP占全国

三成以上，有效支撑高铁客运出行

需求

京沪沿线省份经济相对发达保障客运需求。近年京沪高铁旅客发送人数相对稳定，2023年本线运送旅客量为5325万人，同比增长209.1%；2024年本线运送旅客量为5202万人，同比微降2.3%。京沪高铁强劲的旅客运输需求来源于京沪高铁沿线七省市（北京、天津、河北、山东、安徽、江苏和上海）活跃的经济发展。2019-2024年七省市总GDP增速稳定在3%以上，2024年七省市总GDP达到45.6万亿元，同比增长8.72%，占2024年全国GDP的33.77%。

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增量因素：日益完善的高铁网络催化

增量出行需求，动车组技术进步改善

高铁线路使用效率

中国高铁网络持续完善，高铁“公交化”出行特征日益凸显。截至2025年7月21日，“八纵八横”高铁网已建成投产81.5%，高铁营业里程达4.8万公里，占世界高铁总里程的70%以上，覆盖全国97%的50万以上人口城市。据国务院发布的《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》显示，到2025年，我国铁路营业里程达到16.5万公里，其中高铁5万公里。据《新时代交通强国铁路先行规划纲要》显示，到2035年，铁路网规模将达到20万公里左右，其中高铁7万公里左右，基本实现内外互联互通、区际多路畅通、省会高效连通、地市快速通达、县域基本覆盖。

雄商高铁未来开通有望为京福安徽线路带来增量客源。雄商高铁是国家中长期铁路网规划“八纵八横”高速铁路主通道中“京港（台）通道”的重要组成部分，北起北京丰台站，南至商丘站，途经北京、河北、山东、河南多地。全线共设北京丰台、双辛、雄安、任丘西、肃宁东、深州东、衡水南、枣强南、清河西、临清东、聊城西、阳谷东、台前东、梁山、郓城、菏泽东、曹县西、商丘站等18个车站。铁路等级为高速铁路，正线为双线，设计速度350公里/小时。雄商高铁建成通车后，将形成新的一条南北高铁通道，为京福安徽线路带来增量客源。

动车组技术逐步优化进步，促进高铁线路使用效率提升。京沪高速铁路综合维修天窗开设时间大致为0：30～4：30，矩形综合维修天窗会在运行图中形成能力空费“三角区”。因此在不同路线区段内，存在一定的可运行时间，运用可运行时间与行车间隔可以求出各区段平行运行图通过能力。其中，北京-上海全区段运行时间为7:00-19:00，运行间隔为5min可计算通过能力为144对/天。目前，我国时速达450km/小时的CR450动车组正在研发过程中，若后续逐步落地应用，将有助于高铁线路提供更加充足的产能供给。

三、同业对比：京沪高铁运营模式“轻”优势，东海客运盈利能力具备领先水平

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国内对比：京沪高铁委托管理模式运

营，广深铁路全环节负责运行

目前国内铁路客户的主要上市公司包括京沪高铁和广深铁路。广深铁路是我国唯一沪港两地上市铁路运输企业，客运业务是主要运输业务。1996年5月，公司发行的 H 股在香港联交所上市；2006年12月，公司发行的A股在上交所上市；2007年1月，公司运用发行 A 股所募集资金成功收购广州至坪石段铁路（京广线南段），至此公司独立运营深圳-广州-坪石铁路，主要盈利模式是自承运担当、乘务担当和路网使用权模式。

广深铁路的客运业务是公司最主要的运输业务，包括广深城际列车（含广州东至潮汕跨线动车组）、长途车和过港直通车运输业务，同时兼有货运业务和路网清算及运营服务业务。广深港铁路是中国内陆通往香港的主要铁路通道之一，线路连接了京广、京九、三茂、平南、平盐、厦深铁路、穗莞深城际、赣深铁路和香港铁路东铁线，是中国铁路交通网络的重要组成部分。

广深铁路客运业务在2024年整体呈现稳步增长态势。2024年，广深铁路完成旅客发送量6910.67万人，同比增长16.51%。客运业务总收入达到109.95亿元人民币，同比增长2.50%。其中，广深城际列车发送旅客2596.28万人次，同比增长10.97%，收入为31.98亿元，同比增长0.90%；长途车发送旅客4213.86万人次，同比增长20.00%，收入为49.27亿元，同比下降8.72%；过港直通车发送旅客100.53万人次，同比增长25.24%，收入为22.63亿元，同比增长44.87%。广深铁路在满足大湾区内高频次、短途出行需求方面具有显著优势，同时也为长途旅客提供了便捷的出行选择。

从业务分布角度来看，广深铁路和京沪高铁的业务结构仍存在显著差异。京沪高铁的业务主要集中在高铁客运和路网服务。2024年，京沪高铁本线客运业务收入占比为37.5%，路网服务业务收入占比为61.6%。这种业务模式体现了其“网运分离”的运营特点，即公司通过提供线路、接触网等基础设施服务收取路网使用费，同时通过本线担当列车获取客票收入。

广深铁路业务涵盖客运、货运、路网清算及其他运输服务等多个领域。其中，客运和路网清算服务是其业务的重要组成部分。客运方面，广深铁路主要运营广深城际列车、广九直通车以及长途列车服务。广深城际列车是连接广州与深圳之间的重要快速铁路客运线路，具有班次频繁、运行时间短、舒适便捷等特点，为两地的商务往来、旅游出行及日常通勤提供了极大的便利。广九直通车则是连接内地与香港的重要铁路客运线路。在路网清算及其他运输服务方面，广深铁路主要包括路网清算服务和委托运输服务。

高铁客运收入方面，京沪高铁客运收入高于广深港高铁，但其单位票价仅为广深港高铁的31%。广深港高铁凭借1.52元/人公里的票价，在短途跨境刚性需求支撑下，以141公里的线路实现单程215元的客票收入；京沪高铁二等座票价为0.47元/人公里，依靠1318公里的超长线路与庞大客流量创造较高收入。

路网收入方面，京沪高铁营收规模相对更大。2019年至2024年期间，广深铁路的路网收入从99.03亿元增长到126.86亿元，2023年和2024年分别实现16%和5%的增长。相比之下，京沪高铁的路网收入增长更为显著，2019年为170.18亿元，到2024年达到259.55亿元，在2023年实现了75%的同比增长，2024年继续保持7%的增长。

从成本来源分析，广深铁路的成本主要来源于工资及福利和设备租赁及服务费，而京沪高铁的成本主要来源于委托运输管理费和动车组使用费。广深铁路人工成本占比近38%，京沪高铁通过委托管理模式实现人工成本外包。工资及福利在广深铁路的成本中占比高达37.98%，凸显了其作为传统铁路运营企业对人力的依赖，尤其是在客运、货运和路网清算业务中，大量人员投入是其运营的基础。而京沪高铁的工资及福利成本包含在委托运输管理费中，具体而言，京沪高铁通过委托运营模式将线路管理、设备维护等职能外包给沿线铁路局，从而实现轻资产运营，这种模式降低了直接运营风险，提高了运营效率。广深铁路采用自主运营模式，不涉及委托运输管理费，其运营成本更多地集中在人力和设备维护上。

设备租赁及服务费在广深铁路的成本中占比为36.29%，而京沪高铁的动车组使用费占比为19.97%。广深铁路业务不仅涵盖高铁客运，还包括城际列车、普速列车以及货运等多种业务类型，因此，为满足多样化的业务需求，广深铁路需要租赁更多的设备，如机车、车辆、集装箱等。此外，随着增开跨线动车组列车以及铁路运营服务范围的拓展，设备租赁及服务费随之增加。

固定资产折旧方面，京沪高铁的占比高达21.85%，远高于广深铁路的7.27%。主要原因是京沪高铁的资产规模较大，其线路、信号设备和动车组等固定资产的密集投入，是支撑其高效运营的基础，同时带来了较高的折旧成本。

能源支出方面，京沪高铁的占比为18.04%，远高于广深铁路的6.52%。主要原因一方面是高铁运行的高能耗特性，尤其是在高速列车的电力消耗上，而广深铁路业务中仍包含低能耗的普速列车。另一方面京沪高铁整体的线路长度要高于广深铁路。

从商业模式角度来看，京沪高铁的商业模式更偏向高附加值的长途干线运营与路网资产收益，而广深铁路则侧重综合运输服务与区域市场深耕。京沪高铁采用“委托运输管理”模式，将线路维护、车辆调度等环节委托给铁路局，自身专注于票务收入及路网服务收费，其收入主要依赖高密度的商务客流及跨线列车使用费，并通过动态定价策略提升收益弹性。其客群集中于连接京津冀与长三角的商务及长途旅客。广深铁路以自营模式为主，业务覆盖客运、货运及线路服务，客群以珠三角短途通勤及区域旅客为主，但受区域竞争及公路运输分流影响，毛利率波动较大，盈利更依赖货运及线路租赁收入。

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中日对比：东海客运盈利能力更具

优势，京沪高铁资产负责率相对较低

近15年日本高铁相关上市公司营收增长平稳，疫情后公司恢复状态良好。2010财年-2020财年，东海客运与东日本铁路营收增长平稳。2021财年，受疫情冲击，东海客运营收降至8235亿日元，同比下降55.36%，东日本铁路营收也大幅下降至17646亿日元，同比下降40.12%。2024财年，东海客运营收达到17104亿日元，同比增长22.15%；东日本铁路营收为27301亿日元，同比增长13.49%。到2025财年，东海客运营收为18318亿日元，同比增长7.10%；东日本铁路营收为28876亿日元，同比增长5.77%，表现出当前稳定的恢复态势。

新冠疫情后，日本高铁企业净利润逐步恢复。2021财年，东海客运和东日本铁路净利润均陷入亏损，前者净亏2015.5亿日元，后者净亏5779亿日元。2023财年东海客运恢复盈利，净利润达2194.2亿日元，2024财年升至3844.1亿日元，同比增长75.20%；东日本铁路则在2023财年重返盈利轨道，净利润为992.3亿日元，2024财年继续增至1964.5亿日元，同比增长97.97%。到2025财年，东海客运净利润达4584.2亿日元，同比增长19.25%，东日本铁路为2242.9亿日元，同比增长14.17%。整体来看，日本高铁在疫情后盈利修复状态良好。

2024年日本东海客运ROE超10%，处于相对领先位置。2024年京沪高铁ROE为6.42%，高于广深铁路3.96%，但相比日本东海客运的10.32%，以及东日本铁路的7.99%，仍有改善空间。

京沪高铁和东海客运毛利率和营业利润率水平相对较高。2024年京沪高铁毛利率为47.39%，低于东海客运的49.29%，高于东日本铁路的35.74%。2024年京沪高铁营业利润率为40.58%，高于东海客运、东日本铁路公司、广深铁路的38.37%、13.05%和5.44%。

京沪高铁收购京福安徽后资产负债率逐年下降。京沪高铁2021年到2024年的资产负债率分别为28.50%、28.16%、25.43%和20.87%。2024年东海客运、东日本铁路公司的资产负债率分别为54.87%和71.77%。

风险提示

1. 宏观经济波动抑制出行需求风险。公司本线客运收入部分依赖商务及长途出行需求，若宏观经济复苏不及预期导致企业差旅预算收缩或居民消费降级，可能拖累客流量修复进度，尤其对高价商务座需求产生显著影响。

2. 跨线列车协同效应弱化风险。路网服务收入增长依赖全国高铁网络调度效率及跨线车次密度提升，若关键枢纽节点运能饱和、新线接入进度延迟或路网协调机制不畅，将制约跨线业务收入释放空间。

3. 京福安徽盈利可持续性风险。京福安徽虽实现单季盈利，但其进一步释放盈利空间依赖2026年雄商高铁通车的流量导入。若竞争线路分流超预期，可能延缓该板块业绩释放节奏。

4. 刚性成本压力。委托运输管理费按合约年增超5%，若客流量增长滞后于成本增速，高固定成本结构将侵蚀毛利率，导致利润弹性低于收入增长。

5. 交通方式替代竞争加剧风险。航空业票价折扣灵活，公路网提速升级分流短途客源，可能削弱高铁在中短途市场的相对优势，尤其影响对价格敏感型客群的吸引。

本文来自中银证券研究部于2025年8月1日发布的报告《京沪高铁："京沪主动脉+京福新线网+票价浮动化"三维共振，高铁龙头再启航（20250801）》欲了解具体内容，请阅读报告原文。（分析师：王靖添，执业编号：S1300522030004）

评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：

公司投资评级：

买        入：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20%以上；

增        持：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10%-20%；

中        性：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；

减        持：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10%以上；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：

强于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数；

中         性：预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平；

弱于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数。

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