来源：智本社

7月15日，国家统计局公布数据显示，初步核算，上半年国内生产总值660536亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%。

上半年，美国对等关税政策对经济的冲击低于预期，录得的经济数据、股票市场与人民币汇率的表现偏强。

不过，很多人认为，宏观经济增长与个人微观体感存在差距。当前中国经济的真实情况如何、存在哪些问题？下半年随着关税冲击加深，中国经济将怎么走？

本文逻辑

一、上半年经济的五大特征

二、下半年经济的两大挑战

三、中国经济的根本性对策

【正文6000字，阅读时间15'，感谢分享】

01

上半年经济的五大特征

上半年，中国宏观经济出现了五大新特征（后疫情时代中国宏观经济五大特征）：

第一，名义GDP增速低于实际GDP。

名义GDP包含价格，实际GDP扣除价格；当价格增长时，名义GDP增速高于实际GDP；当价格下跌时，名义GDP增速低于实际GDP。

在过去高增长时代，通胀压力较大，价格长期增长，名义GDP自然高于实际GDP；但是，从2023年开始，市场价格持续下跌，名义GDP连续9个季度低于实际GDP。今年上半年，名义GDP同比增速为4.3%，实际GDP增速为5.3%，前者低于后者1个百分点。

很多人会问：名义GDP长期低于实际GDP，跟我们个人有什么关系？只要实际GDP增长，就意味着实际收入增长，房价车价等商品价格下跌，个人的购买力反而上涨。

对于现金储蓄充足的家庭来说，不需要过度关注名义GDP；但是，对于高负债的家庭/经济体来说，名义GDP长期低于实际GDP，将构成实质性的威胁。

原因是，名义GDP增速/下降，意味着名义收入增速/下降，但债务是刚性的（只有利息下降），这就容易导致负债率上升，推升高负债家庭的偿债负担。

所以，一个高负债的经济体、一个高负债的家庭，一定要高度关注名义GDP、名义收入下跌。

第二，GDP增速与税收收入增速背离。

通常，GDP曲线与收入曲线是一致的，不可能长期背离。原因是，按照收入法核算的GDP，其实是各个部门的收入加总。

长期以来，中国GDP增速与税收收入增速是一致的，从2010年到2018年三季度，二者平均的偏离度只有2个百分点左右；但是从2018年四季度开始，二者平均偏离度扩大到9个百分点左右。今年上半年，实际GDP同比增速为5.3%，（1-5月）税收收入同比下降1.6%，二者偏离度为6.9个百分点。

这是一个很奇怪的现象。一种解释是，实际GDP扣除了价格，税收收入包含价格，因为价格下跌拉低了税收收入。但是这个解释是不充分的。我们把实际GDP换成同样包含价格的名义GDP，上半年名义GDP增速与税收收入的偏离度仍然达到5.9个百分点。

我们很难从经济逻辑上找到原因，只能从统计政治学上去推测。一般认为，GDP指标与收入指标不可能长期背离，未来GDP曲线大概率会向收入曲线回归。

第三，消费保持增长，价格维持低迷。

疫情之后，消费保持增长，但是价格低迷，CPI维持零附近。今年上半年，在以旧换新政策的刺激下，汽车、家具、家电等产品带动消费增长，但没能提振价格，社会零售与价格的偏离度超过4个百分点。6月份社会零售同比增长4.8%（回落趋势），CPI同比增速只有0.1%。

通常，消费强劲，意味着需求强劲，通胀上升。但是，从上半年量价背离表现可以看出，当前需求依然低迷，产能依然过剩，仍处于以价换量的艰难的出清周期。

第四，工业保持增长，价格长期下跌。

与终端消费相比，中上游的量价背离更严重。疫情之后，规模以上工业增加值保持较高增长，但是PPI持续下跌，实际上，PPI已经连续下跌33个月。

6月份，规模以上工业增加值同比增长6.8%，涨幅扩大1个百分点；PPI同比下跌3.6%，跌幅扩大0.3个百分点；二者偏离度进一步扩大到超10个百分点。

具体到行业上，煤炭开采和洗选业增加值同比增长6.5%，价格下跌21.8%；石油和天然气开采业增长3.6%，价格下跌12.6%；黑色金属冶炼和压延加工业增长4.1%，价格下跌11.3%；汽车制造业增长11.4%，价格下跌2.2%。

这突出的量价背离问题反映了当前中上游市场需求不足、产能严重过剩，市场正在以价换量去库存。

第五，社会融资保持强劲，市场利率却持续下降。

疫情之后，社会融资增速有所下降，但依然维持较高的增速，反映投融资供给与需求的价格——利率却持续下降，各期限国债利率、存贷款利率、民间借贷利率均大幅度下跌。今年6月份，社会融资增速为8.9%，增幅进一步扩大；10年期国债收益率为1.65%维持低迷。

通常，社会融资强劲，容易提振利率。但是，疫情之后的社会融资，量涨价降。原因是，大量的信贷、债券的量都是由政府、国有企业创造的，而居民部门信贷、企业债券融资是下降的。社融领域的量价背离反映了市场化的投资需求不足。

后三个特征，分别在消费领域、中上游工业领域、社融信贷领域，反映了当前经济的消费和投资需求不足、产能普遍过剩、各类市场价格下跌的问题与趋势。

02

下半年经济的两大挑战

以上五大特征的背后是中国经济需要面临与解决的长期性/结构性的问题。

下半年，中国经济需要关注以下两大挑战：

第一大挑战：防止需求不足恶化。

随着对等关税对出口冲击影响加深，出口对经济的作用将从推动转向拖累。下半年，预计出口将明显下降，相关出口制造企业的收入也将下降，这可能打击股票市场的信心与价格。

美国与越南率先达成了新的贸易协议，美国对越南征收20%的关税，对越南转出口到美国的商品征收40%的关税。预计，8月1日之前，将有一批国家与美国达成新的贸易协议。若东盟国家以美越为范本达成协议，那么中国的压力将上升。

原因：一是美国政府推高了全球整体关税率，这将抑制需求；二是美国对越南征收20%关税率，当前中国与美国之间加权关税率在35%-40%之间，其中15-20个百分点的关税差，足以削弱大部分商品的出口价格竞争优势和利润；三是美国对越南转出口到美国的商品征收40%的关税，这意味着转口贸易被关闭，将加速产业转移。

当外需下降时，内需不足的问题会更加突出。

上半年，中国经济学界出现一种不好的倾向：为中国内需不足、消费不足辩护。他们用消费实物量而非消费额作为标准，对比中国与美国居民的消费水平，得出的结论是，中国居民消费被低估，与美国的差距没有那么大。

这种分析，只能说两分道理、八分胡说八道，而且，这种分析是庸俗的、缺乏经济学智慧的。这么做的目的可能是为鼓吹投资找靶心。

假如中国人一个月理一次发，美国人也理一次，二者享受的服务次数是一样的，但是，价格差距很大，前者只要30元，后者需要300元，假设质量差距不大的情况下，按照消费额计算，中国人理发方面的消费福利只有美国人的10%。这显然不容易被接受的。

这种分析在一部分需求弹性不足的产品/服务上是有一定道理的，但在需求弹性强、价格高的产品/服务上是失效的。

有一个小故事，张五常去苏联考察，他发现，酒店的水壶是钢铁制成的，非常重，提起来费劲。张五常不解，后来他明白了，苏联的水壶产值是按钢铁数量来统计的，水壶越重、产值越高，但牺牲了消费福利。前苏联没有充分的价格指标，在跟美国较劲时只能使用数量指标来对比，但数量是反映不出消费福利水平的。

宏观经济学之所以采用价格指标而不是数量指标，是因为价格能够反映市场的供给与需求、产品的质量与数量，以及消费福利。这应该是一名合格经济学家的基本素养。

当前，我们需要正视消费不足的问题，加大消费方面的直接支出，避免在出口下降时需求不足进一步恶化。

第二大挑战：防止通缩长期化。

社会大众担心通胀，经济学家担心通缩。大家担心通胀的理由很简单，通胀侵蚀手上的财富，削减购买力。然而，当前经济的挑战不是通胀，而是通缩。

CPI已连续两年在零附近徘徊，PPI连续33个月下跌，房地产价格下跌30%-40%，信贷和债券市场的利率持续走低，A股十年如一日的稳定；近几年，房、车、家具、家电等大类消费品，手机、化妆品、服装等可选消费品，以及奢侈品，价格明显下跌。

尽管如此，社会大众依然担心通胀，其朴素的理由是，每年大规模印钞、发债，最终将引发通胀。

实际上，大规模印钞不等于通胀，通胀不是由货币发行量决定的，而是由货币流通量和流速决定的。

是否引发通胀/通缩，取决于两点：

第一，超发货币流向家庭部门/消费领域还是政府部门/投资领域。

当前，社会融资中60%以上都是政府和国有企业融资，然后就是大型制造企业贷款。换言之，每年高增长的货币更多流入政府部门和投资领域，更少流入家庭部门和消费领域。

去年开始地方政府进入化债周期，地方政府50%的新增债务融资用于偿还旧债，超过4万亿元的资金重新回流到银行系统，而真正用于投资、流入实体的资金要比预期更少。

这种印钞、借债与金融资本分配方式——非市场化方式，更可能加剧通缩，而非引发通胀。原因是，更少的资本流入家庭部门，无法提振消费，更多的资本流入政府部门和国有企业，政府部门在缺乏市场机制调节作用下集中投资，央国企控制的上游煤炭、钢铁、水泥等产能普遍过剩，导致价格持续下跌、通缩长期化。

第二，家庭收入水平、结构与预期。

在每年创造的巨额GDP中，家庭部门分享的部分大概是40%，剩下60%在企业部门、金融部门、政府部门，而国际经合组织的家庭分享的平均水平为60%。

一个国家家庭可支配收入占GDP的比重决定这个国家的消费率，与之对应的中国的消费率是40%，国际经合组织的平均消费率是60%。美国家庭可支配收入占GDP是70%多，决定其消费率70%多。

通常，家庭部门分享经济财富比例高，则拥有更强的购买力来提振消费；相反，一个国家的家庭可支配收入占GDP占比太低，则更容易陷入需求不足和通缩的困境。如果家庭可支配收入占GDP的比重能够达到国际经合组织的平均水平60%，家庭可支配收入明年将增加超过20万亿，这定然可以解决有效需求不足和通缩问题。

当然，家庭部门内部的财富分配同样重要，如果内部贫富分化大，即便家庭部门财富增加，也可能引发通缩/资产泡沫，而非通胀。原因是，富有家庭分享到巨额财富，他们倾向于投资，而非消费。在普通家庭购买力不足的情况下，他们的投资如政府、国企投资类似带来更多的产能，导致价格下跌；调整的策略是，紧缩投资、降低流动性，加剧通缩，或者投资股票等流动性更强的金融资产，短期内推高资产泡沫。

所以，通胀/通缩，不完全是货币引发的多寡决定，在市场调节不够充分的经济体中，更取决于财富分配结构，以及超发货币的传导与分配制度。我们需要改变财富分配结构与金融分配制度，避免通缩长期化。

当然，经济挑战还包括防止债务风险增加等，因篇幅有限，不作分析。

03

中国经济的根本性对冲

中国人或许是全世界最关心国家经济政策的国民。

几乎每一天都会有社友/朋友问我：社长，现在这种经济状况，政府该怎么做才能改变？

其实，所有能够改变的政策与建议，经济学家都提出来了，但“知道”与“做到”是两回事。从标本兼治的角度来看，“治标”指的是实施有效货币与财政政策；“治本”指的是围绕促进普通家庭收入增长实施制度改革。

一、治标：实施有效货币与财政政策。

货币与财政政策，起到的是逆周期调节作用，我在国家市场理论中称之为对冲作用，主要是针对短期问题、流动性风险。

过去几年，虽然央行也在降息，但是降息速度太慢，降息没能有效提振价格，导致实际利率反而上升，进一步抑制了投资、抬高了债务风险。

近些年，各类市场利率下降快：10年期国债利率降至1.6%，银行存款利率低于2%，保险预定利率降至2.5%，首套房个人住房贷款利率降至3%左右，个人消费信用贷款降至3.5%。但是，央行政策利率下降慢，基本被市场利率下降推着走。

当前，想要快速遏止通缩蔓延、防止债务恶化、避免流动性枯竭，最有效的办法就是大幅度降息，在极端情况下实施中国式量化宽松（购债）。货币政策想要立竿见影，需要做到“三个超过”：央行降息的速度超过市场利率下降的速度、超过价格下降的速度、超过市场预期。

预计，央行还将进一步降息，加速进入低利率时代。

央行降息定然带来一些问题，如利差缩小等银行风险，但是央行只有主动行动、积极快速行动，才有可能化解风险；如果被动行动、亦步亦趋，只会恶化风险、加速危机。如果央行做到以上“三个超过”，还可能提振市场预期，降低经济风险。

财政政策则复杂一些，但真正有效的财政政策是简单的，那就是从功能财政转向民生财政，将财政支出的大头从公共投资转向家庭部门/消费领域，直接提高居民收入与消费福利。

例如1万亿财政支出，用于投资基建项目，还是直接发放给居民。

当前，基建大量过剩，整体投资回报率极低，相关部门苦于没有好项目，这种情况下更合适的配置方式是直接发给居民。

经济学的逻辑告诉我们，一笔资金，交给普通家庭/个人自主配置，比政府或一个机构配置更有效率。原因是，没有哪个机构能够掌握完全信息，按照每个人在利益最大化的方式，替代他人/所有决策。

刚刚过去的历史经验也验证了这一经济学逻辑。

在疫情期间，美国等国家财政政策做了一次大胆的尝试，直接把大量现金分发给普通家庭，这一政策带来奇效，不仅挽救了大量失业、被困的普通家庭，还拯救了宏观经济与资产价格。

这次财政政策实践引发了一次大通胀（需求端）。如何看待这轮大通胀？一方面，在疫情期间供给不足的情况下，美联储与财政部直接给家庭注入了大量的流动性，直接导致供需失衡；另一方面，说明这一政策效果显著，否则美国经济掉入通缩泥潭、甚至债务-通缩螺旋。

提高居民收入的办法包括：给普通家庭无差异发放现金，减税降费降低社保负担，给中低收入家庭提供税收补贴，增加财政补贴社保的额度、大幅度提高农村养老金。

二、“治本”：促进普通家庭收入增长的市场化、制度化改革。

中国是一个转型国家，向现代化国家转型。在经济上，从计划经济转向市场经济，从农业经济转向工业经济，从封闭经济转向开放经济。

推动国家转型的关键动作就是改革。中国搞经济改革，目的是推动经济的发展，但是推动经济发展的目的是什么？当然是提高普通家庭的收入和消费福利。经济发展到今天，我们不能把目的和手段搞反了。

如果搞改革，真正有效的改革，是围绕着促进普通家庭收入增长的市场化、制度化改革。

今年，普通人感到非常卷，政府也强调反内卷。怎么理解内卷？内卷就是存量争夺、甚至缩量争夺，缺乏财富增量。原因很简单，有效需求不足，产能过剩，价格下跌，整个社会的名义收入下降。

怎么反内卷？不允许企业降价，这种价格管制手段，百害无一利。价格下降是产能出清、企业自救的自然过程，说明市场在显灵、在发挥调节作用。

如果价格持续低迷，通缩蔓延，出清艰难，无休止内卷，怎么办？这说明有些因素长期扭曲了财富分配结构、降低了市场价格调节的作用。

反内卷真正有效的办法是围绕着促进普通家庭收入增长进行市场化、制度化改革，打破扭曲财富分配和市场价格的桎梏。

此前，我提出过国民收入倍增计划，具体措施包括：打破行政垄断，降低石油、电力、金融等产业的准入门槛，实施市场化改革，让民营企业进入公平竞争，让普通家庭分享财富、参与财富创造，提高经济效益与财富增量；打破社保“三轨制”，提高央国企利润和资产划拨社保的比例，大幅度提高农村养老金额度；等等。

经济问题表面上在需求端，根本在供给端，出路也在供给端，即市场化制度化改革，让市场要素自由流通，降低交易费用，建立独立法律体系，严格保障个人产权和企业经营权。

集体行动的困境在于知易行难，可能很多人都知道彼岸在哪里、也知道通往彼岸的道路，但行动上却亦步亦趋、互搭便车，最终寸步难行、百折千回。

就个人来说，做好三件事情：降低预期、管控风险、锻炼身体。如果还有第四件，那就是多读我的文章。

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