来源：中信建投证券研究

　　文|应瑛 王嘉昊

　　香港稳定币监管政策端持续突破，《香港数字资产发展政策宣言2.0》正式出台，标志香港数字资产市场从“试验计划”阶段，正式进入“实施推进”阶段；券商布局虚拟资产交易服务市场，或将开启牌照升级潮，数字资产时代有望加速全面开启，稳定币、RWA 等数字资产业态有望加速迎来蓬勃发展新阶段。英伟达召开股东大会瞄准AI基础设施平台商定位，海内外头部厂商持续发力基础设施建设以满足激增的推理算力需求，ASIC市场空间预期持续上调，算力产业链保持高景气。

　　1． 稳定币监管政策端持续突破，券商加速布局虚拟资产交易服务市场

　　香港发布数字资产宣言 2.0，数字资产市场从“试验计划”阶段正式迈进“实施推进”新阶段。6 月 26 日，香港再度发布数字资产发展的纲领性文件《香港数字资产发展政策宣言 2.0》，将通过统一的监管框架、法律与监管检讨、代币化政府债券发行常规化、扩展现实世界资产及金融产品代币化、促进稳定币应用场景、加强监管等方面发力，力争成为全球数字领域领导者。1）优化法律与监管。构建统一全面的数字资产监管框架，覆盖虚拟资产交易平台、稳定币发行人、数字资产交易服务提供者及数字资产托管服务提供者。2）扩大代币化产品种类。推动代币化政府债券发行常规化，推动更广泛的资产及金融工具代币化，展示其在贵金属、有色金属、可再生能源等界别的多元应用。3）推进应用场景及跨界别合作。稳定币发行人发牌机制将于 8 月 1 日实施，推进实质应用场景的发展。4）人才与合作伙伴发展。推进联合研究计划和全球的监管协作；打造数字资产可持续人才库。《宣言 2.0》标志香港数字产市场从“试验计划”阶段，正式进入“实施推进”阶段。政策视野从以加密货币为代表的虚拟资产，扩展至更广阔的现实资产代币化，稳定币、RWA 等数字资产业态有望加速迎来蓬勃发展新阶段。

　　国君国际完成1号牌照升级，成为首家可提供全方位虚拟资产相关交易服务的香港中资券商，虚拟资产交易生态有望加速壮大。6月24日，国君国际获香港证监会批准，将现有证券交易牌照升级为可提供虚拟资产交易服务，以及在提供虚拟资产交易服务的基础上提供意见。国君国际成为首家可提供全方位虚拟资产相关交易服务的香港中资券商，可在国泰君安国际平台直接交易加密货币（如比特币BTC、以太币ETH等）、稳定币（如泰达币USDT等）等虚拟资产。当前，多家香港本地券商（如胜利证券、艾德证券等）已完成第1号牌升级，国泰君安国际并非唯一一家申请牌照的中资券商，未来或有更多机构入局，香港虚拟资产交易生态有望加速壮大，券商以及券商IT企业或将迎来发展增量机遇。

　　国际清算银行（BIS）发布报告对热度不断攀升的稳定币发出警示，但仍肯定代币化价值，并督促各国加快本国货币代币化进程。6月24日，国际清算银行发布《年度经济报告第三章》。报告中提到，稳定币作为货币体系核心的单一性、弹性和完成性三项测试表现不佳，未能达到货币体系自主的要求。报告列举了其对稳定币的多项担忧，包括破坏货币主权、透明度缺失，以及可能导致新兴市场资本外逃的风险。同时，国际清算银行表示，稳定币作为可靠货币形式存在不足，如果缺乏监管，会对金融稳定和货币主权构成风险，并督促各国加快本国代币化进程。尽管如此，国际清算银行仍然肯定了代币化在跨境支付、证券市场及其他领域发展的价值。报告强调，以央行准备金、商业银行货币和政府债券为中心的代币化平台可以为下一代货币和金融体系奠定基础。我们认为，稳定币发展对传统金融体系既是挑战，亦是机遇。随着稳定币进入突破性发展阶段，金融机构如何在金融格局的全面重塑中找准自身生态定位，已成为关乎长远发展的关键命题。

　　2． 推理算力需求激增，海内外大厂持续发力算力基础设施建设

　　英伟达召开2025年度股东大会，机器人融合人工智能打造新万亿级市场空间。英伟达于美国当地时间6月25日召开股东大会，CEO黄仁勋宣布将机器人列为仅次于AI计算的公司第二大增长引擎，目标通过融合AI与机器人技术开辟“物理世界AI”新万亿级市场。为实现这一愿景，英伟达构建了全栈式技术壁垒：硬件层推出新一代机器人芯片 Thor SoC，兼容工业机械臂与自动驾驶车辆；软件层依托 Isaac Robotics平台整合GR00T人形机器人基础模型，支持多模态感知与物理仿真。无论自动驾驶还是更广阔的机器人应用，其训练软件都将依托于英伟达强大的数据中心芯片，端侧应用设备则采用其他专业芯片支持运行。展望未来，英伟达将由芯片供应商向“AI基础设施”平台商转型，搭建AI工厂进而成为AI产业的核心基础架构。当前机器人和汽车业务占英伟达整体收入比例约1%，但人工智能结合机器人、自动驾驶将发展成为万亿美元级别的增量市场空间。

　　全球Token消耗量呈现爆发式增长，免费AI服务的规模化普及成为核心引擎。谷歌将AI能力融合到搜索场景中，AI Overviews功能推动其2025年4月推理Token消耗量飙升至480万亿/月，较2024年同期的9.7万亿激增50倍。这一增长直接受益于其覆盖45亿用户的免费服务生态；中国市场的C端应用同样爆发，字节跳动豆包大模型日均Token调用量从2024年12月的4万亿跃升至2025年5月的16.4万亿，其中超60%消耗量来自抖音、今日头条的AIGC营销内容生成。与此同时，企业级Agent任务复杂度升级大幅推高单次消耗量：企业端单Agent解决供应链、财务等场景对于tokens消耗量达到十万数量级，针对复杂场景或多Agent协同则可能突破百万级别，较传统问答tokens消耗增长约2个数量级。当前海内外头部厂商持续发力算力基础设施建设，以满足激增的推理算力需求。

　　ASIC市场空间预期持续上调，助力各大云厂商自研AI芯片以满足激增算力需求。全球ASIC市场空间预期持续上调，核心驱动力源于云计算巨头为满足激增的AI算力需求而加速自研芯片部署。Marvell 在投资者交流会中提及其为微软Azure定制的ASIC芯片单token成本较GPU方案显著降低，同时解决了英伟达芯片供给缺口。Marvell为AWS、微软、谷歌、Meta等提供底层算力支持，得益于上述云厂商强劲的算力需求，Marvell预计2028年数据中心资本开支将超过一万亿美元，同时进一步上调数据中心市场规模2028年预期至940亿美元，较2024年4月的预期750亿美元上调26%，其中上调定制计算芯片（XPU和XPU配套芯片）市场规模指引37%。Marvell的竞争对手博通同样发力ASIC市场，博通CEO在业绩说明会上表示，2025财年第二季度博通人工智能收入超44亿美元，预计人工智能半导体收入将在第三季度增长至51亿美元，实现连续十个季度的增长，明年XPU部署将显著增加，超出公司此前预期。

　　总结： （1）稳定币方面，香港稳定币监管政策端持续突破，《香港数字资产发展政策宣言2.0》正式出台，标志香港数字资产市场从“试验计划”阶段，正式进入“实施推进”阶段。政策视野从以加密货币为代表的虚拟资产，扩展至更广阔的现实资产代币化，稳定币、RWA 等数字资产业态有望加速迎来蓬勃发展新阶段。券商布局虚拟资产交易服务市场，或将开启牌照升级潮，数字资产时代有望加速全面开启。（2）算力方面，英伟达召开股东大会瞄准AI基础设施平台商定位，海内外头部厂商持续发力基础设施建设以满足激增的推理算力需求，ASIC市场空间预期持续上调，算力产业链保持高景气。

　　（1）宏观经济下行风险：计算机行业下游涉及千行百业，宏观经济下行压力下，行业IT支出不及预期将直接影响计算机行业需求；（2）应收账款坏账风险：计算机多数公司业务以项目制签单为主，需要通过验收后能够收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失；（3）行业竞争加剧：计算机行业需求较为确定，但供给端竞争加剧或将导致行业格局发生变化；（4）国际环境变化影响：国际贸易摩擦加剧，美国不断对中国科技施压，对于海外收入占比较高公司可能形成影响。

　　应瑛：中信建投证券计算机行业首席分析师，伦敦国王学院硕士，5年计算机行业研究经验。2021年加入中信建投，深入覆盖医疗信息化、工业软件、云计算、网络安全等细分领域。

　　王嘉昊：英国利物浦大学金融数学硕士，2022年加入中信建投研究发展部计算机组。

　　证券研究报告名称：《周报25年第24期：继续看好稳定币和算力产业》

　　对外发布时间：2025年6月29日

　　报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

　　本报告分析师：

　　应瑛 SAC 编号：S1440521100010

　　SFC 编号：BWB917

　　王嘉昊 SAC 编号：S1440524030002

　　研究助理：张敏、李楚涵

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