未来，沪上阿姨的发展空间有多大，是否会出现上市即巅峰的情况？

投资时间网、标点财经研究员 李路

‌进入2025年，资本市场对新茶饮赛道似乎又重新焕发了热情。

年初开始，新式茶饮品牌上市的进程就像坐上了加速器，先是古茗（1364.HK）和蜜雪集团（2097.HK）分别在2、3月于港股上市，接着霸王茶姬（CHA.O）于4月赴美上市，5月8日港股第五家即资本市场第六家新式茶饮品牌沪上阿姨（上海）实业股份有限公司（下称沪上阿姨，2589.HK）也完成了港交所敲钟。

从上市前夜的暗盘和上市首日的股价表现来看，沪上阿姨此番上市延续了蜜雪集团上市时的市场热捧模式：上市前暗盘涨幅超60%，上市当日开盘大涨68.49%报190.6港元，最终收报158.4港元，涨幅达到40.03%。

但上市次日，沪上阿姨股价反转，盘中股价大幅走低，上午最低点触及140港元/股，跌幅一度超过10%。

那么，资本市场是否看好沪上阿姨这个新式茶饮品牌？

盈利能力处于“中游”

沪上阿姨成立于2013年，是已上市的六家新式茶饮品牌中唯一一家起家于“夫妻店”模式的公司，其第一杯产品是五谷血糯米。在上海连开几店后，沪上阿姨没有首先选择向南方其他城市拓展，转而向北方市场进军，逐步开拓东北、河北、天津等地市场。后来在拓展南方市场时，其发现水果茶在南方更受欢迎，于是从2021年起，品牌产品由“五谷茶”逐步转向“鲜果茶”。

据灼识咨询数据显示，按截至2023年12月31日的门店总数计，沪上阿姨是北方第一、全国第三的中价现制茶饮店品牌。但与已上市的几家其他公司相比，沪上阿姨的盈利能力算不上惊艳。

从营收和利润角度来看，蜜雪集团、霸王茶姬、古茗处于第一梯队，在2024年保持了较快的增长。其中，蜜雪集团2024年实现营收248.3亿元，同比增长22.29%；实现净利润44.54亿元，同比增长39.78%，其也是所有新式茶饮公司中营收及净利润规模最大的；同期，霸王茶姬实现营收124.06亿元，同比增长167.35%；实现净利润25.15亿元，同比增长213.32%，是几家中增速最快的；古茗也保持了营收、利润的两位数增长，当期实现营收87.91亿元，同比增长14.54%；实现净利润14.93亿元，同比增长36.2%。

反观沪上阿姨，2024年，其营收和净利润均出现了一定幅度的下降。年内，公司实现营收32.85亿元，同比小幅下降1.9%；实现净利润3.29亿元，同比下降15.2%。这一情况仅好于上市时间较长的奈雪的茶（2150.HK）和茶百道（2555.HK）。奈雪的茶2024年亏损9.26亿元，由盈转亏；茶百道的净利润也同比大幅下降58.31%。

从盈利能力角度看，霸王茶姬名列前茅，2024年毛利率高达51.5%；同样偏向下沉市场的蜜雪集团和古茗的盈利能力相近，两者2024年毛利率分别为32.46%和36.2%；而茶百道和沪上阿姨要再逊一筹，毛利率分别为31.21%和31.3%。

从衡量市场占有规模及成长能力的GMV（商品交易总额）来看，2024年蜜雪集团GMV为583亿元，同比增长21.7%；霸王茶姬GMV为295亿元，同比大幅增长173%；古茗GMV为223.97亿元，同比增长16.57%。相较而言，沪上阿姨GMV虽然已经从2022年的60.68亿元增加至2024年的107.36亿元，但仍低于第一梯队的三家公司。

公司成长能力及盈利能力最直接的体现就是其资本市场的股价表现。投资时间网、标点财经研究员注意到，蜜雪集团和古茗自上市以来，股价已累计上涨150%左右；霸王茶姬在美股的表现虽略微逊色，但也已上涨超20%。业绩不佳的奈雪的茶和茶百道股价表现则较差，奈雪的茶股价与2021年上市时的18.98港元的股价高点相比，已累计跌去超95%；茶百道股价也较上市时的15.61港元跌去44.9%。

已上市的六家新式茶饮品牌核心指标比较

数据来源：Wind

加盟模式隐忧

投资时间网、标点财经研究员注意到，沪上阿姨与古茗和蜜雪集团的扩张模式类似，均是通过加盟模式实现快速扩张。招股书显示，沪上阿姨门店总数由2022年末的5307间迅速增长至2024年末的9176间。截至2024年末，公司门店网络已覆盖中国全部四个直辖市，以及位于五个自治区及22个省份的300多个城市。

在2024年末的9176间门店中，99.7%的门店由加盟商经营；而在其5455名加盟商中，30%的加盟商开设了多于一间的门店。这也就意味着，公司绝大部分收入均来自加盟业务，此类业务收入主要包括向加盟商销售货物，如食材、包装及其他原材料、设备等，以及提供加盟服务。2022年至2024年间，公司来自加盟商的相关收入合计占比均在94%以上。

加盟模式除了能带来门店的迅速扩张外，也容易出现因管理不到位导致的产品质量问题。投资时间网、标点财经研究员留意到，近年来沪上阿姨门店食品安全问题频发，湖北经视“3·15特别报道”曾经曝光该公司汉口城市广场店修改过期标签食材问题。此外，黑猫投诉平台上关于沪上阿姨的投诉也超过了3600条，投诉内容包括饮品内有异物、口感异样等。

不难看到，高度依赖加盟商的沪上阿姨，如果无法在标准化管理和食品安全方面实施有效管控，将会影响公司品牌形象和消费者体验。

还有一个值得关注的方面是，与蜜雪集团相比，沪上阿姨还存在一个显著短板，即其供应链的自主性。在门店广泛布局的情况下，蜜雪冰城核心原料基本来自于自产，同时采购网络覆盖全球六大洲，由此可以有效控制采购成本，而沪上阿姨更多依赖第三方供应商和仓储，冷链覆盖率不足，无法有效控制成本，这也使得其盈利空间被压缩。

未来，沪上阿姨的发展空间有多大，公司是否会出现上市即巅峰的情况呢？

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