（来源：蜂巢基金）

资金方面，央行公开市场净回笼6717亿元，其中逆回购投放9309亿元，到期16026亿元，逆回购余额9309亿元。虽然上周有1.6万亿元的逆回购到期，且银行全月有4万亿元的NCD到期，银行流动性有一定压力，但在央行公开市场继续大量投放OMO以及提前公布续作1万亿元的3M的买断式回购呵护下，资金面维持宽松状态，DR001由跨月前的1.48%逐日下行至1.41%，R001同样由1.57%连续降至1.45%，DR007由跨月前的1.66%降至1.53%，R007从1.70%下行至1.55%。资金融出方面，银行体系日均融出规模回升至3.8万亿元。长期资金方面，受同业存单到期续发压力，虽然资金面持续宽松，但同业存单价格变化不大，1个月AAA同业存单因跨季因素收益率大幅上行8bp至1.63%，其余期限AAA同业存单均下行1-3bp区间。

市场方面，在央行超预期续作1万亿元买断式回购、央行买债预期和宽松的资金价格影响下，上周债券收益率明显下行，其中短债下行幅度更多，长债略有下行，曲线变陡。具体看，上周二因担心大量同业存单到期影响银行负债，虽然PMI等数据偏弱，但债券延续上上周震荡偏弱行情；上周三在央行买债预期影响下，市场情绪较好，短债下行较多；上周四早盘延续上一日情绪，短债较好，长债因担心中美元首电话和一级发行偏弱运行，尾盘在超预期的天量买断式回购影响下收益率有所下行；上周五资金面宽松，在买断式回购作用下短债收益率继续下行，长债略有下行。从近期市场表现看，短期内债市依然没有主线，跟随消息面而波动，随着中美贸易谈判边际定价越来越弱，后续债券市场焦点可能转向为银行负债端压力、国内资金面和基本面。从近期央行公开市场操作分析，上周央行超预期续作1万亿元的3M买断式回购，且提前公告，我们理解一方面与银行近期大量同业存单到期有关，提前续作买断式有利于缓解银行负债端压力，另外就是增加了央行操作透明度，也体现了央行对银行负债端的呵护，因此我们预期在人民币升值压力的较大的情况下，为防止人民币进一步升值影响出口，近期资金面大概率会维持偏松状态，且在大量一级发行的情况下央行也会呵护银行负债端。基本面方面，5月经济数据较为平稳，但国内需求边际走弱，随着抢出口告一段落，国内需求下降，后续大概率边际走弱。结合后续市场焦点，我们对后市整体维持偏乐观看法。

上周信用债收益率多数下行，具体来看，中短票AA+1Y下行0.04bp，中短票AA+3Y下行1.81bp，银行二级资本债AAA1Y下行3.25bp，3Y下行3.24bp。信用利差方面，城投债AA（2）1Y位于近3年以来1.88%历史分位数，城投债AA（2）3Y位于11.79%分位数，银行二级资本债AAA1Y位于2.87%分位数，银行二级资本债AAA3Y位于8.69%，期限利差方面，城投AA（2）5*3为22bp，位于历史15%分位数。等级利差方面，城投债AAA和AA（2）的1Y等级利差为15bp，位于4.50%历史分位数。（注：本段中所提及的“历史分位数”均指自2014年以来从高到低的排序）。

上周央行首次在月初公布买断式逆回购操作，向市场传达呵护流动性的积极信号，短端品种有所收益。5月份信用债表现好于利率债，震荡市下非银挖掘票息品种，信用利差压缩，展望6月，从季节性来看6月信用利差通常跟随债市震荡，同时6月下旬受理财回表影响，信用债下旬通常表现弱于利率债，利差出现走阔。