报告标题：《FY26Q1营收超市场预期，Blackwell出货动能强劲——英伟达（NVDA.O）FY26Q1业绩点评》

报告发布日期：2025年5月31日

分析师：付天姿，CFM，FRM（执业证书编号：S0930517040002）

分析师：王贇（执业证书编号：S0930522120001）

联系人：沈昱恒

事件：英伟达发布截至2025年5月27日的FY26Q1业绩。截至美国东部时间5月28日20：00，公司盘后股价上涨4.85%。1）FY26Q1营收超市场预期。FY26Q1公司营收440.62亿美元，YoY+69%，QoQ+12%，超彭博一致预期的432.85亿美元和25Q4发布的430亿美元指引。Non-GAAP毛利率61.0%，QoQ-12.5 pcts，YoY-17.9 pcts，毛利率下降主要系H20相关的45亿美元库存和采购义务费用影响，若剔除该因素影响，毛利率为71.3%；Non-GAAP净利润198.94亿美元，QoQ-10%，YoY+31%，对应Non-GAAP EPS 0.81美元，若剔除H20费用和关税影响，对应Non-GAAP EPS 0.96美元，超彭博一致预期的0.93美元。2）FY26Q2指引略低于一致预期：FY26Q2公司预计营收450亿美元（±2%），中值低于彭博一致预期的454.54亿美元；Non-GAAP毛利率72.0%（±50bp）。

点评：

Blackwell

进展顺利，智驾需求强劲，数据中心业务和汽车业务收入高速增长。

数据中心业务：FY26Q1营收391.12亿美元，YoY+73%，QoQ+10%。其中计算收入341.55亿美元，网络收入49.57亿美元。Blackwell收入占数据中心计算收入约70%，Hopper架构向Blackwell架构切换接近完成。25年5月公司已经为各大CSP企业提供GB300样品，预计将会于FY26Q2出货。目前主要下游客户每周平均部署1000个NVL72机柜，微软已经部署了数万个Blackwell GPU，公司预计其未来部署会扩大至几十万（hundreds of thousands）。H20受美国管制影响，于FY26Q1产生45亿美元的库存和采购义务费用。根据公司FY26Q1业绩会，45亿美元费用低于公司预期，主要系“能够重复使用某些材料”。公司预计FY26Q2数据中心收入增长将会被来自中国收入的下降（约80亿美元）所抵消。

游戏业务：

FY26Q1

营收

37.63

亿美元，

YoY+42%

QoQ+48%

，游戏收入创历史新高，主要受

Blackwell

架构芯片出货推动。公司于

FY26Q1

推出了

Blackwell

架构的

RTX 5060

和

5060Ti

，起售价为

299

美元。

专业可视化业务：

FY26Q1

营收5.09亿美元，YoY+19%，环比持平。FY26Q1受到关税不确定性影响，AI工作站需求强劲，公司预计FY26Q2收入将恢复环比增长。

汽车业务：

FY26Q1

营收

5.67

亿美元，

YoY+72%

QoQ-1%

，汽车业务同比高速增长，主要系自动驾驶需求增加。

盈利预测、估值与评级：考虑到H20受美国管制影响，我们下调英伟达FY2026~FY2028 GAAP净利润至1,138.8/1,492.0/1,824.8亿美元（较上次预测-13%/-19%/-23%），对应同比增速56%/31%/22%，对应FY2026~FY2028 GAAP EPS为4.67/6.11/7.48美元。5月29日收盘价139.19美元对应FY2026/FY2027 30x/23x PE，考虑到AI算力需求旺盛，Blackwell出货动能强劲，有望带动英伟达业绩持续高速增长，维持“买入”评级。

风险提示：

1）下游应用程序开发和场景拓展较慢，导致AI商业化进度不及预期；2）CoWoS和HBM产能扩张受限的风险；3）AI算力行业竞争加剧的风险。