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（转自：中信证券发布）

中信证券2025年资本市场论坛：砥砺开新局

CITICS Capital Market Forum 2025

中信证券2025年资本市场论坛于5月28日至30日在上海召开，论坛第二日共有6场分论坛同步进行，涵盖多个经济领域热点。其中，全球市场宏观策略专场更是汇集了多位海外重磅嘉宾，就全球主题与宏观策略、A股与港股市场技术分析、全球量化策略等话题进行了精彩分享。

印尼宏观经济与金融分析

Mirza Adityaswara 

印度尼西亚金融服务管理局委员会副主席

印度尼西亚金融服务管理局委员会副主席Mirza Adityaswara就印度尼西亚经济、资本市场及政策展望等方面发表了主旨演讲。他表示，从宏观经济来看，2025年第一季度印尼GDP同比增长4.87%，整体增长仍具韧性，主要受益于内需驱动的增长结构，家庭消费占比逾54%、增速稳定，对美出口占比较低也在当前贸易战背景下形成有效缓冲。

财政方面，印尼政府收入在2025年4月环比增长近48%，经济活动恢复背景下财政动能逐步改善。货币方面，印尼央行近期下调利率并释放二级准备金，转向更宽松取向，以应对温和的通胀和汇率压力。银行信贷方面，贷款增速有所放缓，但信贷增长空间仍大，印尼的信贷/GDP比值在同类国家中处于最低水平。新兴产业如P2P借贷、先买后付（BNPL）迅速发展，有效补充了银行及金融公司的融资增量放缓。产业方面，制造业和下游资源加工成为增长主力，带动印尼区域发展和投资快速扩张。整体来看，核心高频数据也显示印尼通胀可控、贸易顺差延续，外部收支与储备状况整体稳健。

从资本市场表现来看，印尼股市在此前调整后逐步企稳回升，年初至今雅加达综合指数微幅上涨，外资重新录得净买入，债券市场净流入亦保持稳健。从监管层面来看，印尼金融服务管理局正在推动金融机构资本充实与结构重组，银行、保险、融资租赁、P2P与风投等多类机构被要求分阶段达成更高的最低资本要求。

展望未来，印尼政府将坚持产业“下游优先”导向，配合放松监管以提振增长和吸引投资，并加快落实针对中小企业和中低收入群体的消费支持措施，带动内需回升。

全球主题与宏观策略

Shaun Cochran 

中信证券国际研究部负责人

中信证券国际研究部负责人Shaun Cochran以“全球主题与宏观策略”为题发表主旨演讲。他表示，近期，“美国例外论”能否延续受到市场质疑。美股市场方面，特朗普的贸易与地缘战略加剧了美国经济政策的不确定性，并导致市场波动性增强。货币政策方面，美联储可能暂停转向宽松。美债方面，收益率上升带来配置机会。货币方面，美元长期强势格局正被重塑，未来日元前景或较为乐观。

其他资产方面，黄金受益于风险对冲需求下全球央行资产配置模式转变，但可能已进入超买区间，而白银因与全球工业需求挂钩而表现相对不佳。加密货币可能迎来反弹，而石油由于需求基本面不佳，难以支撑价格增长。新兴市场方面，韩国市场由于经济高度依赖出口，受冲击较大；中国市场受益于政策稳定房地产与股市的决心以及独具吸引力的风格特征与收益弹性，具备较高配置价值。印度市场受益于经济保持强劲增长，但估值相对较高。

投资主题方面，ESG主题对投资的影响力有所减弱，关注当前电力及人工智能时代对核能需求的增长。科技主题方面，人工智能是美国保持全球市场长期领导地位和投资者风险偏好的核心驱动力，但当前美股科技龙头的垄断地位或已受到挑战。往后看，对于美股市场，虽然部分经济数据出现走弱迹象，但美国经济尚未衰退。后续美股走向需关注市场波动率、信用利差与就业数据的三重信号验证。对于新兴市场，历史经验表明，其表现呈周期性波动，但依旧看好其相对配置价值。

技术分析视角下中国内地/香港市场的投资机遇

Laurence Balanco 

中信证券国际技术研究员

中信证券国际技术研究员Laurence Balanco以其技术分析视角，基于市场行为学三大法则分析了全球市场投资机遇。市场判断方面，恒指2024年初反弹自与2022年低点重叠的技术支撑区域，短期站稳50日均线，反弹或仍将持续；恒生国企指数亦呈现2022/2024年双底形态，构成进一步上涨基础。A股方面，沪深300指数突破自2021年高点后下降趋势，短期预计保持上升趋势。技术走势反映市场风格再平衡，A股相对十年期国债比值自底部反转，股票相对债券开始占优。

从板块层面看，银行股为本轮上行领导力量，农行等国有大行A股突破近年高点，呈阶梯式上升趋势；H股亦陆续跟随，内银股维持强势。医疗板块正在完成长期整理后的上行突破。互联网板块方面，重点公司走势改善。汽车板块方面，龙头公司延续突破2021年高点以来箱体震荡后的强势走势。另值得关注的轮动方向是软件对半导体板块的相对超额表现。

海外市场方面，美债收益率维持在10年期4.75-4.80% 、30年期4.98-5.00%压力位附近。布油与通胀预期趋势分化。美元指数正构建顶部形态，走势将决定全球区域性股票配置。美国净国际投资头寸升至-26.2万亿美元，跨境资金流或因贸易与财政风险、美元走弱、“美国优先”政策等因素逆转。此外，欧元突破整理区间，瑞郎走弱，日元测试140-141支撑。黄金对标普500相对强度自2021年构筑底部后持续走高，确认技术性突破。

全球量化策略

Devendra Joshi 

中信证券国际微观策略区域负责人

中信证券国际微观策略区域负责人Devendra Joshi结合全球市场周期，对不同风格和市场的配置进行了展望。从整体上来看，进行全球资产配置需要先判断全球的市场周期，再关注各个市场的具体情况，最后关注不同企业的特异性。从全球市场周期来看，中信证券国际构建的市场周期综合指数分为复苏、扩张、衰退、收缩四个阶段，反映了全球基本面、流动性、不确定性等因素之间的互动关系。

本轮周期启动于2022年10月，结合美国超额储蓄消耗殆尽、全球PMI指数有走低趋势、经济政策不确定性大幅上升等背景，他判断当前全球市场正处于从衰退到收缩的阶段，且无论是从盈利预测、信用风险，还是从流动性来看，本轮市场周期都与2016-2019年的这一轮周期相似。

结合市场周期，从不同风格来看，建议配置质量风格26%，反转风格18%、修复风格14%、价值风格12%，股利风格12%，动量风格10%和成长风格8%，而回测也验证了这一基准组合所能带来的超额收益。从不同地区来看，经验显示新兴市场的表现长期跑赢发达市场，未来预计中国市场或将有更加亮眼的表现，这一方面来源于美国基本面有走弱的可能以及其全球领导地位正在逐渐弱化，另一方面也来源于在中国稳定的政策环境及良好经济基本面下，企业盈利增长预期稳定、现金流相对充裕且资产负债表质量整体良好。当前，全球投资者相对低配中国市场，建议重点关注其中的成长企业以及优质企业。

Decoding China Panel Discussion

中国宏观政策圆桌讨论

Lance Noble｜中信证券国际首席中国现实研究（CRR）研究员

郑辰｜中信证券政策研究分析师

Kevin Hu｜中信证券国际机构股票销售

中信证券国际首席中国现实研究（CRR）研究员Lance Noble、中信证券政策研究分析师郑辰、中信证券国际机构股票销售Kevin Hu针对中国当下及未来的宏观政策与资本市场进行了讨论。

Lance Noble表示，关税方面，虽然特朗普的核心幕僚对于关税仍有分歧，但是特朗普或仍有一定政策定力。消费方面，中国消费者在文旅、运动等领域寻求更高质量的服务，而且在新兴领域的消费也值得关注，例如潮玩可提供情绪价值，并具有较强的社交属性，未来也将持续流行。相信亚洲以外的投资人，也会逐步了解这一趋势。以6个月为频率的消费者情绪调查显示，今年2月相比于去年，消费者情绪有所提升，一线城市尤其是上海的好转较为明显，而市场对于二三线城市在未来3-4年内触底也比较乐观。

郑辰表示，中美关税阶段性缓和，但后续仍有一定不确定性，有待观察。中国的宏观经济仍然较为强劲，一季度的GDP和出口表现亮眼，虽然对美出口下降，但是对非美经济体出口快速增长，中企出海也在持续推进。地产方面，小阳春后地产修复仍有变数，后续一揽子政策预计将推动地产“止跌回稳”。展望后续，需关注进一步的政策发力。

精彩仍在继续……

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