转自：中国经营网

中经记者 郭婧婷 北京报道

我国上市公司并购重组市场改革迈入新阶段。

5月16日，证监会公布实施修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》），自发布之日起施行。沪深交易所同步修订并发布了重组审核规则及相关配套指南。

与此前版本相比，此次《重组办法》修订创下多个“首次”，包括首次建立简易审核程序、首次调整发行股份购买资产的监管要求、首次建立分期支付机制、首次引入私募基金“反向挂钩”安排。这些创新举措将显著提升并购重组的效率和灵活性。

并购重组是资本市场核心功能之一。中金公司管理委员会成员王曙光认为，此次《重组办法》的出台标志着我国资本市场深化改革迈出关键一步，其核心要义在于通过制度创新和松绑充分释放市场活力，通过构建更具包容性和适应性的市场环境，优化资源配置，支持优质企业通过并购重组实现跨越式发展，进一步推动产业整合升级，提升私募基金参与并购的积极性，为经济高质量发展注入新动能。

围绕产业发展逻辑“强身健体”

此次新修订的《重组办法》不仅是2024年9月发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称《并购六条》）相关措施的全面落地，也是5月7日三部门联合推出“一揽子金融政策”深化资本市场改革的具体体现。日前，证监会主席吴清强调，要进一步完善“并购六条”的配套措施，以更大力度支持上市公司通过并购重组实现转型升级，围绕产业发展逻辑“强身健体”、激发活力、提升质量，增强创新能力与风险抵御能力。

《中国经营报》记者注意到，《重组办法》将上市公司应当充分说明并披露本次交易有利于“改善财务状况”“有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性”的要求，调整为“不会导致财务状况发生重大不利变化，不会导致新增重大不利影响的同业竞争及严重影响独立性或者显失公平的关联交易”。

“《并购六条》允许上市公司收购优质未盈利资产， 在这类重组交易实施后， 上市公司即时财务状况确实会有短时间下降。因此，已采纳（调整发行股份购买资产中有利于改善财务状况的要求）意见。”在谈及前述意见修改原因时，证监会方面如是说。

新设重组简易审核程序也是市场关注的亮点之一。记者对比2023年2月修订版本以及本次发布正式版本发现，在第二十八条中，增添“证券交易所采用简易审核程序审核并报注册的，证监会在五个工作日内作出予以注册或者不予注册的决定”。

根据沪深交易所发布的重组审核规则，简易审核程序适用范围包括两类交易：一类是上市公司之间换股吸收合并；另一类是市值超过100亿元且信息披露质量评价连续两年为A的优质公司，发行股份购买资产且不构成重大资产重组。

记者发现，在此次修订中，引入重组股份对价分期支付机制成为一大亮点。根据《重组办法》，对于申请一次注册、分期发行股份购买资产的交易，其注册决定的有效期被延长至48个月。此外，分期发行的股份，锁定期将从首期股份发行完成之日起开始计算。

粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒认为，《重组办法》使得交易方式、退出机制极大优化，实现了“灵活有序”。分期支付机制，允许上市公司在48个月内分期支付股份对价。不仅缓解了上市公司一次性融资压力，如首期发行30%股份即可锁定核心资产，也有利于避免科技企业并购时的估值波动风险。

受访人士表示，此次修订是资本市场从“融资工具”向“资源配置中枢”转型的关键一跃。那么，此种转型对市场生态和投资者又有哪些影响？

南开大学金融发展研究院院长田利辉接受记者采访时分析，对市场生态而言，新规通过提升支付灵活性、简化审核流程等措施，激发并购重组活力，助力产业集中度提升和头部企业竞争力增强，推动新旧动能转换，提升资源配置效率。同时，制度与《公司法》衔接，形成更自洽的法规体系，减少监管套利空间。对投资者的影响是上市公司质量提升与并购整合加速，增强股市整体吸引力。投资者可通过更高效的资源配置分享产业升级红利，但需警惕并购失败风险和政策执行中的潜在波动性。

在田利辉看来，新设的简易审核程序主要针对小额、快速重组项目，通过缩短审核周期、减少合规负担和鼓励创新尝试三种方式来降低交易成本。符合条件的重组项目无需交易所并购重组委审议，证监会5个工作日内作出决定，显著提升了效率，也简化了信息披露要求，聚焦核心风险披露，降低企业筹备成本，还为中小微企业技术升级或业务调整提供快速通道，加速产业链补强或短板突破。

私募基金“反向挂钩”机制通过投资期限与股份锁定期匹配，解决私募基金流动性痛点。田利辉指出，这一机制能够降低退出约束，私募基金持有标的股份满一定期限后，锁定期可缩短或豁免，提升资金周转效率；可以增强参与意愿，机制明确性与灵活性结合，使私募基金更愿意介入早期并购重组项目，特别是战略性新兴产业领域。这样，该机制短期内可吸引更多私募基金参与并购交易，长期将培育专业化并购投资基金生态，形成良性循环。

五大并购方向受益

监管政策的包容性显著增强，有力地推动了市场并购重组的活跃度。

证监会披露最新数据显示，自去年9月《并购六条》发布以来，上市公司累计披露资产重组超1400单，其中重大资产重组超160单；2025年以来，上市公司筹划资产重组的积极性进一步提升，已披露超600单，是去年同期的1.4倍；其中重大资产重组约90单，是去年同期的3.3倍；已实施完成的重大资产重组交易金额超2000亿元，是去年同期的11.6倍，资本市场并购重组的主渠道作用得到有效发挥。

申万宏源证券预计，《重组办法》修改发布有望进一步加快资本市场优化资源配置、增强市场信心。资产端，政策引导资本向更有潜力和效率的领域以及企业流动，将推动上市公司在新兴产业领域的布局，提升企业的核心竞争力和盈利能力。资金端，一系列支持并购重组的政策措施向市场传递出监管层积极推动市场资产端高质量发展信号，有助于增强投资者对资本市场的信心。

中小市值公司及战略性新兴产业并购需求将如何变化？田利辉预计，《重组办法》对两类主体的并购需求将产生差异化激励。对于中小市值公司而言，并购成为其快速获取技术、市场或资源的重要途径，预计“小而精”的横向整合案例将增多；对于战略性新兴产业：政策鼓励通过并购减少低效内卷，推动行业集中度提升，尤其在新能源、半导体等领域，龙头企业整合需求旺盛。但是，需要防范盲目并购引发的商誉减值风险，监管部门或通过强化事中事后监管平衡效率与风险。

“此外，并购重组政策的放松也有利于一级市场私募基金的退出，券商直投业务有望释放业绩。考虑到并购业务具备明显的马太效应，头部券商在资金实力、专业人才、品牌影响力等方面具有优势，因此将更为受益。”东吴证券称。

开源证券增发并购分析师周佳指出，五大并购方向有望受益于《重组办法》。具体来看，一是科技型并购重组。《重组办法》提高对财务状况变化的监管包容度，利于上市公司收购优质未盈利科技型资产。二是私募基金参与的并购重组。《重组办法》引入私募基金“反向挂钩”机制，利于私募基金参与上市公司并购重组。三是蛇吞象式并购重组。《重组办法》建立重组股份对价分期支付机制，利于中小市值公司收购大体量标的资产。四是央国企并购重组。《重组办法》提高对关联交易的包容度，利于央国企借助上市平台提高资产证券化率。五是链主企业主导的并购重组。《重组办法》鼓励大市值公司并购重组，利于链主企业发起产业链并购。

罗志恒认为，下一阶段，并购市场将被进一步激活，产业链整合将进一步提速。罗志恒提示，这一过程必然带来新的问题挑战，需要关注以下四个问题：一是如何打消地方政府顾虑，更好推动地方政府参与并购重组浪潮；二是如何看待跨界并购风险；三是如何正确引导预期应对并购重组失败带来的负面舆情；四是如何平衡短期投机与长期资本的冲突，进一步完善国资基金长周期考核制度。

在罗志恒看来，当前许多上市公司是细分赛道的龙头，但由于整体市场规模受限、行业内卷严重等，主业增长面临瓶颈，跨界并购寻求第二增长曲线成为“刚需”。而跨界并购失败率往往较高，且成败关键在于合并后公司的股权、董事会以及经营层面的控制关系如何设计。针对这类并购，对赌协议反而可能阻碍融合，并扭曲经营层动作。如何进行差异化监管引导，以及事后投资者救济补偿如何保证都需要进一步研究。