21世纪经济报道特约记者 庞华玮 广州报道

近期，银行股屡创新高之下，市场上有一个猜测：基金经理向基准调仓了。

其逻辑是，5月7日发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》（下称《行动方案》），要求基金经理薪酬与业绩挂钩，强化了业绩比较基准的约束作用。主动权益基金通常会选取沪深300等代表性宽基指数作为业绩基准，由于以往基金经理普遍低配其中权重较大的银行、非银、公用事业等行业。因此，为了不让净值与业绩比较基准偏离太多，基金在加速回补低配的行业，近期金融板块的抢货潮也被指与此有关。

事实真的是这样吗？21世纪经济报道记者采访调查显示，公募并没有明显向业绩比较基准调仓的迹象。

事实上，在面临着“调仓”还是“调基准”的选择时，大多数主动权益基金经理更倾向调整业绩比较基准。

业绩与基准的困境

5月7日，《行动方案》公布。《行动方案》显示，对三年以上产品业绩低于业绩比较基准超过10个百分点的基金经理，要求其绩效薪酬应当明显下降；对三年以上产品业绩显著超过业绩比较基准的基金经理，可以合理适度提高其绩效薪酬。

这一条规定将影响很多基金经理的薪酬。

国泰海通证券统计显示，2017年至2025年4月末期间，全市场公募基金3年累计跑输业绩比较基准10%以上的平均占比约为15%。主动权益方面，因其业绩波动相对较高，2017年至2025年4月末间主动权益基金3年累计跑输业绩比较基准10%以上的平均占比达到26%。其中，市场表现较好年份如2020年、2021年，相关基金3年累计跑输业绩比较基准比例低于5%，而在过去三年市场收益不佳的年份中，其跑输业绩比较基准10%的比例则一度接近65%。

也就是说，在公募改革新规下，大批基金经理可能面临降薪。

《行动方案》进一步强化业绩比较基准的约束作用，现实是，当前主动权益基金的配置与业绩比较基准指数偏离度较高。

国海证券研究显示，根据各基金2024年年报测算，主动权益基金整体的平均综合行业偏离度为101%，平均综合行业偏离规模为6.66亿元，基金整体平均水平和业绩基准有较大偏离。

根据各基金2024年年报的平均行业偏离度来看，银行（-7.03%）和非银（-6.65%）是主动权益基金最显著的低配行业，电子（+5.15%）、机械设备（+2.20%）和汽车（+1.84%）是前三高配行业。

“过去3年公募普遍跑输基准，很大程度上与其低配银行股有关。”中信证券研究结果显示。

中信证券指出，从过往主动型基金业绩基准分布来看，采用沪深300和中证800的基金仅占总规模的62%。

中信证券数据显示，根据主动公募2025年一季报，低配的行业主要集中在金融基建。事实上，公募基金对金融、房地产与基建板块近年来维持低配，其中非银金融、银行2020年以来分别平均低配7.9%和6.9%。

而招商证券研究显示，2010年以来，主动偏股公募基金对银行、煤炭、交运等高分红行业基本处于低配状态，尤其银行低配比例长期超过5%，到2025年一季度低配7.1%。

对此，市场预期，在基金经理薪酬新规下，基金经理为了匹配业绩比较基准，对银行、非银、公用事业等行业的欠配，至少会调整为标配，无论以沪深300还是中证800为参考基准，当前主动偏股公募基金在银行、非银、公用事业等行业的低配比例较高。中长期视角下，公募基金在这些低配行业上的配比存在回升可能。

而从规模偏离来看，银行和非银板块都有超过千亿元的资金较基准指数低配，如果未来基金行业配置进一步向业绩基准看齐，金融板块有望迎来上涨。

公募向业绩比较基准调仓了吗？

对基金经理来说，有两个选择：一是调仓向业绩比较基准靠拢，二是调整业绩比较基准，向基金经理的投资风格靠拢。

那么，基金经理是否向业绩比较基准调仓了？

招商证券指出，在《行动方案》发布后的几个交易日里，市场一定程度在交易这个逻辑，可以看到，低配的银行、公用事业等在5月7日-9日期间涨幅明显；而高配的电子、医药表现居后。 

但这一交易逻辑没有持续太久。

中信建投的研究数据显示，上周（2025-5-12至2025-5-16）以沪深300为基准主要构成的主动权益基金在非银金融、银行和食品饮料上的配置都相对较低。

基金显著低配的非银金融、银行和食品饮料中，银行加仓0.51%，而非银金融和食品饮料减仓0.42%和1.12%，银行流入资金约23.6亿，非银金融和食品饮料分别流出19.17亿元和51.67亿元。

而基金超配的电子、机械设备和电力设备分别减仓0.5%、加仓0.26%和加仓0.35%。也就是说，整体上看，近期基金仓位变动特征和公募基金向业绩比较基准调仓的关联性并不算大。

同样，格上基金的研究也显示，拉长些时间，从行业资金流向来看，没有基金根据业绩比较基准调仓的迹象。

“近20日主力资金流入额靠前的行业分别是电子、计算机、机械设备，电子和计算机本身为基金重仓的行业，而不是低配行业。近20日仅有家用电器是主力资金净流入的行业，其他行业为净流出。”格上基金研究员托合江表示。

也即是说，从资金流向来看，资金继续流向超配行业，而非低配行业。

中信建投还有一个有趣的发现是，从过去一年收益看，在新规发布后对基金仓位没有进行明显向业绩比较基准调仓的基金，平均过去一年收益表现更好，基金经理对于其持仓可能更为自信。

具体到基金经理来说，不同的基金经理有不同的选择。

“有部分公募基金在考核规则改变之后，会倾向于配置在沪深300指数中占比比较大的银行股，防止业绩偏离基准超过10%。”杨德龙说。

但杨德龙认为，主要还是银行低估值、高股息的特征比较适合大资金的投资需求。同时，在经济复苏力度越来越强的情况之下，银行的业绩增长比较强劲，才推动了银行股近期创出新高。

“部分基金经理确实有在评估自身组合与业绩比较基准的偏离度，有边际调整的动作，比如适度关注一些过去低配的行业。”排排网财富公募产品经理朱润康表示。

但朱润康认为，基金经理整体仍以稳健为主，更多是结构优化而不是风格转向。

据记者的采访了解，大多数主动权益基金经理没有向基准调仓。

一位大型基金公司的基金经理表示，“基金经理大概率不会因目前的业绩比较基准调仓。”

他的理由是：“一是可以调基准，二是不一定要调成和基准行业比例一致才是做超额的基础，可以以增强思路继续欠配。 ”

另一位中型基金公司重仓科技股的基金经理也表示，其并没有调仓意愿，并且从其近期接触到来公司路演的大型券商人士处了解到，基金经理调仓的意愿都不大。

“基金经理要调仓去适应基准，本质就是买大金融，对配置大金融，大家意愿不是特别强。”上述基金经理说。

一位基金经理也表示，近期公募基金并没有大规模调仓，实际上，低位不看好银行股的基金经理，在银行股大幅上涨后，更不敢加仓了。

一位公募人士告诉记者，“基金业绩比较基准的细则和考核的方案，目前还没有完全明确，所以公募基金本身没有那么大的驱动力，现在就做调仓或者向指数靠拢。但其他资金预期了这个预期，认为公募会去做这样的动作，所以抢跑了。事实上，市场在交易公募调仓的预期。”

“近期和公募基金经理交流，没有发现有人在增配银行。”一位接近基金公司的投资人士也持相同观点。

“基金业绩比较基准的细则还没有出来，各公司都处于讨论研究阶段，还谈不上执行，全市场在配置上可能是在顺着‘公募欠配’的思路顺势而为。”上述人士认为。

一位中小型基金公司人士则表示，“我们公司的产品一直超配银行股，并不是因为近期向业绩比较基准调仓。”

该公司看好银行股的理由是，公司产品偏低回撤、低波动、均衡稳健的风格，而优质银行股是相对确定的投资主线。这些银行通常具有较高的盈利能力、较低的不良贷款率和较强的风险管理能力，能够在市场波动中保持相对稳定的表现。‌

基金经理倾向调基准

在调仓和调基准问题上，基金经理的意见比较一致。

“大家更愿意调业绩比较基准，而不是调仓。”一位基金经理表示。

另一位基金经理同样表示，“基金经理大概率希望先调基准。”

对此，托合江解释，“一般来说，基金经理更倾向于调整业绩比较基准来匹配自己的投资风格，因为每个基金经理都有自己熟悉的投资策略和投资策略下的整套研究体系、投资体系和风控体系，当业绩比较基准与自身投资策略不匹配时，调整业绩比较基准是更加符合逻辑的措施。”

在调基准还是调仓的问题上，朱润康分析跟基金的定位有关，“对风格偏中性的产品，适度靠近业绩比较基准是合理的；而对于风格型产品，更倾向在说明书中清晰设定适合自身策略的业绩比较基准。”

其认为，整体上，通过更透明、科学的方式把基金风格、业绩比较基准和业绩评价统一起来，这对行业长期发展是有利的。