转自：新康界

中国创新药出海，再添破纪录的一笔。

5月20日一早，三生制药盘前公告宣布，向辉瑞授予其PD-1/VEGF双抗SSGJ-707全球（除中国内地外）的开发、生产、商业化权利，首付款高达12.5亿美元（折合约90.29亿元人民币），且不可退还、不可抵扣，另外还有最高48亿美元（折合约346.71亿元人民币）的开发、监管批准和销售里程碑付款。

作为有钱任性的MNC巨头，辉瑞除了砸下潜在60.5亿美元（折合约437亿元人民币）的交易总额之外，还计划在该合作协议生效日认购三生制药价值1亿美元的普通股股份。

受此消息刺激，5月20日盘前三生制药的股价就已涨超14.5%，总市值近400亿港元，开盘后更是高开高走一路飘红，最高涨至40%以上，总市值超470亿港元，一日市值涨超百亿。

可作对比的一个数据是，此次三生制药BD总计60.5亿美元的交易潜在总额折合港币约为473.27亿港元。

一项BD，达成了比公司总市值还高的交易额。

同为PD-1/VEGF双抗的康方依沃西当年都没能卖出这个价格，三生制药凭什么？

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一剂60.5亿美元的行业强心针

“从协议细节来看，三生制药在这次交易中有一种平等甚至强势的表现，MNC也没有了以往到中国捡便宜的心态。”谈及此次交易，醴泽资本创始管理合伙人张勇向新康界表示，对于中国创新药行业而言，这是一剂强心针，一个里程碑式的纪录。

据公告披露，此次交易辉瑞支付12.5亿美元的首付款和未来48亿美元的潜在付款，均不可退还且不可抵扣；在许可地区内未来所有的试验开发和监管事务费用由辉瑞全包，上市后还需向三生制药支付两位数百分比的销售分成。为表对该管线的长期信心，辉瑞还将另外认购三生制药价值1亿美元的股份。

种种协议条款不仅意味着辉瑞下了血本，也代表着三生制药是交易中话语权更大的一方。

得益于中国创新药研发能力获得国际市场认可，近两年国产创新药出海热度不断升温，BD交易额甚至超过了企业融资所得，但更多的出海交易却被认为是资本资本寒冬下中国Biotech不得已的“卖青苗”。

因此在与MNC达成的管线交易中，中国Biotech往往处于被动一方，例如去年11月份，普米斯生物以9.5亿美元的总价将自身100%的股权转让给BioNTech SE，就有行业人士透露，背后有该公司投资人到期退出的压力所在。

而此次辉瑞与三生制药的管线授权交易，不仅首付款创下中国创新药出海记录，也将首付款提高到了10亿美元级别。

一方面，自新冠疫苗红利褪去后，辉瑞寻求新的业绩支撑点迫在眉睫，此后该公司便开启了全球到处“买买买”的节奏，2023年初便砸下430亿美元将ADC大户Seagen收入囊中。

今年2月份辉瑞与Summit就康方依沃西达成的合作已表现出其有意切入PD-1双抗赛道的野心，此后又恰逢重金押注的口服小分子GLP-1管线折戟，如今全力押注三生制药的PD-1/VEGF双抗SSGJ-707，其中的赛道布局渴求之心已然明了。

另一方面，已经拥有等多款商业化大单品的三生制药，2024年总收入已超91亿元，同期净利润20.9亿元，截至2024年底在手现金及现金等价物约43.49亿元。不差钱，意味着手中的优势管线，并不急着降价卖。

更重要的是，虽然PD-1/VEGF双抗赛道已有康方依沃西这一First in class明星产品在前，但三生制药的PD-1/VEGF双抗SSGJ-707却也在临床中显示出了Bess in class的潜力。

目前该药正在进行多项Ⅱ期研究，涉及非小细胞肺癌、结直肠癌、妇科肿瘤等领域的联合化疗、一线治疗，其中非小细胞肺癌的相关适应症研究即将进入Ⅲ期临床。4月份还刚刚被国家药监局药品审评中心纳入突破性治疗，用于一线治疗PD-L1表达阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC），接下来有望加快开发和审评速度。

稍早前的2月份三生制药还与百利天恒达成战略合作协议，推进其SSGJ-707与ADC双抗BL-B01D1在实体瘤的联合用药研究，而BL-B01D1正是2023年百利天恒与BMS达成首付款8亿美元，潜在总交易额84亿美元BD交易的管线资产。

两款具有BIC潜力的产品将借此向ADC+免疫（IO）联合治疗领域寻求更大突破，而这也是辉瑞与Summit合作的主要研究方向。

如今辉瑞拿到三生制药的SSGJ-707权益，未来也不排除将旗下ADC管线与之开展联合治疗研究的可能。

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背负厚望的PD-1/VEGF双抗

当K药逐渐被司美格鲁肽赶超，意味着属于PD－1单抗的高光也已不再，以PD-1/VEGF双抗、PD-1/VEGF双抗+ADC联合治疗为代表的第二代双抗IO则开始走到聚光灯下。尤其康方依沃西头对头试验成功，不仅令PD-1/VEGF双抗赛道获得全球关注，也让该类产品的确定性进一步增强，甚至在一线治疗小细胞肺癌等领域，有望挑战PD-1单抗的地位。

自2022年12月康方将依沃西对外授权予Summit后，近两年陆续有多款国产PD-1/VEGF双抗实现了BD出海，MNC扫货热情大增，先后有宜明昂科的IMM2510授权给Instil BIo、普米斯的PM8002授权予BioNTech SE、礼新医药的LM299授权给默沙东等交易完成，三生制药的SSGJ-707是其中最大笔的BD交易。

从此前披露的临床数据来看，与康方的依沃西相比，三生制药的SSGJ-707分子量更大，VEGF抑制作用高了7.5倍（HUVEC增殖实验）；且刺激T细胞分泌IFNy的活性亦更优。VEGF存在时，SSGJ-707能形成复合物比AK112更易内吞，更易被溶酶体降解，用药剂量预计更低。无论是单药还是联合治疗，该药物均展现出潜力。

东吴证券曾在研报中预测，三生制药的SSGJ-707国内或在2028年获批上市，国内市场销售峰值预计可达40亿元；美国及欧洲的上市时间则会在2030年，销售峰值预计将达到45亿美元。

随着同类药物的利好消息陆续传来，加之SSGJ-707临床数据披露，三生制药的股价也不断被修复，年初至今股价已上周超220%，也从侧面展现出市场对PD-1/VEGF双抗潜力的认可。

在与辉瑞合作的最新消息披露后，三生制药在5月20日的股价最高涨超40%，市值涨超百亿，截至当日收盘，股价涨幅32.28%，报19.18港元/股，总市值460.05亿港元。

醴泽资本创始管理合伙人张勇指出，尽管目前PD-1/VEGF双抗赛道已经略显拥挤，但全球买家其实就几家，在产品专利将陆续到期，需提前为业绩的持续增长寻求新的支撑背景下，MNC巨头不得不重金寻找具有FIC、BIC潜力的管线，以保证自己未来的产品竞争优势。

基于康方的依沃西的成功，以及越来越多的交易案例，行业对PD-1/VEGF双抗的未来发展潜力已经有了预判，这也是为何辉瑞在综合管线临床数据、赛道竞争等情况后，愿意高价拿下三生制药SSGJ-707海外权益的原因之一。

有市场研究报告曾指出，目前几乎全球的PD1/VEGF双抗项目都来自中国创新药企业。在肺癌、乳腺癌等细分领域，越来越多的MNC在押注中国创新药。

除了授权出海的产品，另外还有荣昌生物、天士力、华博生物、明慧医药等也有PD-1/VEGF双抗管线在研，竞争格局已经形成。

据悉，即将到来的2025ASCO大会，康方生物、三生制药、华博生物将集中披露旗下PD-(L)1/VEGF双抗数据，该赛道或将因此再迎来一波数据催化。

PD-1/VEGF双抗之外，双抗ADC、TCE等多个赛道的这种BD交易的热潮也在不断升温，且除了肿瘤，还将有自免、神经等领域也呈现出管线BD交易增长的趋势。

机构数据显示，2024年已有超三成大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国；2025年第一季度中国医药交易数量及总金额同比分别增加34%、222%，其中超10亿美元的交易就有11笔，占据全球BD交易半边天。

尽管出海走到了全球舞台，却似乎还是中国创新药企业在卷。

结语

随着Newco等出海模式兴起，中国创新药被中间商“赚差价”的情况将减少，而在中国创新药企业研发实力得到全球认可的背景下，即便目前美国市场政策存在不确定性，但MNC巨头对中国创新药的研发成果态度仍是乐观积极的，且有继续扩大的态势。

在此情况下，中国创新药企业在BD中的话语权也有望继续提高，真正迎来共赢的出海交易。

（转自：新康界）