转自：新华财经

新华财经上海5月14日电（记者 杨溢仁）本周，重要会谈结果对债市表现构成了扰动，不过各机构对债市后续走势并不悲观。

大部分受访的业内专家认为，在风浪渐起的2025年，突发利好或利空都会被快速定价，后续债市的定价逻辑或重新聚焦基本面变化，4月信贷与经济运行数据是两张尚未揭晓的重要“答卷”，若数据不及预期，那么债市存在修复的空间，近期跌幅较大的品种料更为受益。

债市短期快速调整

“对于债市而言，关税的超预期阶段性结果无疑对各机构的风险偏好造成影响。”一位机构交易员告诉记者，“在关税利空一次性出清的背景下，5月12日午间，中长久期利率债便迎来了全面且显著的调整，5年及以上期限国债收益率普遍上行了5BP至6BP。截至5月12日收盘，10年、30年期国债收益率分别达到了1.68%、1.94%的水平。”

那么，本轮“债牛”是否将就此终结？

记者在采访中发现，对后市持乐观态度的机构依然占据主流。

“放眼当下，债市最关心的问题是利率是否调整到位，以及长端利率的高点几何。”华西证券首席经济学家刘郁指出，“首先，与历史定价进行比较，结合4月2日（对等关税落地前）收盘的情况——当时10年、30年期国债活跃券的利率分别收于1.79%、1.99%，若考虑期间经历了10BP的政策利率降息，那么参考值需相应调整为1.69%、1.89%，这也意味着目前的债市定价回到了‘原点’，部分30年期品种的利率甚至存在超调的情况。其次，与关键点位相衡量，复盘3月初的极致调整行情，现阶段监管层对于超长端利率的合意定价或锚定‘OMO+50BP’，即30年期国债的收益率为1.90%，而当前的超长债收益率已行至此线附近。在降息落地以及资金中枢大幅下移超20BP的背景下，10年期国债收益率或难回到3月的高点水平，也就是说，其上行突破1.70%后或开始出现明显阻力。”

来自安佑基金的研究观点指出，本轮会谈更多是双边激烈博弈后的阶段性平衡，而非分歧的实质性解决，各机构需正视谈判的复杂性和反复性。关税预期虽被修正，但相对于3月底的基本面，外部环境依旧严峻，基于经济基本面仍旧承压的判断，“债牛”逻辑尚未逆转，收益率上行空间有限。

中期仍有利多支撑

大部分受访的业内专家认为，在大风大浪的2025年，突发利好或利空均会快速定价完毕。后续债市的定价逻辑或重新聚焦基本面变化，目前4月的信贷与经济运行数据是两张尚未揭晓的重要“答卷”，若数据不及预期，债市或存在修复的空间，近期跌幅较大的品种将会更加受益。

事实上，现阶段仍有不少利多因素支撑“债牛”持续演绎。

“贸易缓和的背景下，后续针对特定行业加征关税的情况值得关注。此外，本次谈判结果虽超预期，但所涉关税在全球主要经济体中仍属高位水平。在世界银行和IMF等纷纷下调全球经济增速预期，外需面临趋势性回落的背景下，关税调整对基本面的影响依旧不容忽视。”一位券商固收部门负责人告诉记者，“显然，基本面环境对债市仍旧友好。”

“这次的关税调整更像是将关税情景从一个较为极端的位置拉回到一个阶段性相对乐观的情景。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强并称，“在情绪修复之后，市场面对的依旧是后续谈判过程的不确定性，2019年的历史经验历历在目。市场隐含的预期很重要，缓和可期、反复难免。”

再就货币宽松预期而言，“美国经济衰退压力加大，下半年大概率启动降息，中美双方的货币政策周期料将趋同，为我国再度宽松创造条件。”前述交易员判断，“在4月初关税加码后，10年期国债收益率从1.79%下行至1.63%，变化幅度为16BP。目前，基准利率已下调10BP，从绝对收益水平来看，1.70%会是重要阻力位。中期内，债市运行环境依然向好，建议把握调整后的入场机会。”

值得一提的是，中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至5月13日收盘，银行间利率债市场收益率小幅波动。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限稳定在1.41%；2年期收益率下行2BP至1.42%；10年期收益率回落2BP至1.67%。

短期不宜轻举妄动

回到债市表现层面，身处中美关税博弈背景下，债市定价逻辑或发生一些变化，在资金利率中枢稳定，并向政策利率收敛靠近时，中短端品种仍有一定支撑，而在外部风险缓释，出口预期修复和风险偏好提振的情况下，债市长端或面临波动调整压力，短期内曲线形态或呈现出陡峭化走势。

由此，聚焦债市布局，“基于关税政策仍有反复的风险，叠加国内经济修复基础有待进一步巩固，尽管在此期间债市存在逆风的压力，需阶段性保留一份谨慎，但当10年期国债利率向1.7%至1.8%区间行进时，各机构仍可把握交易做多的机会。”民生证券研究院固收首席分析师谭逸鸣称。

“针对债市操作，目前更推荐继续关注中短端具有正Carry（资产收益率高于融资成本时产生的净收益）的品种，如3年至5年期城投债和二永债，票息杠杆策略相对占优。”张继强称，“至于长端、超长端利率债，现阶段建议等待调整中的增持机会，本轮关税调整带来的影响还未在债市中得到充分演绎，短期不排除股市走强带来一定的赎回扰动，叠加本周利率债供给量较大，建议各机构待10年期国债利率进入1.7%至1.8%区间，30年期国债利率达到2.0%以上，再关注介入机会。”

来自中金公司的判断则更为乐观，考虑到二季度起利率债供给压力的削弱，叠加央行降准、降息及重启购债操作的可能，多因素料推动债市利率快速下行，建议投资者把握二、三季度的配置窗口，布局债券牛市行情。

编辑：王菁