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【目录】

【金工 | 曹春晓】“预期惯性”因子多空净值创历史新高，今年以来多空收益达到7.4%（20250511）

【医药 | 周超泽】2025Q1创新药板块系统拔估值，估值提升+盈利回归驱动全基回归医药（20250512）

【方正农业团队】宠物行业高景气，它博会看点有哪些？

（20250512）

【汽车 | 文姬】五月车市以价换量策略再启，关注短期确定性及中长期成长机会（20250512）

【化工 | 张汪强】节后制冷剂价格走势平稳，需求端维持同比增长趋势（20250512）

【煤炭&公用 | 金宁】火电水电板块显现相对优势，看好高长协高股息煤炭龙头（20250512）

曹春晓

金工首席分析师

《“预期惯性”因子多空净值创历史新高，今年以来多空收益达到7.4%》

1、市场估值

截至2025年5月9日，沪深300指数股债收益差为6.40%，位于均值与+1倍标准差之间，从中长期角度来看仍具备投资价值。

截至2025年5月9日，主要指数中，上证50、沪深300、中证500、创业板指PE（TTM）分别为10.84倍、12.44倍、28.80倍和30.25倍，分别位于历史64.81%、51.57%、50.33%和10.12%分位数。

从相对估值来看，截至2025年5月9日，创业板指相对于沪深300指数相对PE为2.37倍，位于历史3.9%分位数，相对PB为2.78倍，位于历史30.2%分位数。创业板50指数相对于上证50指数相对PE为2.56倍，位于历史6.7%分位数，相对PB为3.33倍，位于历史10.4%分位数。

2、资金流动观察

上周新成立权益型基金61亿元，二月以来主动权益基金计算机、消费者服务等行业仓位占比提高。

3、量化组合绩效跟踪

上周，方正金工沪深300指数增强组合周超额收益为-0.17%，中证500指数增强组合周超额收益为0.66%，中证1000指数增强组合周超额收益为0.09%，中证2000指数增强组合周超额收益为-0.01%，“预期惯性”组合超额收益为0.42%。

4、量价因子绩效跟踪

在方正金工多因子选股系列研究中，我们分别构建了“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”、“球队硬币”、“云开雾散”、“飞蛾扑火”、“草木皆兵”、“水中行舟”、“花隐林间”、“待著而救”、“多空博弈”等11个特色量价因子。上述因子虽然由高频数据计算得到，但是在月度频率上仍然有较为出色的选股能力，我们对十一个量价因子的测试，可以看到，所有因子的RankICIR绝对值都在4.0以上。今年以来，其中11个细分因子合成的综合量价因子今年以来全市场十分组多空组合相对收益为13.82%，多头组合超额收益为7.04%。

风险提示：本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受环境影响可能存在阶段性失效的风险。

方正农业团队

《宠物行业高景气，它博会看点有哪些？》

生猪养殖：建议持续关注

标肥价差收窄，短期关注猪企出栏节奏变化。本周生猪价格相对稳定，仔猪价格小幅走弱，据涌益资讯数据，出栏均重上行至129.7kg高位。五一节后终端消费表现偏弱，标肥价差持续收窄，养殖端压栏情绪或有所减弱。我们认为，短期市场仍存供给压力，生猪价格或保持震荡，下半年行业供给或有所下降，叠加消费旺季作用，猪企盈利表现或可以更乐观一些。

禽养殖：引种受限推进国产种源替代

本周毛鸡及肉鸡苗价格小幅震荡，饲料成本上涨对毛鸡价格形成一定支撑，但养殖端整体利润仍处于低位，养户补栏积极性较弱。我们认为，当前市场供给较为充足，短期白羽鸡价格或保持震荡，长期需关注美国禽流感及关税战导致引种缺口的影响，以及餐饮消费复苏情况。目前，行业虽有进行法国引种尝试，但法国可供给数量相对有限，利好国内种源替代推进。

宠物行业：它博会高热度，科学喂养理念持续深化

本周（5.8-5.11）第五届它博会在上海举办，展会展览面积首次突破10万平方米，较首届+238%，展商数量达1200家，较首届增长3倍，首日观众量同比+43%。我们认为，当前宠食行业产品重点仍以主粮类及猫类产品为主，规模企业主打原材料及制作工艺优势，市场高频关注点为“去泪痕”、“减重”、“美毛”。展会部分新品包括爵宴风干粮薄脆版（针对小型犬）、冠能畅扶猫粮（针对过敏人群）、蓝氏烘焙猫粮犬粮、ZEAL犬猫通用鱼油等。国内宠物行业市场规模仍处于快速扩张阶段，宠物主认知持续提升，消费趋于理性，具备科学研发核心竞争力的优质企业市占率有望持续提升。

风险提示：养殖行业疫病风险；农产品市场行情波动风险；自然灾害风险；猪价上涨不及预期；需求端复苏不及预期。

周超泽

医药首席分析师

《2025Q1创新药板块系统拔估值，估值提升+盈利回归驱动全基回归医药》

本周（2025.05.06-2025.05.09）申万医药指数涨幅1.01%，沪深300指数涨幅2.00%，跑输沪深300指数1.00%，在申万31个一级行业指数中排名第26位。截至本周五（2025.05.09）医药生物行业指数PE（TTM，剔除负值）为26.70倍，沪深300指数PE（TTM，剔除负值）为11.77倍，医药生物行业相较于沪深30指数的估值溢价率为126.83%，仍处于历史低位。

医药生物板块2025Q1财报已经基本披露完毕。总体来看，医药上市公司的营收和利润表现较为平缓，细分结构亮点频出，部分子行业业绩改善明显。按申万三级行业分类，其中医药研发外包表现较为突出，收入利润均实现双10+的增长，原料药行业利润回归超越收入增速，医疗耗材、其他生物制品和医院表现相对稳健，疫苗、诊断行业表现较差。

从前期我们发布的季报分析中偏股型基金配置情况来看，医药行业已经结束2024Q1以来的持续下行趋势，宽基对医药配置有明显提升，市场热情回归。我们认为是因为虽然医药行业整体营收相对平缓，但行业变化的亮点显著（估值提升+盈利回归），推动全基配置提升：

（1）创新药板块系统性估值提升是我们认为本轮行业配置回归最大的催化剂，核心是中国创新药企的商业模式获得市场广泛认可。第一是龙头公司纷纷进入盈利阶段，第二是研发管线通过BD开始转化成常态化收入因此创新管线进入系统性拔估值阶段，市场开始给予药品公司创新管线更多估值溢价；

（2）CXO行业业绩改善明显，从2025Q1的营收及利润统计来看，CXO行业表现最为亮眼，收入和利润同比改善非常显著，同时行业估值经过前期消化，已经大幅降低并逐步摆脱生物安全法案影响，在美国降息背景下订单改善明显，普遍迎来Q1业绩改善，尤其是部分公司如凯莱英等有明显的GLP1类药物的订单催化，经营拐点更加显著。

（3）医疗耗材、原料药等产品出口型行业及药店等内需行业均逐步迎来利润回归，夯实医药行业利润基础。从2025Q1业绩来看，除去传统的持续高增长的电生理行业，其他部分低值耗材、原料药行业及药店行业开始进入利润回归阶段。

投资建议：我们认为创新药板块系统性估值提升是本轮医药行业配置回归的主要驱动因素，因此建议关注：（1）国际化的biotech公司，如百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒等；（2）仿创公司创新管线重估，如恒瑞医药、华东医药、科伦药业、海思科、信立泰、一品红、京新药业、康辰药业、奥赛康、阳光诺和等；（3）CXO行业订单及经营改善显著的公司，如药明康德、凯莱英、康龙化成等。

风险提示：市场竞争加剧风险、研发进度不及预期风险、其他系统性风险等。

文姬

汽车首席分析师

《五月车市以价换量策略再启，关注短期确定性及中长期成长机会》

本周市场：2025年5月5日至2025年5月9日，申万汽车零部件上涨2.42%，申万乘用车上涨1.83%，申万汽车服务上涨0.90%，申万商用载客车下跌0.04%，申万商用载货车下跌0.25%。A股汽车板块上涨2.03%，沪深300指数上涨2.00%，汽车板块跑赢沪深300指数0.03个百分点。

投资建议：1）五一假期需求表现强劲，强势自主份额持续向上：行业新车供给持续扩容，车企限时购车优惠加码，叠加以旧换新补贴政策形成合力，五一长假终端需求得到有效释放。当前头部车企订单稳健向上，强势新品周期助力市占率持续提升，建议关注强势新车周期车企。2）关税压力边际改善叠加机器人业务加速布局，超跌汽零龙头估值有望持续修复：汽车与人形机器人技术同源性强，头部企业通过“内生+外延”加速布局，技术迭代提速显著，产业协同持续深化。叠加墨西哥对美关税压力边际改善，前期超跌的核心零部件企业估值具备持续修复动能。

3）长期看好汽车板块机器人+智能化+国产替代崛起优质龙头：随着AI技术加速迭代，智能汽车与机器人作为核心终端应用场景，远期市场空间广阔。当前行业龙头正把握产业升级窗口，持续加大资本及人才投入构筑竞争壁垒，国产供应链替代进程持续深化，未来具备全球竞争力的领军企业将加速崛起。

相关标的：比亚迪、吉利汽车、小鹏汽车、赛力斯、比亚迪电子、三花智控、拓普集团、福耀玻璃、北特科技、地平线、黑芝麻智能、知行科技、速腾聚创、奥迪威、联创电子、电连技术等。

风险提示：乘用车销量不及预期、新能源车渗透率不及预期、政策刺激效果不及预期等。

张汪强

化工首席分析师

《节后制冷剂价格走势平稳，需求端维持同比增长趋势》

本周观点：制冷剂进入需求旺季，价格持续上调，浙江大厂制冷剂R32报价突破5万元大关。下游空调5-7月排产同比维持高增长，需求端继续给予正向反馈。出口端，制冷剂出口对美敞口小，且海外制冷剂价格高位，难以对制冷剂出口造成重大影响，出口价格有望与内贸价格保持同步上涨趋势。制冷剂长景气周期趋势不变，在主流制冷剂内外贸报价持平背景下，制冷剂相关生产企业业绩释放确定性增强。建议关注巨化股份、三美股份、东岳集团、昊华科技、永和股份、东阳光等制冷剂企业。

板块表现：本周（2025/5/5-2025/5/9）氟化工指数涨跌幅为+4.11%，跑赢上证指数2.11pct、跑赢沪深300指数2.11pct、跑赢基础化工（SW）指数2.04pct；SW氟化工板块整体涨跌幅为+5.02%，位于申万化工二级子板块第1位。

价格变化：据百川盈孚数据，本周（2025/5/5-2025/5/9）重点关注品种R32、R134a、R125、R22、R152a、R142b价格周同比持平。

价差变化：据百川盈孚数据，本周（2025/5/5-2025/5/9）重点关注品种R32、R134a、R125、R22、R152a、R142b价差周同比分别为+0.2%、-0.1%、+0.8%、+0.8%、-0.2%、-0.7%。

产量变化：据百川盈孚数据，本周（2025/5/5-2025/5/9）重点关注品种R22、R32、R125、R134a产量周同比分别为-0.4%、+1.3%、+1.0%、-9.8%。

库存变化：据百川盈孚数据，本周（2025/5/5-2025/5/9）重点关注品种R22、R32、R125、R134a库存周同比分别为+0.3%、+0.2%、+0.3%、-1.0%。

风险提示：政策扰动，技术扩散，新技术突破，全球知识产权争端，全球贸易争端，油价大幅下跌风险，经济大幅下滑风险。

金宁

煤炭&公用首席分析师

《火电水电板块显现相对优势，看好高长协高股息煤炭龙头》

投资观点：

投资逻辑一：高比例长协的煤炭企业受到市场价格影响波动较小，而煤炭行业多为高分红高股息标的，防御优势显著，由于暖冬影响煤炭需求较弱，而2025年夏季高温有望提振煤炭需求。建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例预期较高的标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源。

投资逻辑二：煤电联营模式将有效抵御周期波动，并受益于市场煤与长协煤价差，联营可以回收长协让利增厚利润，此外在“双碳”大背景下煤电联营企业可以提升经营久期，拔高估值，建议关注煤电联营标的：新集能源、陕西煤业、中国神华、陕西能源。

投资逻辑三：顺周期板块有望受益提振经济政策。美国发布激进的关税政策，对中国大幅提高关税，2024年底我国先后出台一系列稳经济政策，其中政治局会议指出2025年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。我们认为未来可以期待政策力度加大，尤其是政府财政的力度，随着扩内需政策效能的政策传导，我国内需有望提振。建议关注：山西焦煤、淮北矿业、平煤股份。

公用事业板块：当前各地年度长协电价落地，多数地区25年电价有所下调，对电力企业盈利造成一定压力。但考虑到煤价持续下跌能够有效释放火电企业营业成本，进而支撑火电盈利；而水电出力向好和电价相对稳定有望带动水电企业盈利稳步增长，我们认为火电和水电板块业绩表现或相对优异。

1）火电板块，煤价下跌显著修复火电盈利，后续重点关注电价对企业业绩的压制影响，机组分布位于电价跌幅低且电力供需偏紧地区的企业未来业绩表现或相对更好，建议关注机组分布多位于北方的华能国际、华电国际、建投能源，以及机组所在区域电力供需相对较紧、电价相对坚挺的皖能电力、申能股份。

2）水电板块，来水偏丰带动水电发电量整体偏好，且水电企业受市场化波动影响较小，考虑到水电企业分红比例整体较高，在无风险利率下行的趋势下股息率仍有优势，建议关注长江电力、川投能源。

3）核电板块，尽管受市场化交易电量增长以及年度长协电价下滑影响，核电公司的上网电价或有所降低，但核电核准节奏稳健，新机组投运带来的发电量提升有望实现以量补价，建议关注中国广核（A+H）、中国核电。

4）新能源板块，考虑到海风消纳条件相对优异，且多地出台海风建设规划，未来发展潜力较大，建议关注受益于福建海风项目核准的福能股份、中闽能源。

风险提示：安全生产风险、国际形势变动风险、宏观经济波动风险、商品价格大幅波动风险、项目建设进度不及预期风险、政策支持力度不及预期风险、市场竞争加剧风险。