• 对于企业而言，存货数字本身并不能说明实质性问题，关键在于建立相匹配的动销能力和战略，将存货转化为战略资产。

  很多企业的“因”或许早在数年前就种下。

　　文|唐清

　　在白酒行业深度调整的2024年，头部企业的财务表现再次验证了“强者恒强”的定律。贵州茅台以近千亿现金流构筑护城河，高端品牌以及区域头部企业具备韧性，部分企业却陷入现金流断崖式下滑和利润亏损的泥沼。

　　总体来看，在白酒上市公司中（不包含顺鑫农业），共9家酒企现金流实现正增长。其中，贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、珍酒李渡、口子窖、金徽酒、皇台酒业等7家酒企的现金流实现两位数及以上正增长。

　　通过现金流、合同负债及存货周转等财务数据，可透视企业的经营质量，也能看到行业集中度提升与竞争逻辑重构的趋势。

　　头部企业高筑现金流护城河

　　贵州茅台以924.64亿元的经营活动现金流稳居榜首，同比增幅达38.85%，远超其净利润增速。这凸显了茅台在渠道回款、预收账款管理上的绝对优势。

　　五粮液虽现金流同比下降18.69%，但其凭借116.9亿元的合同负债位居第一，同比大增70.31%，经销商打款意愿强劲，为后续业绩蓄力。

　　泸州老窖现金流增长80.14%，尽管净利润仅微增1.71%，但其经营性现金流的爆发式增长或指向供应链效率优化与渠道压货策略的灵活调整。

　　头部企业的数据对比揭示了一个增长逻辑：在消费理性化与行业集中度提升的背景下，品牌力与资金实力就是“硬通货”。

　　总体来看，茅台经营所得的现金流规模已超过其余白酒上市企业现金流的总和（不包含顺鑫农业），相当于五粮液、泸州老窖、山西汾酒三家之和的1.5倍；而五粮液合同负债金额接近山西汾酒与古井贡酒的总和。

　　逆势蓄能，渠道深耕与区域突围

　　在行业整体增速放缓的背景下，部分酒企通过差异化策略实现了结构性突破。

　　例如，山西汾酒68.47%的现金流增速与14.66%的存货增长相得益彰，高现金流增速叠加存货稳健扩张，将为其复兴第二阶段的战略布局提供弹药。古井贡酒合同负债同比激增150.89%至35.15亿元，增幅居行业首位，反映出其市场扩张与经销商信心提升的良好局面。

　　云酒·中国酒业品牌研究院高级研究员、北京正一堂营销咨询有限公司董事长杨光表示，很多企业的“因”早在数年前就种下。例如，汾酒的改革红利持续释放，结构性增长动力不减，未来增长趋势有望延续。

　　值得关注的是，皇台酒业与金种子酒虽体量较小，但合同负债分别增长127.27%与72.22%。另外，皇台酒业现金流增长幅度高达375.06%，归属净利润2770万元，同比增长285%，实现近五年来首次经营性盈利。

　　皇台酒业在年报中表示，未来将持续深耕天水、兰州两个核心市场，优化河西等重点市场布局，并积极拓展新疆等新增市场，以差异化策略逐步提升市场份额。若后续产能与渠道匹配得当，或成为区域市场中的“黑马”。

　　存货高企的逻辑，品质竞争下的“必要成本”

　　存货增速的分化，进一步映射出企业经营逻辑的差异。（存货包括原材料、自制半成品、在产品、库存商品以及周转材料）

　　从规模看，贵州茅台以543.43亿元的存货规模高居行业第一，同比增长17.03%，但占流动资产的比例仅为18.18%，印证其“高储备、高周转”的供应链效率。五粮液存货182.34亿元，同比微降0.82%，占比低至9.69%，或反映其渠道控货与库存优化。

　　中国酒业协会理事长宋书玉表示，当前白酒产业仍将处于去库存周期，存量时代特征愈发鲜明。

　　但部分企业的高存货占比需辩证看待。以老白干酒为例，其存货达35.52亿元，占流动资产58.61%。公司解释称，是为保障生产连续性需大量储存季节性收购的高粱等原料，且基酒需窖藏一年以上以提升品质，导致存货周期拉长、资金占用增加。

　　这一策略虽推高短期成本，却为品质竞争奠定基础，尤其在消费分级趋势下，基酒储备或成为次高端品牌价值提升的关键筹码。

　　对于企业而言，存货数字本身并不能说明实质性问题，关键在于建立相匹配的动销能力和战略，将存货转化为战略资产。

　　正如云酒·中国酒业品牌研究院高级研究员、智邦达营销管理咨询公司董事长张健所言，企业亟须构建一个基于长周期的战略框架，市场也需要有新的量价调控机制，也需要新的产品来激活市场。

　　高分红稳定信心，等待周期反转

　　“别看今年白酒被吐槽，但龙头现金流强到离谱，茅台每年分红超千亿，股息率吊打存款利率。”有股民直接表达了对白酒行业的信心。

　　Wind数据显示，白酒板块全年分红总额达1190亿元，同比增长近10%，分红规模仅次于银行股，印证其最稳健行业的底色。正如杨光所言，在波动的市场环境中，白酒股凭借稳定的现金流与高分红，仍是长期资金配置的“避风港”。

　　然而，行业也并非高枕无忧。

　　中金公司研报提示，当前白酒需求景气度处于过去五年28%分位的历史低位，未来周期反转仍需消费回暖支撑。尽管1-3月经济数据释放积极信号，但存量竞争下，中小酒企的生存空间将进一步收窄。

　　换言之，茅台等以分红力证“现金为王”的底气，更多企业则需在需求疲软与品质升级的双重压力下寻找突围路径。