降准、降息如期而至，但对于债市，在利好兑现的同时，各机构的谨慎情绪亦有所“抬头”。部分业内人士认为，当前的债市利率已在较大程度上透支了本次货币政策宽松，若后续经济趋势改善，债券市场很可能面临一定的调整风险。不过，考虑到基本面的复苏难一蹴而就，且未来尚有进一步降息、降准空间，“债牛”行情仍可期待。

利好兑现债市波澜不惊

为实施好适度宽松的货币政策，加力支持实体经济，中国人民银行决定，从2025年5月8日起，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.50%调整为1.40%；与此同时，自2025年5月15日起，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），下调汽车金融公司和金融租赁公司存款准备金率5个百分点。

降息、降准应声落地，债市收益率却表现得波澜不惊。与传统降准、降息后中债收益率大幅下行不同，本次利好兑现后，长债收益率一度加速上行，截至7日中午11时30分，10年期国债活跃券“250004”收益率上行1.7BP至1.638%，超长期国债活跃券“230023”的收益率上行2.5BP至1.8875%。

此外，中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至5月7日收盘，银行间利率债市场收益率涨跌互现。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限下行3BP至1.45%；中债国债收益率曲线2年期下探1BP至1.44%；中债国债收益率曲线10年期上行1BP至1.64%。

“央行宣布推出一揽子货币政策措施，表明着眼于有力应对外部环境急剧变化，稳定国内宏观经济运行，货币政策开始在数量型政策、价格型政策和结构性货币政策三个方向全面发力。这是对4月25日中央政治局会议部署‘加强超常规逆周期调节’‘要加紧实施更加积极有为的宏观政策’的具体落实。”东方金诚首席宏观分析师王青认为，“在当前时点宣布降息降准，能够有效激发企业和居民融资需求，扩投资促消费，提振市场信心，是当前对冲外部波动最有力的手段之一。”

反观债市方面，尽管降息、降准利好兑现，可就机构情绪看，货币宽松似乎更多带来了“利多出尽”的市场猜想。

“毕竟目前利率已经不高，叠加二季度银行依然需要实现债券利润去补贴利润缺口，如果降息兑现，那么各机构有动力减仓债券。”一位券商交易员告诉记者。

“综合观察去年四季度以来债市收益率大幅下行，以及10年期国债收益率与政策利率利差的一般规律，我们判断当前债市已在较大程度上透支了本次货币政策的调整。”王青称，“同时，结构性货币政策工具加力以及公积金贷款利率下调还可能给债市造成一定的利空效应。这意味着10年期国债收益率在现有水平上进一步走低的空间有限。事实上，这也符合监管层遏制长期收益率过低可能给一些金融机构带来期限错配和利率风险的政策取向。”

短期波动无碍长期看多

尽管短期市场波动难免，但鉴于政策落地到起效尚需时间验证，且国内经济基本面的复苏难以一蹴而就，依然面临诸多挑战，后续长债收益率稳中有降仍为大概率事件。

“回溯历史表现，债券的趋势性行情从来不是由降息、降准推动的，只要经济处于下行期，那么债券利率就应该下行。”前述交易员称，“不仅如此，考虑到外部环境的不确定性，以及贸易冲突对国内经济造成的结构性影响，拉长时间维度看，债券收益率向上的空间并不大。”

光大证券的研究认为，目前债券收益率曲线大概率会呈现“先陡峭化、再平坦化”的特征，长端利率上行幅度预计有限，待债券价格调整后依旧值得参与。

“债市长端定价已隐含了30BP以上的降息预期，然而，年内首轮降息幅度只有10BP，这是债市表现‘波澜不惊’的重要原因。”一位券商固收部门负责人告诉记者，“距离下一次降息落地还要等待一段时间，部分投资者选择战术性防御，转向确定性更强的短端资产并不出人意料。不过，这也无碍我们继续看多后市表现。”

债市布局建议“眼观六路”

“本次降准能够缓解银行中长期流动性压力，政策利率的下调有望带动资金利率中枢进一步下移，若资金利率能够明显下行，则有利于债市收益率曲线走陡，短端利率有更大的确定性。”华福证券研究所固定收益首席分析师徐亮表示，“长端利率方面，目前10年、30年期国债的点位已经反映了市场在贸易局势紧张后对基本面的预期，长端利率想要摆脱震荡行情出现明显下行，需要短端利率打开向下的空间，当资金利率明显回落后，10年期国债利率有望继续向下突破1.6%，来到1.5%至1.6%区间。”

展望后续，聚焦债市布局，业内人士提醒，还需关注两方面变化，一是后续国债加快发行且超长端供给较多，各机构需关注供给端加码的影响。二是关注基本面预期和政策的变化，一方面，4月中国制造业采购经理人指数（PMI）较上月回落1.5个百分点至49%，超出市场预期，说明贸易摩擦对出口指标的影响有所体现；另一方面，为应对外部冲击，未来可能出台更多的积极举措，维稳市场预期，也就是说，在外部不确定性仍然存在的环境下，市场依旧可对冲击后的基本面韧性和修复能力保持乐观。对于债市而言，在多空交织的背景下，波段交易或仍是投资首选策略，但基于“债牛”延续的判断，则久期策略可更为积极。