机构：东吴证券

研究员：黄细里/赖思旭公告要点：2024Q4 公司营业总收入为35.88 亿元，同环比分别+31.7%/-8.5%；实现归母净利润3.90 亿元，同环比分别+89.7%/+4.8%；实现扣非归母净利润为3.92 亿元，同环比分别+93.2%/+8.0%，24Q4 业绩符合预期。2025Q1 公司营业总收入为42.50 亿元，同环比分别+38.9%/+18.5%；实现归母净利润4.15 亿元，同环比分别+49.6%/+6.3%；实现扣非归母净利润为4.11 亿元，同环比分别+50.8%/+4.8%，25Q1 业绩超预期。

营收端：1）四轮业务：2024H2 公司累计销售全地形车8.77 万辆，同比+30.5%，环比+7.7%，全地形车单车收入为4.19 万元，同比-3.4%，环比-3.3%；25Q1 公司四轮车销量4.4 万台。2）摩托车业务：2024H2 公司两轮销量为13.26 万辆，其中外销为5.75 万辆，同比+22.6%，环比-33.0%，内销为7.51 万辆，同比+46.1%，环比+10.3%；25Q1 公司两轮车销量6.2 万台。

毛利率：公司2024 年毛利率30.06%，同比-2.7pct，主因1）美国收入占比下降，2）国内两轮车价格战，3）低毛利的极核业务收入占比提升。

公司25Q1 毛利率29.73%，同比-1.79pct。

费用端：公司2024 年销售/管理/研发费用率分别6.8%/4.7%/6.8%，同比分别-3.5/-0.1/-0.8pct ； 公司25Q1 销售/ 管理/ 研发费用率分别5.29%/4.78%/5.83%，同比分别-4.1/-0.5/-0.3pct。

盈利预测与投资评级：公司Q1 业绩超预期，新品有望持续放量，我们维持公司2025/2026 年归母净利润预测16.8/19.5 亿元不变，给予公司2027 年归母净利润预测23.95 亿元，2025-2027 年对应PE 为13.7/11.8/9.6倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率稳步攀升。我们仍然维持“买入”评级。

风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。