2024年公司营收增长13.6%，扣除一次性利得后的归母净利润增长16.5%，整体表现优异。公司披露2024年年报，营收同比增长13.6%至708.26亿元，毛利率同比下降0.4pcts至62.2%，经营利润同比增长8%至165.95亿元，归母净利润同比增长52.4%至155.96亿元，2024年公司因Amer Sports上市以及增发事项导致摊薄，合计产生约36.69亿元的一次性利得，剔除该因素后公司归母净利润同比增长16.5%至119.27亿元，2024年扣除非经常性收益后的股利支付率为51.4%，同比基本持平。2024年尽管消费环境波动，但公司整体仍实现了稳健增长，安踏集团在中国运动鞋服市场的市场份额提升至23%，位居行业首位。

安踏品牌：产品+渠道优化持续推进，中长期收入稳健增长可期，我们预计品牌2025年收入增长高单位数。

收入层面：2024年收入增长10.6%，2025年产品+渠道优化持续推进。2024年安踏品牌收入增长10.6%至335.22亿元，其中DTC/电商/传统批发营收同比分别+7.3%/+20.7%/-2.1%。

1)渠道端：截至2024年末安踏成人/儿童门店数量为7135/2784家，同比+82/+6家。2024年安踏品牌积极推进差异化门店战略，我们预计以安踏冠军店为代表的高端店型店效提升显著，展望2025年我们预计安踏冠军等高层级店型门店数量或有增长，同时聚焦大众市场的超级安踏单店模型有望得到进一步优化。2024年电商业务实现快速增长，我们预计2025年安踏将继续加大电商业务精细化运营力度。

2)产品端：2024年公司对原有产品结构进行优化，一方面专业跑鞋C202系列以及篮球欧文系列影响力提升，另一方面以PG7跑鞋为代表的性价比产品在大众群体中预计也有优异销售表现，2025年安踏品牌将继续推动爆品打造，提升品牌声量。

2)盈利层面：2024年加大奥运投入，经营利润率同比略有下降。2024年安踏毛利率同比下降0.4pcts至54.5%，经营利润率同比下降1.2pcts至21%，我们预计安踏品牌经营利润率下降主要系奥运年品牌或适当加大营销费用投入，中长期来看我们预计安踏品牌经营利润率在20%-25%之间。

Fila品牌：坚持高端运动时尚定位，聚焦品牌长期高质量发展，2025年我们预计品牌收入增长中单位数。

收入层面：2024年Fila品牌营收增长6.1%，电商表现预计优于线下。2024年Fila品牌营收同比增长6.1%至266.26亿元，截止2024年末Fila品牌门店数量为2060家，同比净开88家，面对消费环境波动，我们判断Fila由于品牌定位较高，因此承受了一定的经营压力。分品类来看，我们预计Fila成人表现优于Fila Fusion以及Fila儿童业务，分渠道来看，我们预计电商增速或优于线下。Fila成人坚持高端运动时尚定位，聚焦高尔夫、网球等品类，2024年积极拓宽产品种类尤其是功能性产品，鞋类产品占比继续提升，我们预计2024年Fila鞋类以及专业运动服装增长双位数。中长期来看我们认为Fila将继续基于消费者需求完善产品矩阵，优化渠道结构，提升增长稳定性。

盈利层面：2024年随着渠道结构和产品结构的变动，利润率同比有所下降。2024年Fila品牌毛利率同比下降1.2pcts至67.8%，经营利润率同比下降2.3pcts至25.3%。我们判断2024年Fila电商增速较快导致占比提升，同时随着Fila产品系列的丰富，生产成本预计有所增加，多因素导致毛利率下降，另外随着费用投入的增长，经营利润率同比也有所降低。中长期面对激烈的市场竞争，Fila适当加大品牌和产品投入，我们预计Fila经营利润率保持稳定在25%左右。

户外品牌：2024年业绩增速优异，门店数量+店效双轮驱动增长，2025年我们预计户外品牌整体增长30%+。2024年其他品牌营收同比增长53.7%至106.78亿元，毛利率同比下降0.7pcts至72.2%，经营利润率提升1.5pcts至28.6%。分品牌来看，截至2024年末迪桑特门店数量同比增加39家至226家，Kolon Sport门店数量增加27家至191家，考虑到Kolon Sport基数相对较低，其收入增速预计优于迪桑特。受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，目前迪桑特和可隆发展顺利，中长期公司聚焦品牌势能打造以及店效提升，同时公司精选核心地带进行门店拓展，品牌快速增长持续性强。

Amer Sports：2024年经营超预期，长期业绩快速增长可期。2024年安踏体育分占联营公司Amer Sports盈利为1.98亿元，2023年同期分担亏损为7.18亿元，同时Amer Sports上市以及增发事项权益摊薄使得安踏体育在2024年获得非现金利得约36.69亿元。中长期来看Amer Sports经营表现有望持续向好，Amer Sports预计2025年收入增长13%-15%，2025年经调整后净利润为3.584-3.864亿美元，我们判断Amer Sports自身的优异表现或将给安踏体育带来正向业绩帮助。

展望2025年，我们预计公司营收增长10.5%，扣除一次性利得后的净利润增长13%。2025年随着消费环境的波动复苏，我们预计公司营收整体保持稳健增长态势，其中户外品牌迪桑特和Kolon Sport增速预计仍然较快，综合来看我们预计公司2025年收入增长10.5%，归母净利润预计为134.75亿元，同比2024年扣除一次性利得后的净利润增长13%。

盈利预测和投资建议：公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，我们预计公司2025-2027年归母净利润为134.75/155.33/173.31亿元，对应2025年PE为19倍，维持“买入”评级。

风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。