（来源：鹏扬基金管理有限公司）

一、国内经济

国内发布外贸数据，1-2月进出口数据体现了外需仍具一定韧性而内需持续偏弱。往后看，海外需求短期难以提供向上惊喜，贸易摩擦等风险持续扰动。

具体来看，1-2月进口同比增速-8.4%（前值1%），略高于市场预期（1%），较12月增速回落。1-2月出口同比2.3%（前值10.7%），低于市场预期（7.1%）。2024年的闰年效应叠加春节错位，导致基数偏高，出口增速同比回落。从出口商品结构来看，劳动密集型低迷，高新技术产品平稳，价格比数量回落更加明显。分区域来看，2015年1-2月对美国、东盟、拉美等出口增速回落明显，对中国香港、澳大利亚出口增速加快。

同时关注国内通胀情况。2月CPI同比-0.7%，预期-0.4%，前值0.1%；PPI同比-2.2%，预期-2.1%，前值-2.3%。总体来看，2月通胀数据反映春节错月带来同比回落，后续同比读数会回升，但内需偏弱也是现实。总体价格表现并未出现明显上行，低通胀环境不改。边际上，我们需要注意到信贷、财政政策更加积极。在劳动力市场供给充足、房地产低迷的背景下，服务价格中枢难以上行；在出口向上弹性有限的情况下，耐用品价格环比中枢依然难以明显上行。在内需依然偏弱的背景下，工业品价格环比难以持续强于季节性。

二、海外经济

美国经济方面，新发布的2月份非农就业尚可。2月新增非农就业15.1万人，预期16万人，前值下修至12.5万人；劳动参与率意外下降0.2%至62.4%，失业率意外上升0.1%至4.1%。小时工资同比增速上升0.1%至4.0%，环比增速下降0.1%至0.3%。从趋势来看，新增非农就业3个月移动均值回升至190k。从就业分项来看，教育健康为主要贡献（73k），休闲服务连续两个月放缓（-16k）；政府新增就业10k但是联邦政府新增就业转负（-10k）。

欧洲经济方面关注德国大选。由于美国政府在俄乌冲突中态度较去年出现明显变化，欧洲经济和防务都倍感压力。德国中右翼基民盟主席默尔茨在大选中胜出，预计基民盟将与中左翼社民党组建共同内阁。双方表示希望免除国防开支占GDP 1%的限制，“不惜一切代价”加强国防并将放宽财政约束，创建一个5000亿欧元的基础设施基金以提振经济。提案预计下周将向德国议会提交，或于3月17日进行投票。尽管尚未落实，但政府表态推升市场预期。欧洲财政预期驱动欧元走强以及美元走弱，美元指数跌至103.5附近。

三、资产策略

大类配置：债券市场持续调整，10年国债收益率回升至1.8%。在经历了3年债券牛市之后，大类资产配置关注股债再平衡，增配权益优质资产。短期来看，关税给市场情绪带来冲击，年初财政支出加快有望提升银行超储率，给债券市场带来喘息窗口。

货币市场：展望后市，当前债市核心矛盾仍集中于资金面与股市风险偏好提升，尤其是前者。市场共识认为一季度经济数据不弱，而分歧关注点在于何时走弱，同时央行在近期发布会上的表态进一步降低了市场对未来降息的预期，资金面现实和预期都偏紧，债市短期预计仍处于逆风期。

利率：经济基本面数据处在年初空窗期，公开市场操作的方式和货币市场回购利率的定价是当前市场的主要影响因素。

上周全周来看，债市全线走弱，利率收益率普遍上行。信用债跟随利率调整，中长期信用债出现补跌。具体复盘，债市先下后上，周初修复有限，随着两会召开，债市应声调整，大幅上行，10Y国债逼近1.8%，交易盘大幅卖出，配置盘逢高买入。中短债调整更甚，1Y国债上行至1.6%上方触及新高，曲线平坦化上移。

考虑到当前短端资产已部分消化降息预期，策略上短端配置优于长端和超长端。长端定价受宽松预期降低与权益市场的双重压制，且当前定价偏贵，现阶段更应关注其调整带来的交易价值。

应对策略上，久期和杠杆策略的性价比不高，做好防御，多看少动，以中短端资产及高评级存单为底仓首选资产，信用债择优配置中高等级票息资产，长端交易需快进快出，关注两会后政策细则、经济数据验证及风险偏好变化，重视衍生品的对冲作用。

信用：月初资金有所宽松，带动周一市场收益率下行，但从周二起，情绪再次谨慎，全周收益率先下后上。信用债方面，4年及以上的资产收益率上行幅度相对较大，信用利差涨跌互现，其中5年期信用利差本周走扩大约5bp。从信用利差看，5Y期品种利差大幅走高，其余期限利差相对平稳。

策略上，继续保持偏低杠杆，同时在波动市场中保持对于一级市场机会的关注，可以采取一级高投并换仓的策略，博取一二级价差收益。目前对于负债端稳定的组合后续可以结合市场变化逐步关注配置机会，但需控制好节奏。

行业择券上，地产债相对性价比不高，城投债关注高票息资产，高波动金融债以交易思路参与。

可转债：近期观察到不少光伏转债陆续触发下修转股价格，但公司态度有所差异，不少资金有抢跑行为，我们认为该策略的重点在于参与价格。当前环境对下修尤其是光伏下修的预期比较乐观，市场定价会存在溢价。

股票：宏观层面，特朗普新政带来美国衰退叙事（美国经济走弱、美股下跌、油气等资源品下跌），中国经济进入关键验证期。去年四季度以来，外贸部门抢出口、内需消费品以旧换新、二手房成交小阳春提振经济，但这三大驱动持续性存疑。政策应对层面，美国等待“特朗普看跌期权”触发，即美股和经济下行触发特朗普政策调整，中国等待观察4月最后关税落地情况再进行应对。

企业盈利方面，3-4月进入年报和1季报业绩披露期，大金融、传统消费、顺周期板块盈利仍有下滑压力，泛AI领域盈利尚难兑现，预计出口链和以旧换新领域业绩相对较好。

资金层面，春节后交易性外资、两融资金和南向资金是三股最强的净流入资金，但经历1个月的演绎后都已经基本上得到兑现。

综合来看，目前市场主线是特朗普政策调整前的“美国经济衰退交易”和A股的业绩期兑现交易。看好航空、电力、军工、工程机械、周期红利（钢铁水泥）、光伏等板块。顺周期和消费股左侧耐心逐步布局，等待4月关税落地后政策变化。

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