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        《电鳗财经》电鳗号/文

        6月3日，深圳汉诺医疗科技股份有限公司(以下简称汉诺医疗)上交所科创板IPO更新了招股说明书。招股书显示，汉诺医疗是一家具有全球竞争潜力的高端创新医疗（维权）器械企业，专注于体外生命支持(ECLS)领域的技术创新，致力以前瞻性的医学工程技术向全世界提供稳定、可靠的循环支持与氧合技术产品。

        《电鳗财经》注意到，过去三年，汉诺医疗累计亏损超过7亿元，截至2025年末，该公司的账面货币资金为1.64亿元，而经营活动产生的现金流量净额约为-1.4亿元，缺口较大，而同期四位高管的薪酬合计731.24万元，平均每位高管年薪约180万元。

        此次IPO，汉诺医疗计划2.01亿元用于汉诺医疗生产基地建设项目，占当期募集资金的20%左右，该募投项目将大幅增加未来产能。然而，值得注意的是，该公司的产能利用率仅为七成多，产销率仅为五成多，未来新募产能如何消化?此外，值得注意的是，报告期内，汉诺医疗的核心产品的单价持续下降，毛利率的增长恐难维持。

        存“卡脖子”隐患 四高管总薪酬731.24万 2.5亿募资补流

        招股书显示，此次IPO，汉诺医疗计划募集资金10.1亿元，其中5.03亿元用于汉诺医疗研发中心建设项目，2.01亿元用于汉诺医疗生产基地建设项目，0.54亿元用于汉诺医疗营销网络建设项目，2.5亿元用于补充流动资金。

        此次IPO，汉诺医疗计划2.5亿元募集资金用于补充流动资金，占募集资金总额的24.8%。可见，该公司比较“缺钱”。

        从2023年至2025年(以下简称报告期)，汉诺医疗实现营业收入2983.11万元、4966.28万元和9217.40万元，同期归属于母公司所有者的净利润分别为-3.41亿元、-1.83亿元和-1.81亿元，同期经营活动产生的现金流量净额分别为-3519.91万元、-11912.64万元和-14272.28万元，净利润和现金流量净额全部为负值。

        汉诺医疗的ECMO耗材的核心——氧合膜，采用的是聚甲基戊烯(PMP)中空纤维膜材料，全球范围内仅有一家可对外商业化销售的主体——Thermo Fisher BPG(原3M/Solventum)。

        该公司在招股书中坦言：“若国产替代产品未能如期上市，或续约谈判因商业条款、贸易政策等不可控因素未能达成，公司可能在未来面临核心原材料供应受限的风险，进而对持续经营能力造成重大不利影响。”

        虽然公司已于2026年4月与Thermo Fisher签署了覆盖至2030年底的新供货协议，但协议到期后的续约仍存在不确定性。公司布局的国产替代方案“目前仍正常推进中，具体进展以后续披露公告为准”，实际落地时间及其临床达标的可靠性尚存较大不确定性。这意味着公司虽然实现了ECMO整机系统的国产化，但最核心的“人工肺”膜材依然依赖进口，存在被“卡脖子”的隐患。

        过去三年，汉诺医疗累计亏损超过7亿元，截至2025年12月31日，该公司未分配利润为-6.30亿元，归属于母公司所有者权益仅为1.30亿元。2025年亏损仅同比收窄1.1%，减亏速度缓慢。

        报告期内，汉诺医疗的经营活动产生的现金流量净额持续为负且逐年扩大。2025年净流出扩大19.81%。截至2025年末，该公司的账面货币资金为1.64亿元，而经营活动现金流量净额约为-1.4亿元，安全边际不足一年半。

        在业绩亏损以及经营现金流持续为负的情况下，汉诺医疗的董事长刘洋的薪酬为218.92万元，董事、总经理李鸣涛的薪酬为140.18万元，董事李轶江的薪酬为225.42万元，副总经理叶建平的薪酬为146.72万元。上述四位高管的薪酬合计731.24万元。

        报告期内，汉诺医疗的董事、监事、高级管理人员和核心技术人员的薪酬总额分别为844.5万元、980.98万元和1024.64万元，同期净利润分别为-3.4亿元、-1.8亿元和-1.8亿元。可见，当该公司的高管们的薪酬在持续增加，而其该公司业绩亏损也在持续。

        产能利用率仅为七成多 产销率仅为五成多 新募产能消化难?

        此次IPO，汉诺医疗计划2.01亿元用于汉诺医疗生产基地建设项目，占当期募集资金的20%左右，该募投项目将增加该公司未来的产能。

        在第一轮问询中，交易所要求结合报告期内产能及产能利用率变化、在手订单、主要产品市场空间和销售规模及下游客户拓展情况，说明募投项目扩建产能的合理性;公司专注于体外生命支持(ECLS)领域的技术创新，致力于向全世界提供稳定、可靠的循环支持与氧合技术产品。

        此次募投项目计划于深圳实施汉诺医疗生产基地建设项目，项目建设完成后，预期将扩大 ECMO及配套耗材的生产能力，项目建成后预计可实现年产ECMO设备及配套耗材50,080套的能力，包括ECMO设备680套、各类耗材(氧合器套包、插管、氧合器)49,400套。报告期内公司ECMO设备的产能为300台/年，产能利用率分别为55.67%、61.67%及78.00%，ECMO 的产能利用率呈逐年升高趋势;ECMO 耗材的产能分别为2,000 套/年、3,000套/年及 8,680 套/年，产能利用率分别为75.85%、52.27%及77.38%，公司2025年ECMO设备及耗材的产能利用率均接近80%。

        汉诺医疗还表示，在中性预测下，公司2026-2028年ECMO设备的预测销量分别为150台、265台及400台，ECMO耗材的预测销量分别为6,700套、15,067套及24,904套。上述销量测算基于中性假设，未来实际销量仍存在进一步提升空间，需通过募投项目扩建产能为后续业务增长提前做好产能储备。

        由此可见，汉诺医疗的产能利用率并不高，而且，该公司的产销率甚至低于产能利用率。值得注意的是，汉诺医疗的ECMO设备的产销率分别为28.74%、43.24%和55.56%，同期ECMO套包的产销率分别为28.81%、71.88%和44.28%。

        报告期内，汉诺医疗的存货金额分别为6195万元、5788.68万元和6839.85万元，占当期流动资产的比例分别为17.82%、20.98%和22.73%。报告期内，该公司的存货周转率分别为0.5次/年、0.39次/年和0.67次/年。

        报告期内，汉诺医疗的库存商品金额分别为1080.64万元、441.88万元和1698.37万元，占当期存货的比例分别为17.44%、7.56%和24.79%，同期半成品占存货的比例分别为11.19%、16.54%和18.83%，二者合计在2025年占比超过四成。

        由此可见，报告期内，汉诺医疗的库存商品和半成品占其存货的比例超过四成，而该公司的产能利用率和产销率并不高，未来新募产能如何消化?值得关注。

        核心产品单价持续下降 毛利率增长恐难维持

        当汉诺医疗业绩持续亏损的时候，该公司的综合毛利率也出现了增长乏力的情况。报告期内，汉诺医疗的综合毛利率分别为33.37%、52.45%和53.76%，呈持续上升，但在2025年增速已经下降至2.5%。

        当毛利率的增长已经下降到2.5%，汉诺医疗的业绩亏损何时能止?具体而言，该公司的ECMO设备的毛利率分别为43.87%、62.10%和64.61%，ECMO耗材的毛利率分别为-10.32%、31.22%和40.12%。

        报告期内，汉诺医疗的ECMO设备的单价分别为50.11万元/台、42.64万元/台和39.17万元/台，单位毛利分别为34.71万元/台、26.54万元/台和25.30万元/台，呈持续下降趋势，ECMO设备的毛利率分别为69.27%、62.25%和64.61%。

        由此可见，报告期内，该公司的ECMO设备的单价在持续下降，其毛利率也总体出现了下降。

        报告期内，ECMO耗材的单价分别为1.43万元/套、1.45万元/套和1.42万元/套，同期单位毛利率分别为15.08%、31.03%和40.12%。可见，汉诺医疗的综合毛利率增长主要是因为ECMO耗材的毛利率增长。

        报告期内，汉诺医疗来自ECMO设备的收入占比分别为80.62%、68.72%和55.41%，同期来自ECMO耗材的收入占比分别为19.38%、31.28%和44.59%。

        报告期内，同行可比公司的毛利率均值分别为40.22%、36.04%和44.12%，可见，报告期前期，汉诺医疗的毛利率先低于同行可比公司均值，但后期高于同行可比公司。

《电鳗快报》