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　　出品：Hehson财经上市公司研究院

　　作者：图灵

　　2026年上半年，A股市场成交额创历史新高，债市走出震荡偏强的慢牛格局。从行业母公司数据看，上半年证券行业营业收入同比增长32%，净利润同比增长23%。

　　上市券商的表现更胜一筹。2026年上半年，44家A股纯证券业务券商合计实现营业收入3752.15亿元，同比增长44.39%；合计实现归母净利润1634.34亿元，同比增长48.86%。

　　44家券商中，中信证券2026H1的营收、净利润最高；太平洋的营收、净利润最低；招商证券的营收增速最高，为108.19 %，红塔证券营收降幅最大，为14%；天风证券（维权）净利润增速最高，为549.03%，红塔证券净利润降幅最大，为23.93%。44家券商中，只有长城证券、红塔证券的营收是负增长，只有红塔证券、华林证券净利润是负增长。

　　申万宏源非权益类证券/净资本比值最高 投资收益率下滑  

　　具体到自营业务，44家券商2026H1自营业务收入（按照“自营业务收入=投资净收益+公允价值变动净收益-对联营企业和合营企业的投资收益”的公式计算，下同）合计1700.5亿元，同比增长49.28%，占营业收入的比例为45.32%，是最大的收入来源，即业绩最大“胜负手”。中信证券的自营收入最高，国盛证券最低（如果不算国盛证券，华林证券最低）；招商证券收入增速最高，国盛证券的收入增速最低（如果不算国盛证券，华林证券最低）。红塔证券自营收入占比最高，中银证券占比最低。

　　从投资收益率（按照“自营业务投资收益率=自营业务收入/（期初金融投资+期末金融投资）/2”的公式计算，下同）角度分析，长江证券2026年上半年投资收益率最高，国盛证券投资收益率最低（如果不算国盛证券，中银证券最低）。

　　从权益、固收细分科目看，首创证券2026年上半年自营权益类证券及证券衍生品/净资本的比例最高，国海证券最低；申万宏源自营固定收益类证券/净资本比例最高，太平洋最低。国金证券固收类/权益类证券比例最高，华林证券最低。

　　值得关注的是申万宏源，公司自营非权益类证券及其衍生品/净资本的比值最高（367.42%），不过投资收益率出现了下降。并且，在行情火热的上半年，申万宏源自营收入增幅仅2%（另一个口径是负增长），严重跑输行业。

　　根据半年报披露的数据，申万宏源2026年上半年投资收益及公允价值变动收益合计78.38亿元，同比仅微增2.05%，严重跑输行业。

　　根据多家媒体援引的中证协数据，上半年券商行业累计自营收入同比增长12%，二季度母公司口径自营业务收入同比增长88%。

　　如果按照“自营业务收入=投资净收益+公允价值变动净收益-对联营企业和合营企业的投资收益”的公式计算，申万宏源上半年自营收入70.5亿元，同比下降3.38%，显著低于44家上市券商整体增速49.28%。

　　为何申万宏源自营收入跑输行业，一个原因是投资收益率问题。根据“自营业务投资收益率=自营业务收入/（期初金融投资+期末金融投资）/2”的公式计算，申万宏源上半年自营投资收益率约为 3.36%（年化数据），低于行业均值4.3%左右。

　　根据中金公司题为《申万宏源（000166）：业绩小幅好于预期 FICC与国际业务支撑扩表》的研报，申万宏源2026年上半年 投资业务收入（含投资收益、公允价值变动、汇兑损益、剔除对联营和合营企业的投资收益）同比减少4%至69.7亿元，加入OCI 债券利息同比下降9%。由此可见，申万宏源上半年的自营投资收入确实呈现微增甚至下降趋势。

　　此外根据上述研报，申万宏源上半年末金融资产规模较年初+10%；其中TPL 股/OCI 权益/TPL 债/OCI 债较年初分别持平/-10%/+34%/+20%；对应1H26 综合投资收益率-0.5ppt 至3.6%。

　　由此可见，申万宏源投资收益率的下滑或是自营收入跑输行业的重要原因之一。并且，中金公司研报计算得出的投资收益率与上文提到的收益率较为接近。

　　“靠行情吃饭”特征明显  投行成唯一负增长板块

　　尽管申万宏源属于大型券商，但业务结构“靠行情吃饭”特征明显。

　　2026年上半年，申万宏源营业收入138.36亿元，同比增长18.31%；归母净利润57.3亿元，同比增长33.76%。

　　细分业务看，申万宏源2026年上半年投资收益及公允价值变动收益合计78.38亿元，占总营收的比例为56.64%；经纪业务手续费净收入37.79亿元，占比27.31%，两项依赖行情的业务合计占比约84%。

　　2026年上半年，申万宏源投行业务手续费净收入6.19亿元，同比下滑1.27%；投行分部营收7.84亿元，同比减少11.59%；营业利润率28.79%，同比下滑8.53个百分点。投行是唯一负增长的板块。

　　投行业务收入下滑并不是最严重的，重要的是合规及评级问题。申万宏源近两年因投行业务相关问题累计已收到多次监管处罚。

　　2026年5月15日，北交所对申万宏源相关人员出具警示函，违规事由为“未勤勉尽责”。

　　更严重的是，2025年底，申万宏源投行和债券执业质量评价双双降至C类——从A类连降两级至行业最低。其中，投行执业质量从2024年的A类“连降两级”至最差的C类。

　　评级“双C”对投行业务的深层冲击主要体现在投诉声誉方面、新项目承揽方面。

　　在投行业务中，发行人选聘承销机构时，执业质量评价是最直观的“信用标签”之一。申万宏源作为一家头部券商，执业质量已跌至行业最低一档，这种声誉损伤是结构性的。对于优质拟上市企业而言，选择一家C类评级的保荐机构，意味着其IPO项目可能面临更严格的监管审核、更高的撤回风险。

　　此外，评级下滑还可能导致其在新项目承揽等方面处于不利地位。在投行业务高度依赖客户信任和品牌溢价的行业中，C类评级直接削弱了申万宏源的议价能力。