（来源：华福研究）

今日重点推荐

OVERVIEW

固收 | 央行缩长放短对银行负债影响几何

银行 | 为何大行“偏爱”3-5Y、5-7Y利率债？

医药 | 过敏赛道空间广阔，IgE靶点新药迎来机遇窗口

化工 | 中船特气7N级超纯六氟化钨项目立项，三星电机MLCC涨价

新兴产业 | 长鑫LPDDR6全球首发量产，标志进入第一梯队

固收

央行缩长放短对银行负债影响几何

核心观点：

货币市场：本周OMO合计净投放13265亿。周二央行对MLF缩量续作1000亿元。上半周政府债缴款增大，资金延续紧张态势，尽管周二MLF缩量1000亿，但随着央行OMO净投放规模增大，周四央行重启隔夜逆回购，叠加月末财政投放，资金重新转松，周五DR001降至1.34%，创下6月5日来的新低。

本周质押式回购低位震荡，日均成交下降0.58万亿至6.03万亿；质押式回购整体规模周二后逐步回升，周四后升至10万亿上方。大型银行净融出周一下降后持续回升，周四后升至3.5万亿附近震荡；中小行净融出周五前小幅下降，周五升回上周末的附近；银行整体净融出同样在周一下降后持续回升，也基本回到上周五大幅下降前的水平。非银刚性融出先升后降总体回落，其他产品、理财融出降幅较大；非银刚性融入周三后持续回升已高于上周末，理财融入升幅较大。资金缺口指数周一升至1874后持续回落，周五季调后和季调前指数分别降至-4162和-4532，均明显低于上周的1309。本周银行间市场资金跨月进度先提速后放缓，尤其是周五幅度较大，已跨资金占比低于23-25同期均值3.2pct，处于往年同期最低水平。除大行外，基金、中小型银行、证券公司、其他非银跨月均偏慢。而交易所跨月进度持续放缓，周五以隔夜跨月资金占比达到66%，处于往年同期最高水平。但由于更多机构选择在交易所完成跨月，本周五全市场跨月进度59.9%，仍略高于23-25年同期均值0.1pct。

本周政府债净缴款为7987亿。下周182D贴现、20Y、30Y国债均较前值持平，1Y国债规模较8月下降100亿至1300亿，假设有91D贴现国债规模较前值持平于300亿元，则国债发行约3170亿。下周江苏、陕西、辽宁等7地地方债发行1490亿，新增一般债、新增专项债和再融资债分别发行334亿元、555亿元、601亿，其中置换债发行94亿。8月地方债平均发行期限降至13.3年，低于7月的15.7年，9月首周地方债平均发行期限降至11.0年。考虑发行与缴款的时滞，预计下周政府债缴款规模降至3424亿，政府债到期规模升至2173亿，政府债净缴款规模降至1251亿。

8月最后1天地方债发行规模有限，全月合计发行11920亿，其中公布计划的区域8月合计发行规模达到计划的92%，主要是新增专项债计划完成度仅69%，而再融资债超发较多。全月地方债净融资6500亿，低于我们之前的预期。因此8月政府债净融资1.11万亿，略低于预期的1.17万亿。

9月已公布的1Y国债发行规模较上月下降100亿元至1300亿元，我们下修关键期限国债平均发行规模至1200亿左右；而特别国债发行符合预期，我们仍维持对9月特别国债发行2100亿元以及储蓄和贴现国债的假设不变，预计9月国债发行1.48万亿，净融资约8300亿。本周广西对9月发行计划下修57亿，9月地方债发行计划为7418亿，整体影响有限，我们仍预计9月发行规模为8500亿，净融资预计为6100亿。整体来看，我们预计9月政府债净融资为1.44万亿，Q3政府债累计净融资规模约3.67万亿，或低于2025年同期的3.76万亿。

尽管本周MLF在政府债大额净缴款状态下仍缩量1000亿，但OMO大量净投放叠加财政支出走款，仍使超储率回到1.1%，银行净融出也重回4万亿，DR001甚至跌破1.35%。尽管央行或有限制利率过快下行的诉求，但货政报告特别提到“更好引导货币市场短端利率围绕政策利率平稳运行”，DR001当前甚至已成为部分贷款的定价锚，在稳增长要求下，央行进一步收紧的成本较高。但从周五OMO缩量看，DR001降至1.35%下方可能还是偶然的情况，央行合意的DR001区间可能仍在1.35%-1.45%。

但央行缩长放短仍使市场担忧银行的负债问题。从历史上看，DR001与央行货币政策工具的选择无关。即便中期流动性投放不足，但在资金宽松下，银行仍能相对容易的从市场募资，那么尽管存单可能有一定的提价压力，并增大资金分层，但整体影响可能仍相对可控。历史上银行负债压力持续发酵，往往都是资金价格回升，伴随着资产端信贷、政府债等刚性配置压力，加大了银行负债腾挪的难度，甚至由于赎回等因素反馈到了非银的负债端，进而造成持续冲击。6月以来存单利率在资金价格提升之下上行幅度有限，本周供给放大叠加MLF缩量后，银行存单提价的现象仍在持续，毕竟MLF仅缩量1000亿，且8月中旬政府债净融资仍然有限，因此CD也没有大幅波动。

但考虑9月政府债净融资大概率将放量，如果央行在供给高峰仍在持续回笼，这在极端情况下冲击可能确实大于6月。但如果银行负债受冲击大概率也会影响一级发行，这可能也是央行不愿看到的状态，更何况本周10年国债也逼近1.7%，央行的干预意愿可能也有所减弱。即便后续9-10月政府债集中发行，如果资金利率并未显著回升，冲击反馈到非银负债端的概率也相对有限，因此短端利率上行的空间可能也会受限。

下周逆回购到期规模升至14215亿，政府债净缴款降至1251亿，主要集中在下半周，而月末财政支出仍会对流动性形成补充，不考虑央行投放，下周流动性消耗约6200亿。考虑目前资金已明显转松，超储率也已在偏高水平，资金跨月或维持平稳，此后DR001可能仍将维持在1.35%-1.45%的区间。

同业存单：本周1Y期Shibor利率较8月21日持平于1.48%，本周1年期AAA级同业存单收益率较8月21日上升1BP至1.485%。

本周同业存单发行规模升幅小于到期规模，同业存单净融资685亿元，较上周下降953亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为807亿元、-57亿元、242亿元、-344亿元。本周1Y期存单发行量最大，发行占比较上周上升29pct至49%。下周存单到期规模约2257亿元，较本周下降4224亿元。本周国有行存单发行成功率上升，而股份行、城商行、农商行下降，国有行存单发行成功率偏高，农商行偏低。城商行-股份行1Y存单发行利差有所收窄。本周存单供需相对强弱指数周一下降后持续回升，全周上升0.8pct至35.1%。分机构看，货基二级减持意愿下降，但一级增持意愿也同样下降，而基金非货产品增持需求略有回升，理财、其他产品则相对平稳。分期限看，3M、9M指数有所下降，其余期限均有所上升，其中1M升幅较大。

票据利率：本周票据利率延续横盘趋势，3M和6M票据转贴利率仍维持在0.5%。

债券交易情绪跟踪：本周利率多数小幅上行，普信债收益率平稳，中长端利差压缩。大行对债券整体减持意愿上升，但对国债增持意愿上升，其中对1-7Y国债增持意愿上升，对超长国债减持意愿下降，但对1Y及以内和10Y国债增持意愿下降。另外，大行对地方债和5Y政金债倾向于减持，对二永债和10Y政金债减持意愿上升，对1-3Y政金债增持意愿下降，但对中票和1Y及以内政金债减持意愿下降，对超长政金债倾向于增持。交易型机构对债券整体倾向于减持，其中证券公司减持意愿上升，基金公司、其他机构和产品增持意愿下降。配置型机构对债券整体增持意愿上升，其中，中小型银行倾向于增持，保险公司和理财产品增持意愿上升。

风险提示：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。

银行

为何大行“偏爱”3-5Y、5-7Y利率债？

核心观点：

为何大行“偏爱”3-5Y、5-7Y利率债？

近期市场关注到大行大额买入3-5Y、5-7Y利率债，从数据上看，2024-2026年1-8月大行净买入3-5Y利率债金额分别为-2990亿元、-4089亿元、3121亿元；净买入5-7Y利率债金额分别为-1848亿元、-1196亿元、1986亿元，对于长期限债券偏好提升，是否反映Δeve等指标压力放松？

总体视角上看，大行配债行为存在四个方面的约束变量，分别是“负债结构结构、资本约束、流动性监管、税收收益考核”，与期限相关的主要为负债结构、流动性约束与收益考核。

对于1Y以内债券，大行净买入主要作为“流动性保险”，较少基于“收益逻辑”。1Y以内短债对大行而言功能如：超额备付金替代（流动性好）、改善LCR/HQLA一级资产、与央行开展质押式回购等等。

对于1-3Y期限债券，大行买入主要作为“合意收益率的底仓配置”，存在与同业存单之间的比价，且久期适中、与主流的1-3Y定期存款久期直接匹配。持有一方面考虑骑乘收益，另一方面对如Δeve指标的压力也不会太大，使得1-3Y较超长债更为“指标友好”。

对于3-5Y期限债券，当前可能是大行的配置盘主力，一方面5Y债券流动性尚可，另一方面当前3Y以内国债收益率可能已经低于大行负债端成本与FTP成本，继续作为配置盘增配性价比不高，3-5Y是银行从“流动性管理”到“收益率考核”的分水岭。

对于5-10Y期限债券，具备拉久期博弈+信贷不足下的资产替代目的，其曲线更陡，但受IRRBBB约束更大，一般计入AC账户锁定票息。

对于10-30Y超长端，大行买卖主要基于一级承接与做实市，不是定价主力，但大行配置户一般会比价30Y国债与住房按揭之间的税后水平，即票息思维下的“债贷比价”。我们认为当前仅部分大行存在久期空间配置。

故我们认为大行当前增配3-5Y、5-7Y是在既定监管考核指标下，为满足内部FTP考核要求下主动拉长久期，但10Y以上超长债或仅少数大行有配置空间，大行缺乏大规模配置超长债指标空间。

如何看待9月份的利率走势？

复盘历史，9月份债市存在明显的季节性，多数年份体现为利率上行（20年上行11.4bp、21年上行2.1bp、22年上行6.3bp、23年上行10.0bp、24年下行1.0bp、25年上行10.9bp），而每年上行的原因不尽相同，如20年的经济复苏+货币正常化、21年的宽信用+黑色系通胀、22年的稳增长预期+汇率压力、23年的地产新政策+专项债加速、25年的股债跷跷板与大宗商品行情。这不尽然是巧合，本质可能是政策发力的窗口期叠加上了机构行为的调整期。

当前债市可能已经定价了大多数的利多因素，如货币宽松（隔夜OMO操作频率提升、降准降息）、通胀与内需偏弱，但这个是长期逻辑；短期来看，基金等交易盘的久期偏高，市场对于潜在的利空因素或摩擦因素的敏感系数在提升，如资金面波动、政府债供给的加速、稳增长政策的发力、交易盘的止盈等等。反映在利率上可能为短期内机构持仓债券结构的在平衡与利率的回调，之后利率下行的逻辑可能会更顺。

风险提示：经济增长超预期下滑，财政政策力度不及预期，国际经济及金融风险超预期。

医药

过敏赛道空间广阔，IgE靶点新药迎来机遇窗口

核心观点：

本周（2026年8月24日-2026年8月28日）中信医药指数下跌1.5%，跑输沪深300指数1.3pct，在中信一级行业分类中排名第28位；2026年初至今中信医药生物板块指数下跌1.6%，跑输沪深300指数1.2pct，在中信行业分类中排名第11位。本周涨幅前五的个股为：神奇制药（+37.8%）、透景生命（+37.4%)、千金药业（+36.6%)、汉森制药（+28.9%)、开开实业（+23.0%)

千亿敏性赛道崛起，IgE靶点新药迎来机遇窗口。过敏性疾病市场规模广阔，包括过敏性哮喘、CSU、AR、CRSwNP、食物过敏等，发病人群均较多，且易长期反复发病。据天辰生物招股书援引弗若斯特沙利文数据，过敏性疾病全球市场规模2024年达688亿美元，国内市场规模2024年81亿美元。IgE作为多种过敏性疾病的共同靶点作用关键，为过敏性疾病最有效的靶点之一，且已经有奥马珠单抗这一大品种成药多年，2024年实现销售近45亿美元。截止2026年5月在研临床阶段新药有7款，研究难度较高且整体竞争格局相对较好，或有巨大潜在机会。现有在研品种中天辰生物LP-003国内过敏性鼻炎适应症上市申报已被受理，美国花生过敏适应症临床获FDA批准；申联生物子公司UB-211CSU适应症国内临床II期已开展。我们认为IgE靶点在过敏赛道潜力巨大，建议关注天辰生物、申联生物。

本周市场复盘及中短期投资思考：本周医药行情出现分化，前期涨幅较多的CXO和生命科学上游出现阶段性回调，随着中报季进入尾声，本周凯莱英、药明生物、药明合联、昭衍新药等龙头公司陆续发布中报业绩，订单趋势表现强劲，我们认为短期回调不改中长期景气度趋势。接下来建议关注以下方向：1）Anthropic预计2026年10月启动IPO，CEO宣称未来10年AI将治愈大部分疾病，生物医药是公司重要投入方向，AI制药行情有望持续，产业链卖水人有望持续受益；2）9月7日港股通调整即将生效，本次新纳入医药标的较多，包括丹诺医药、麦科医药、礼邦医药等，预计入通后流动性有望大幅改善。全年策略如下：1）创新药优先配置，重点关注具有BD出海潜力或已经实现BD的精选个股、商业化放量有望超预期的标的、前沿技术平台如基因治疗、小核酸、通用/体内CART等弹性主题；2）创新药产业链优先配置，全面看多CRO、CDMO、生命科学上游等高景气度赛道；3）建议关注医疗器械，寻找出海增量是关键，重点关注手术机器人、脑机接口等热门方向；4）建议关注中药板块，政策利好不断落地，重点布局高股息核心资产。

本周建议关注组合：信达生物，药明康德，普洛药业，亚虹医药，海泰新光，方盛制药

9月建议关注组合：信达生物，百济神州，众生药业，必贝特，药明康德，普洛药业，金斯瑞生物科技，海泰新光

风险提示：行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

化工

中船特气7N级超纯六氟化钨项目立项，三星电机MLCC涨价

核心观点：

本周，Wind新材料指数收报5857.53点，环比上涨1.31%。其中，涨幅前五的有联瑞新材(30.69%)、沃特股份(24.29%)、东材科技(12.14%)、奥克股份(10.76%)、普利特(7.58%)；跌幅前五的有金博股份(-10.66%)、奥来德(-6.53%)、蓝晓科技(-5.53%)、凯赛生物(-4.66%)、润阳科技(-4.65%)。六个子行业中，申万三级行业半导体材料指数收报13839.52点，环比下跌1.18%；申万三级行业显示器件材料指数收报1321.67点，环比下跌1.17%；中信三级行业有机硅材料指数收报6312.89点，环比上涨0.24%；中信三级行业碳纤维指数收报1933.82点，环比下跌5.43%；中信三级行业锂电指数收报2936.14点，环比下跌1.36%；Wind概念可降解塑料指数收报2379.59点，环比上涨1.76%。

中船特气7N级超纯六氟化钨项目立项。8月22日，中船特气公告，8月20日，公司召开第二届董事会第十三次会议，审议通过了《99.99999%超纯六氟化钨研发》项目、《高纯特种气体负压瓶充装工艺验证》项目和《集成电路用固体钼基前驱体输送系统开发》项目等3个立项议案。

三星电机MLCC涨价。根据TrendForce的报道，SEMCO主导了2026年第4季度的OEM价格上调，显示出MLCC行业上升周期启动的迹象。TrendForce最新的MLCC行业调查显示，韩国制造商SEMCO主导了对OEM及ODM客户的2026年第4季度价格上调。这标志着该公司以往仅限于对销售代理商的价格调整惯例发生了转变，暗示MLCC行业正式进入上升阶段。根据TrendForce的估算，SEMCO预计将消费级X5R产品的价格对OEM及ODM客户平均上调25～30%。这一措施旨在抑制订单需求，并确保高端生产线扩展所需的产能。对于AI服务器所用的高端X6S产品，价格涨幅将视与客户的谈判而定，平均上调幅度预计为10%至20%左右。日本供应商村田制作所、太阳诱电和京瓷目前持观望态度，维持价格不变。这些企业是否跟进上调，将成为判断价格上涨趋势是否扩散至整个行业的关键指标。台湾和中国供应商受益于中高容量消费产品的订单接连不断，预计2026年第4季度也将维持价格上涨势头。TrendForce预测，主要针对这一细分市场，平均价格将上涨10～20%。开工率也随之上升，部分供应商已接近90%。TrendForce指出，中高容量民生产品的订单推动了台湾和中国供应商的开工率上升，而SEMCO的最新涨价进一步证实了MLCC行业已进入新一轮价格上涨周期。日本供应商如村田制作所和太阳诱电是否跟进，将成为下一阶段价格上涨的关键指标。TrendForce预计，2026年第4季度MLCC的供需缺口将进一步扩大，价格上涨趋势将得以维持。

建议关注：半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产迅猛，关注头部企业产业红利优势最大化。光刻胶板块为我国自主可控之路上关键核心环节，关注彤程新材在进口替代方面的高速进展。特气方面，华特气体深耕电子特气领域十余年，不断创新研发，实现进口替代，西南基地叠加空分设备双重布局，一体化产业链版图初显，建议关注华特气体。电子化学品方面，下游晶圆厂逐步落成，芯片产能有望持续释放，建议关注：安集科技、鼎龙股份。下游需求推动产业升级和革新，行业迈入高速发展期。国内持续推进制造升级，高标准、高性能材料需求将逐步释放，新材料产业有望快速发展。国瓷材料三大业务保持高增速，有条不紊打造齿科巨头，新能源业务爆发式增长，横向拓展、纵向延伸打造新材料巨擘，建议关注新材料平台型公司国瓷材料。高分子材料的性能提离不开高分子助剂，国内抗老化剂龙头利安隆，珠海新基地产能逐步释放，凭借康泰股份，进军千亿润滑油添加剂，打造第二增长点，建议关注国内抗老化剂龙头利安隆。碳中和背景下，绿电行业蓬勃发展，光伏风电装机量逐渐攀升，建议关注上游原材料金属硅龙头企业合盛硅业、EVA粒子技术行业领先的联泓新科、拥有三氯氢硅产能的新安股份以及三孚股份。

风险提示：下游需求不及预期，产品价格波动风险，新产能释放不及预期等。

新兴产业

长鑫LPDDR6全球首发量产，标志进入第一梯队

核心观点：

本周重大事项

新股：上市2支（C高凯、华大海天）。

并购重组：本周共有100家公司首次披露并购重组事项（不构成重大）；

定增：共有9家首次披露定增预案。

本周专题：长鑫LPDDR6全球首发量产

2026H1长鑫科技实现营业收入1503.1亿元，同比+873.64%；归母净利润776.05亿元，同比扭亏为盈；经营活动现金流净额1311.56亿元，同比+2985.64%，盈利弹性集中释放。8月29日，公司宣布LPDDR6全球首发量产，成为首个推进该高端产品商用落地的厂商。相较LPDDR5X，长鑫LPDDR6峰值速率提升至12800Mbps，容量达16GB，满足AI计算高带宽需求。凭借本轮DRAM景气上行，公司正以强劲的利润与现金流驱动份额提升，标志性切入AI终端内存升级赛道。

本周市场复盘及中短期投资思考

美股：道指周+0.5%，纳指周+0.8%，标普周+0.5%，费半指数周-2.3%，美股周四因英伟达强劲业绩表现和超预期的指引大涨，但周五则受沃什偏鹰派发言回调，但软件相对较强，如Salesforce、CrowdStrike业绩强劲，与AI不是替代关系；日韩：日经周+0.6%，韩综指周-1.8%，主要系三星和海力士拖累；大中华:台湾加权周+3.0%,恒生周-1.6%，科创综指周-0.7%，全球科技表现趋同；商品：布油周-5.0%达88.3美元/桶，纽金和纽银周分别-3.8%和-4.7%，均主要受沃什表态影响；中短期观点：8月上半月科技超跌反弹，下半个月有所回踩。从中报来看以电子为代表的的科技板块业绩确实不错，由于筹码和情绪问题，我们认为科技震荡向上，看好Rubin放量带动的液冷方向，此外周末关于地产出了强政策支持，或带动经济刺激预期，相关顺周期的方向或可关注。

本月及本周建议关注

本周建议关注组合：欧陆通、联瑞新材、同飞股份

九月建议关注组合：长鑫科技、申菱环境、潍柴动力、泰格医药

风险提示：宏观经济不及预期、新兴产品发展不及预期、原材料价格上涨等。

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