（来源：表舅 表舅是养基大户）

周末看到一条略让人惊讶的新闻，下图，说日本上半年的新出生人口，实现了最近11年的首次同比正增长，印象中，日本是老龄化、少子化最严重的国家，没想到竟然还能看到拐点。

不过，事实上，同样是东亚怪物房里的韩国，24年就实现了同比转正，而25年新出生人口更是大幅增长6.8%，看起来有点反常识，很多人将其归结于这轮的AI行情刺激了经济，但其实本质原因是“人口周期”（当然也有其他几个别的原因）。

下图，是80年代以来，日韩两国新出生人口的同比增速变化，90年代初，韩国有一波人口出生高峰期，而当前韩国女性的初婚年龄是31.6岁，生第一胎的年龄是33.2岁，所以24年开始，正好赶上90后那波人开始生娃了。

至于日本，女性结婚、头胎的平均年龄，都比韩国小2岁左右，而日本上一轮出生高增长在94年左右，因此26年转正，似乎也有迹可循——当然，感觉日本这0.8%，并不牢固，还无法确定是否真的是拐点。

整体来看，东亚各国的情况都差不多，韩国的年轻人也是买不起房（尤其在人口集中的首尔地区），所以上周韩国又加息了，其加息理由主要是AI刺激下，经济、通胀确实都起来了，所以如果不加息，首尔的房价可能会摁不住，好不容易转正的出生率可能又得下去，所以之前咱们也说过，李在明拉着两家巨头，在西南地区搞新的半导体中心，一方面是为了自己党派的选票，另一方面确实也是为了解决产业不平衡问题，要疏解首尔的非首都功能，解决大城市病问题。

......

说回市场，周五开始，市场有两个热点。

其一，周五晚上，美联储沃什的讲话，抬升了加息概率，全球大类资产普跌，明天估计亚太也得低开，尤其港股。

其二，A股半年报进入披露尾声，下周一截止，所以周五包括长鑫科技、四大行等都披露了半年报，业绩看起来都相当不错，我们也来聊聊（写完发现今天篇幅太长了，银行和降息的内容，明天再聊好了）。

1、先说沃什和美联储的加息概率。

沃什周五晚上表达的意思比较明确，2%的通胀率是硬目标，通胀不会自动回落，所以美联储必须有所作为，如果通胀下得不够明确、不够快，那就要继续收紧，原话是“we have work to do.”

总之，很鹰。

因此他话讲完后，加息概率抬升至50%，2年期美债收益率大幅上行10bps，美股和黄金全部跳水。

下图，是今年以来，2年美债的走势图，从沃什上任以来，已经累计上行35bps以上了，相当于沃什的到来，让市场多计入了至少1次加息。

2、对沃什的判断，还是那句话——全身上下，最嘴硬。

沃什现在做的，就是作为打工人，发现老板被集团下达了一个难度巨高的KPI，为了让自己的老板在年底考核的时候好过点，所以他作为急先锋，每次有机会，就必谈市场有多难、压力有多大、自己老板整宿整宿睡不着觉太辛苦，从而如果最终没完成KPI，大家也觉得老板辛苦了，不容易啊，然后自己则被老板打了个A，美滋滋。

中期维度看，美联储必定重新走向降息的路径，现在再谈美联储的货币政策独立性，无意义可言了。

沃什要做的，就是把市场先说的严重点——通胀压力很大啊，我们很可能加息哦。

反正，最终玩的就是一个预期管理——当你的预期足够差时，我后续出什么手段，你都会觉得超预期。

3、那么，当前的问题，并不是美联储的动作，而是衍生出的非美国家利率问题。

下图，周五晚上，随着2年美债上行，日元汇率重新跌破160，相当于此前贝森特发起的汇率干预，又白搞了。

贝森特近期接受采访承认，干预日元汇率，就是为了让日本不要卖美债，从而别抬高美债的收益率。

但是，问题并没有消失。

4、我给大家看个新闻，下图，日本周五白天发了一期2年国债，认购倍数低于过去12个月均值，且尾差创最近10年来最阔。

啥意思呢？

就是需求端本就很差，来投标的资金不多，所以认购倍数低；

而尾差的意思是，比如日本财政部想3%把债发出去，但3%这个位置凑不满资金，最后把报价在3.03%的资金都算进来，才募满，这中间的差距，就是尾差（当然，严格意义说，是最低中标价格与平均中标价格之差，此处为了方便大家理解说的大白话一些），尾差变大，说明资金认为日债的收益率应该比当前更高才对，最终，这导致日债二级市场的收益率再次走高。

而要注意，这是在周五晚上，沃什还没讲话，美债收益率还没大幅上行前的结果，也即，下周，日债和日元汇率的压力会进一步放大。

因此，还是《最大的风险已经来了》里说的，下半年，要关注海外利率导致的波动率放大风险。

5、说回股市。

从全球股市来看，近期最明显的特征，就是俩字：

凉凉。

大家看到A股的成交额，持续跌破2万亿，猜测是不是量化资金受限，等等的原因。

其实不是。

核心原因就一个——全球科技股的热度下来了，因此，从全球科技共振上行，到了全球科技同此凉热的阶段。

下图，上面的红线，是年初以来，A500指数的成交额走势图，峰值是6月22日的1.6万亿左右，而当前跌破8000亿，差不多减半。

下面的蓝色，是同期标普500的成交额走势图，这算成了人民币，峰值是6月26日的7.9万亿，而目前是3.4万亿不到，砍半都不止。

因此，横向对比来看，美股凉的比A股还多呢。

6、因此，在二季度烈火烹油的科技行情过去后，咱们的核心结论是几个。

第一，极致行情很难维系，均衡配置、多元资产回到舞台中央，价值是标配、黄金是标配。

第二，如果科技板块，无法再给出一个远期确定性的超高速增长，那么，市场的交易就要回到基本的逻辑中来，也即要考虑股债性价比等因素。

下图，是上周我在星球里发的图，自上而下，分别根据日本日经225、欧洲stoxx600、中国沪深300、美股标普500，这几个主要股指的市盈率，和本国的10年国债相比，测算出来的股权风险溢价——结论依然清晰，当前，A股大盘指数的安全边际是相对最好的，而美股的股权风险溢价处于历史最低水平，主要靠超预期的盈利继续支撑，因此，需要关注的，也是后续美股盈利的边际变化。

当然，从这回中报来看，A股的盈利也非常不错——目前已披露企业来看，A股上半年净利润同比增速+16.8%左右，而非金融企业是+16.7%，嘎嘎猛。

7、最后，说下长鑫。

长鑫发布了上市以来，首份定期报告，营收和净利润数据十分炸裂。

看三个图。

第一，下图，2025年以来，长鑫的单季度净利润变化，今年一季度248亿，而二季度翻倍不止，来到了528亿。

第二，下图，二季度长鑫的净利润，比浦发、平安、民生、光大、华夏、浙商，这几个股份制里的二梯队机构加总之后，还要高。

第三，下图，从左至右，我们看韩国的海力士和三星电子，A股长鑫，美股的美光，四家存储巨头，根据今年二季度各自的（年化）净利润算出来的市盈率对比（灰色），以及根据27年预测净利润，算出来的市盈率对比（红色）。

此处没有结论。

......

就聊这么多。

下图，是本周的星球精选，依然都是干货。

继续提醒一下，星球没有财富密码，只有理性的资产配置和深度的市场解读，没有赚快钱的路径，比较适合爱学习的读者，重点可以看下：

02、上海地区两家头部主观私募规模大降的原因分析

03、保险重磅新规对险资投资股、债的影响

05、成长和价值的风格切换量化模型介绍

08、险企半年报投向解读

10、三篇适合理财经理学习的报告，其中两篇上周有简单提到过

求赞、在看。

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