投资者表示，随着法国下月将迎来棘手的预算谈判，加之明年总统大选极左翼与极右翼政党支持率走高，法国已经取代意大利，成为市场担忧欧洲债务可持续性问题的焦点。

　　多年来，意大利10年期基准国债收益率一直显著高于法国，但今年夏季大部分时间，意大利该国债收益率反而低于法国，意味着债券投资者要求持有法国债务必须获得额外风险补偿。（债券价格上涨，收益率下行）。

　　投资者称，这一历史趋势反转，代表市场对两国相对风险的定价逻辑发生重大转变。

　　巴克莱欧洲利率策略主管罗汉·卡纳表示：“如果你去问市场从业者，欧洲的薄弱环节是谁？绝大多数人都会指向法国。意大利已经把接力棒交到了法国手上。”

　　卡纳补充道，增长风险、政治风险、财政风险多重因素叠加，对债券投资者而言，法国正遭遇“完美风暴”。

　　十多年前欧元区债务危机期间，意大利属于债务高企的“欧猪五国”之一，长期被视作欧洲风险最高的借款国，公共债务规模位居欧洲前列。与之对比，法国过去普遍被视作更安全的选择。

　　但今年秋季两国都要艰难推进预算谈判，明年又将迎来大选，投资者重新聚焦法国不断恶化的财政状况，同时市场越来越担心，对市场不友好的候选人有可能赢得大选。

　　意大利推行财政紧缩，同时迎来一段罕见的长期政治稳定，赢得越来越多全球投资者的青睐。

　　华盛顿彼得森国际经济研究所所长、前英国央行利率制定委员亚当·波森称：“意大利如今是七国集团债券市场的正面典型。”

　　欧洲央行数据显示，意大利债务占GDP比重从2020年的154%回落至今年139%；而法国该比值从114%攀升至117%。

　　意大利还实现了基本财政盈余，即扣除利息支出后，税收收入高于财政开支；而法国财政赤字已经扩大至GDP的5%以上。

　　普徕仕（T Rowe Price）欧洲首席宏观策略师托马什·维拉代克表示：“过去欧洲最大风险确实是意大利，所有人都在为它捏一把汗……但现在法国风险正快速向意大利靠拢。”他补充，已有迹象显示投资者正在调仓，减持法国债券、增持意大利债券。

　　近几周，随着法国政府披露预算方案细节，法国债券承压，完整预算草案预计9月30日提交国民议会。

　　法国财政部长罗兰·莱斯屈尔本周表示，目标将赤字尽可能控制在GDP的5%附近。少数派政府需要社会党支持才能通过预算，但社会党很可能反对削减社会福利开支。2024、2025连续两年，法国政府都因预算博弈垮台。

　　今年预算得以通过，是总理塞巴斯蒂安·勒科尔尼作出妥协，将延迟退休改革搁置至2027年之后，以此换取法案通过所需的支持票数。

　　意大利总理焦尔吉娅·梅洛尼与财政部长詹卡洛·焦尔杰蒂，曾经让市场担心财政挥霍、对抗欧盟，但如今二人凭借严格的财政纪律收获债券投资者好评。意大利财政赤字自二人上台的2022年8%，回落至去年略高于3%。

　　法通保险宏观策略主管克里斯·杰弗里表示，自己的持仓中法国债券配置低于基准，“部分资金转向意大利”。

　　杰弗里称：“眼看就要总统大选，政客很难主动去推动削减预算。”

　　分析师表示，其他国际投资者也在调整对法、意两国的看法。瑞穗多资产策略师埃夫琳·戈麦斯‑利希蒂指出，传统上大量持有法国债券的日本投资者，正在降低法国债券的配置比例。

　　“法国成了新的意大利。”戈麦斯‑利希蒂说道。

　　近期民调显示，极左翼梅朗雄进入大选二轮、对阵极右翼勒庞的概率不断上升，戈麦斯‑利希蒂称该情景是“市场最不愿看到的结果”。

　　高盛欧洲高级经济学家菲利波·塔代伊表示，2023年3月以来意大利主权债外资持有占比上升，代表该国市场地位回归常态；2008金融危机之后多年，意大利一直被视作问题经济体。

　　塔代伊称：“资金在欧洲范围内重新配置，意大利成为资金流入标的，这在过去是不会发生的。”

　　意大利国债收益率去年自金融危机以来首次低于法国，但美伊战争推高油价，收益率迅速再度反超法国。

　　意大利对能源价格上涨格外敏感，而法国本土能源自给率更高。但即便8月油价突破94美元，法国国债收益率再度高于意大利。

　　一项用来衡量法国长期债务风险溢价的指标——剔除短期货币政策预期的15年远期对德国同期限远期利差，近几年大幅飙升。

　　富达国际基金经理迈克·里德尔表示，法国的风险溢价“距离欧元区债务危机时期的水平已经不算太远”，还称“财政局面一团糟”。

　　尽管目前意大利的融资成本低于法国，但市场仍向罗马施压，要求其不能偏离财政紧缩路线。

　　高盛的塔代伊表示：“市场是有记忆的。投资者不会轻易原谅意大利过去财政挥霍的历史。”

　　“想要获得和法国同等的市场待遇，意大利相比法国、德国，必须执行谨慎得多的财政政策。”