华尔街金融巨头花旗集团近日发布研报称，维持对于中国宏桥(01378)的“买入(Buy)”评级及48港元目标价;相对报告日23.18港元股价，隐含股价上涨空间107.1%，叠加10.3%的预期股息率，花旗给出的十二个月预期总回报达到117.4%。

花旗的核心看多逻辑并非单纯押注铝价上涨，而是电解铝平均售价显著上升、单位成本保持稳定推动吨毛利爆发，叠加强劲自由现金流、快速去杠杆和极低估值，为公司构成“盈利增长+高股息+估值修复”的三重驱动;48港元目标价基于中国同业们平均13倍2026年预期市盈率(2026E P/E)，以及该机构模型折算约为12.9倍市盈率和2.7倍市净率(P/B)。

中国宏桥2026年上半年实现营业收入875.06亿元人民币，同比增长8%、环比增长8%;归母净利润172.10亿元，同比增长39%、环比增长67%，包含少数股东损益的税后利润为191.10亿元，同比增长41%。花旗表示，经营层面的改善同样强劲：营业利润达到241.72亿元，同比增长33%，毛利率升至31%，同比和环比均扩张6个百分点。

39%的账面利润增长包含可转债相关的9.53亿元公允价值收益，而上年同期为约21亿元损失，同时本期计提约11亿元减值;花旗表示，剔除这些非经常性因素后，经常性净利润为173.70亿元，同比增长18%、环比增长35%。因此，本次业绩既存在会计项目的低基数放大，但毛利率、营业利润和核心净利润同步增长，证明基本面改善具有真实经营支撑。

花旗表示，电解铝是这份业绩的绝对发动机。上半年铝产品销量约329.8万吨，同比基本持平、环比下降1%，但综合平均售价升至每吨21,513元，同比增长18%、环比增长14%;单位成本则降至每吨13,446元，同比下降1%、环比持平。由此，铝产品单位毛利跃升至每吨8,067元，同比增长78%、环比增长47%，铝业务总毛利达到266.03亿元，同比增长78%、环比增长46%。花旗表示，这些都在说明中国宏桥的盈利跃迁主要来自“价格上涨、成本锁定”形成的价差扩张，而不是依靠产量增长;在产能约束趋严、电力与原料成本控制能力成为行业分水岭的环境中，这种单位盈利弹性正是花旗愿意给予估值重估式看涨逻辑的核心。

氧化铝业务则呈现相反图景：销量增长9%至691.7万吨，但平均售价同比下降28%至每吨2,327元，远快于单位成本6%的降幅，导致吨毛利骤降84%至146元，总毛利下降83%至10.07亿元。花旗表示，尽管氧化铝盈利塌缩，集团整体毛利率仍显著上升，反而凸显电解铝板块强大的利润覆盖能力;从产业链角度看，低氧化铝价格有助于缓解电解铝原料成本压力，但同时削弱上游利润，因此花旗强调中国宏桥更准确的投资属性是“电解铝价差与现金流交易”，而非所有铝产业链价格同步上涨的单向押注。

现金流与资产负债表是花旗看涨逻辑中最坚实的部分，尤其是中国宏桥无比强劲的自由现金流数据：该公司上半年经营现金流达到221.49亿元，资本开支仅37.01亿元，推动自由现金流升至184.48亿元，同比大幅度增长49%;净负债率降至13%，同比大幅下降15个百分点。

花旗预计2026年净利润增长34.1%至317.67亿元，预期市盈率仅6.2倍、市净率1.3倍，股本回报率(ROE)达到22.5%，预期股息率约10.3%—10.5%，显示当前估值尚未充分反映其盈利和现金创造能力。不过，公司上半年仍未派发中期股息，而2027—2028年盈利增速预计放缓至5.8%和4.0%;目标价兑现还取决于铝价与成本价差能否维持、现金流能否转化为股东回报，并需警惕资本开支超支、行业新增产能超预期及中国经济放缓等风险。花旗表示，电网升级、新能源汽车、光伏与AI数据中心电力基础设施能够抬高中长期铝需求底座，但短期股价仍主要由铝价、原料与电力成本、分红政策及中国宏观周期共同决定。