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　　出品：Hehson财经上市公司研究院/港市多维镜

　　作者：喜乐

　　君正股份正式启动H股全球招股，拟于8月25日登陆港交所主板，最高发售价102.8港元，绿鞋前募资总额最高约32.2亿港元。作为国内利基存储龙头，公司正站在存储上行周期，上半年业绩迎来大幅爆发。亮眼业绩的另一面，IPO窗口期迎来实控人关联方、高管、产业基金的多主体集中减持，AH折价定位、估值矛盾、基石阵容进一步放大了市场分歧。

　　存储大周期下 2026年上半年净利润翻4倍 下半年需警惕库存与价格周期扰动

　　君正股份前身依靠低功耗计算芯片起家，2020年收购北京矽成（ISSI）之后，转型为“存储+计算+模拟”芯片提供商，产品广泛应用于汽车电子、工业医疗应用，以及AIoT及智能安防设备。受益行业景气上行，公司业绩实现跨越式增长。2026年半年度业绩预告显示，公司预计实现收入39.9亿元，同比增幅约77%；归母净利润10.79-12.82亿元，同比增幅431.03%-531.34%。

　　对比市场一致预期，机构此前对君正股份2026全年归母净利润平均预测约11.5亿元，仅上半年业绩预告区间，就已经基本覆盖甚至有望超过全年预期。

　　拆分季度看，一季度归母净利润3.19亿元，二季度单季归母净利润达到7.60-9.63亿元，二季度盈利规模已经超过2025全年3.76亿元——这意味着，下半年每一元利润，都将急促成为“超预期”的增量。

　　本轮业绩受益于存储大周期的推动，公司存储芯片需求旺盛，其中DRAM产品由于供应持续紧张，产品售价涨幅较大，Flash产品受益于AI服务器、光模块等领域的发展，销量同比明显增长，公司存储芯片销售收入总体实现了较大幅度的增长；同时，受原材料KGD缺货、涨价等因素影响，公司计算芯片产品进行了价格上调，销售收入同比实现强劲增长

　　但有两点关键因素值得关注：一方面，上半年高盈利包含前期低价库存释放带来的增益，后续随着库存逐步消耗，该部分收益将逐步消退；另一方面存储价格本身具备强周期波动属性，三季度涨价态势具备行业可观测依据，但四季度价格走向仍存在不确定性。因此不宜直接将二季度的高利润线性外推至未来数年。

　　周期驱动市盈率剧烈波动 板块内缺少适配可比标的

　　这也造成了估值层面的现实矛盾。受上半年爆发式利润拉动，公司市盈率出现明显波动：2023-2025年静态市盈率长期维持在超百倍的高位，随着利润大幅释放，TTM市盈率回落至51.1倍。

　　值得注意的是，公司上半年盈利大幅抬升，已经接近部分机构给出的全年盈利预期，2026年预测市盈率暂不具备参考意义。存储行业本身具备强周期属性，利润会随产品价格剧烈变动，静态市盈率参考价值有限。

　　同属半导体板块，内部市盈率分化极大。各家企业不仅业务结构、下游客户各不相同，所处的行业周期位置也存在明显区别。君正股份与兆易创新本轮业绩爆发最为突出，澜起科技同样实现增长，但弹性相对偏弱，周期景气度的差异进一步拉大估值差距。受多重因素叠加影响，君正股份很难找到完全匹配的可比标的，直接套用同业市盈率进行定价并不严谨。无独有偶，同为存储标的的兆易创新，2026上半年业绩同样接近机构全年预期，两家公司均出现短期利润扰动静态估值的现象。

　　发行折价至少达35.7% 处于2026年以来的合理区间 多重因素决定后市折溢价走向

　　本次港股IPO发行价上限102.8港元，相对最新A股收盘价折价35.7%，处于2026年A to H IPO项目的合理区间。值得注意的是，当前已上市半导体A+H标的折溢价分化明显，澜起科技、兆易创新出现H股相对A股溢价，分别溢价17.4%、6.5%；而圣邦股份、豪威集团等标的仍处于折价状态。

　　造成分化主要来自三方面因素：第一，若H股发行流通盘体量较小，理论上后市存在H股转为溢价的可能性；第二是全球资本认可度，澜起科技、兆易创新属于细分赛道全球龙头，更容易获得海外资金配置；第三是标的本身的周期属性，强周期标的，港股投资者会天然给予风险折价。需要厘清，IPO阶段的发行折价只是定价结果，不直接等同于后市走势，未来H股折溢价，取决于存储周期延续性与资金结构变化。

　　招股窗口期前股东集中加速减持 2026年一季度合计减持规模或超75亿

　　自2022年股份陆续解禁之后，两大产业基金屹唐盛芯、武岳峰集电便开启持续减持进程，但真正的放量发生在2026年一季报之后，也就是存储行情上行、公司推进港股招股筹备的关键阶段，两家机构均出现显著的减持加速现象。

　　屹唐盛芯、武岳峰集电的股份，均来自当年收购北京矽成的重组配套取得。2023年末，屹唐盛芯持股12.57%、武岳峰集电持股9.06%；截至2026年8月7日，屹唐盛芯持股回落至1.78%，武岳峰集电已经退出前十大股东。

　　屹唐盛芯：前期已持续减持，2025年至2026年一季度末，合计减持规模预估就超过20亿元，而2026年5-8月短短两个多月再度出现大额集中卖出，预估减持规模达到27亿元。

　　武岳峰集电：2025年及以前减持体量相对有限，在2026年一季报之后才开启加速减持，2026年二季度至2026年8月7日，预估减持规模或达到40亿元。

　　（以上减持金额均系按照区间二级市场成交均价做的测算值，并非真实的减持规模）

　　公开信息无法对减持动因做单一归因。作为私募股权投资基金，国资 LP 存在回款、滚动投资的考核诉求，同时股价处于周期高位，也具备兑现收益的现实条件，从公开材料中无法区分哪一项是主导因素。

　　这里需要区分两组极易混淆的主体：减持A股的武岳峰集电，是武岳峰资本管理的集成电路专项产业基金；而港股基石名单中的Arrow Target，属于武平个人独立投资载体。二者资金来源、投资决策相互独立，不能解读为同一方一边减持A股、一边认购H股基石。

　　除去产业基金，实控人关联方、董监高同样集中在2025-2026年股价上行窗口实施减持。

　　2025年9-11月第一批减持计划：四海君芯减持80万股；李杰减持80万股；冼永辉、张燕祥、张敏同步小额减持；合计减持规模约1.4亿元。

　　2026年4-7月第二批减持计划：四海君芯集中竞价减持400万股；李杰同时使用集中竞价+大宗交易合计减持200万股；刘飞、张敏、张燕祥同步实施减持；以上合计减持规模约11.1亿元。

　　和产业基金不同，实控人及高管不存在基金存续到期的退出压力，选择在业绩爆发窗口集中兑现收益。

　　如此体量且后期明显加速的集中减持，不可避免会对市场信心形成冲击。即便产业基金退出属于股权投资的常规操作，但屹唐盛芯、武岳峰集电合计接近70亿元的测算减持规模，又高度集中发生于存储景气高点、港股IPO筹备的敏感时间窗口，信号意义远大于普通小额退出。

　　实控人、核心高管同步在景气高点套现，进一步向二级市场传递内部股东的估值态度。市场会产生现实顾虑：一旦存储周期景气见顶，大额原始股东完成离场之后，二级市场投资者将独自承担周期下行的全部风险。这种博弈心态，也会直接影响本次港股IPO的认购情况及后市表现。

　　基石以中资机构为主 海外长线资金参与度相对有限

　　基石投资者层面，本次基石合计认购占全球发售股份46.74%，接近一半发售份额得到锁定，能够有效压制上市初期抛压。但基石参与者以中资公募、理财子、本土产业资本为主，包括广发基金、汇添富香港、工银理财、高毅、华勤技术等，没有看到国际长线主权基金、海外大型美元对冲基金参与。对比2026年部分半导体、AI赛道港股IPO的基石阵容，也侧面反映海外机构对于强周期属性的利基存储标的态度相对审慎。

　　综合来看，君正股份依靠汽车工业利基存储赛道卡位，叠加收购矽成带来的全球客户与产品矩阵，实实在在享受到本轮存储涨价的周期红利。但风险同样突出：公司利润高度绑定存储周期，库存带来的盈利红利不具备永续性；招股前夕产业基金、实控人相关主体集中减持，扰动市场风险偏好；海外长线资金缺席基石；AH发行折价只是静态定价，后市表现仍高度依赖行业景气延续。