（来源：BFC汇谈）

毫无疑问，上周的美国就业数据惊掉了市场的下巴。4月JOLTS职位空缺761.8万（预期686.6万），5月非农新增17.2万（预期8.8万）。另一方面，市场又显得相当“克制”。放在一两年前，任一数据可能都足以推动10Y美债利率上行超过10BP，但上周全周10Y美债利率上行仅约8BP。

实话说，这让笔者深感困惑。且在笔者对就业数据的观察中，发现一些值得关注的结构特征与矛盾。

先看JOLTS职位空缺，超预期的职位空缺增长高度集中于专业和商业服务（+66.8万，占新增总数的91.4%）；而休闲和酒店业、金融等对经济周期更为敏感的行业职位空缺减少。且裁员率和离职率均有下降，这通常表明劳动力市场活力有限。因此投资者也将其增长归因为AI驱动。

再看非农新增结构，剔除政府支出强相关项（地方政府5.2万、医疗保健4万），新增就业集中在休闲酒店业（7.0万，占政府强相关外新增就业总数85.4%）。同时，AI高暴露就业延续负增长（金融活动-2.2万、信息技术-0.2万）。且薪资增速、家庭调查数据表现也相对温和得多。

毋庸置疑，两项数据单独拎出来，都能够反映当前就业整体的高景气度。但要是放在一起，且不说碍眼的高集中度问题，数据结构上就有矛盾。

其一，非农数据中AI高暴露就业的延续负增长，似乎并不支持JOLTS职位空缺中展现的AI驱动的就业缺口；其二，非农新增中高增的休闲酒店就业，也与JOLTS职位空缺中收缩的周期性需求项矛盾。因此，部分投资者将非农新增中高增的休闲酒店就业归因为世界杯带来的“一次性”需求。与政府支出驱动的就业类似，这部分就业的可持续性有待观察。

至于数据的超预期，反倒是最好理解的部分。因为即便是最好的预测者，也总是对未知充满敬畏，无法给AI驱动与世界杯热潮一个“合理”的参数调整。  

其实，在上周的就业数据前，笔者的一系列疑惑就持续存在。职位空缺和非农数据的公布，不仅没有解决，反倒加深了笔者的疑惑。

在官方数据外，笔者还主要观察三类较高频更新的三方数据，来辅助对美国就业市场的判断。分别是：（1）反映较高层次岗位需求的LINKED和JOBINDEED数据、（2）更好覆盖中低层次岗位需求的HOMEBASE数据、（3）更好反映包括非合同雇佣在内的综合就业需求的ASA INDEX数据。

今年以来，（1）和（2）表现都持续疲软，（3）虽然仍弱于近年平均值和疫情前水平，但边际抬升势头较为明显。

INDEED和HOMEBASE数据持续疲软

包括非合同雇佣在内的ASA INDEX数据边际抬升

综合来看，三方数据验证了美国中高收入岗位整体的收缩势头。但对K型就业的下腿而言，中低收入是否改善，ASA INDEX是否主要由临时工推动，缺乏足够的证据。显然，各执一词的职位空缺与非农数据，并未解答笔者的疑惑。笔者在沟通交流中发现，这可能也是部分市场参与者的疑惑。

最后，笔者再简单聊聊市场。即便疑惑存在，不可否认的是，强劲的就业数据进一步强化了美国“例外”叙事。数据发布后，贵金属的抛售便是例证。

对货币政策而言，美联储的决策者们或许会再做观察。但在通胀粘性、且存在脱锚风险的背景下，面对“爆表”的就业数据，对一个自诩“独立”的美联储而言，转向更为“鹰”派的引导显然是有必要的。

对目前美国经济和就业而言，笔者的判断仍是结构性扩张，而非全面复苏和过热。参考1995—96年，市场目前对未来1Y接近2次的加息定价，笔者评估是在合理范畴。但要进一步定价，笔者仍希望看到更多证据。

参考1995—96年，市场加息定价尚处于合理范畴

当然，如前所述，在AI可能驱动重要变革前夜，面对未知时，对市场充满敬畏极其重要。当前环境对美债现券仍是逆风，控制仓位是第一要务。

声明：任何订阅人、机构或个人未经本公众号作者授权，不得以任何方式修改、转载、翻版或复制本公众号推送信息，否则属于违法行为。本公众号登载的内容不构成对任何人的投资建议，阅读者应根据自身情况自主做出投资决策并承担相应风险。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，作者均不承担任何法律责任。

BFC 汇谈

2026年与您相伴

欢迎后台留言

与我们交流