（来源：国投证券研究）

【策略-林荣雄】心里有底

报告发布日期：2026-5-17

■上周上证指数1.07%，沪深300跌0.25%，科创50涨3.4%，创业板指涨3.50%，恒生指数涨1.03%。成长风格表现强于价值风格，小盘股涨幅居前，上周全A日均交易额23489亿，环比上上周有所上升。此前阶段，我们在3月下旬坚定认为市场大跌不是牛转熊，而是转入宽幅震荡，更重要的是2026年类比2021年实现从茅到宁调结构，以AI供需缺口（涨价）+出海新能源为代表的“新宁组合”将引领市场，而因石油中枢上移导致美元不弱使得资源品当中商品属性增强，而金融属性较强的品种类比2021年茅指数将再也回不去高位，回顾看这一系列观点在过去2个月获得有效验证。

■眼下面对当前上证再次突破4200点，重要问题是是否在大盘上维持宽幅震荡框架，若维持意味着后续步入休整？对于这个问题，我们认为只要有基本面支撑就不怕休整，要意识到市场中枢正在被一步步抬升。此前已鲜明作出判断：A股新旧动能转换曙光明确，意味着步入长牛慢牛核心基础条件已被满足，拉长看中国权益市场自此可高看一眼。当前可能的情景是访华是阶段性情绪高点而选择兑现，甚至随着海外通胀超预期上升与全球流动性逻辑正在加剧逆转还有大幅回调的风险。对此，我们需承认市场这种对于资金面和风险偏好的忧虑并非空穴来风，特朗普时隔九年再次访华形成对风险偏好的助推，两国元首一致同意"中美建设性战略稳定关系"作为中美关系新定位，标志着中美关系进入稳态化阶段，全球地缘风险溢价随着G2关系稳定而下降。同时，美国通胀数据扰动引发美债和日债利率大幅上升，紧缩预期下全球风险资产迎来回调。这种忧虑更多是把A股作为纯粹流动性牛市，对应是迎来短期risk-off以消化前期积累筹码和拥挤度，但我们认为这种想法并未准确理解本质，对应是当前A股已经从流动性牛市转入基于新旧动能转换的基本面牛。

■事实上，基于2026年类比2021年，2021年下半年大盘震荡回升背后核心在于2021年A股具备基本面支撑，尤其是当时以“宁组合”为代表的泛新能源支撑。同样，2026年后续有基本面就是牛市中继，大盘也还有机会。可以看到2026年Q1全A两非净利润双位数增速摆在那里，科技+出海盈利占比（剔除金融）进一步上升到45%，而传统经济（传统周期、地产链、资源品等）资本开支增速在近半年以来逐渐企稳，2026Q1非金融传统经济归母净利润同比增长1.2%，实现从拖累到贡献的转变，尤其注意到2025年扣非净利润由负转正。目前看，无非Q2要经历汇兑损益和高油价到来的冲击，但以科技+出海为核心的新动能持续支撑下，按照“30%-60%”定律（历史经验是占比突破50%引发）2026年H2进一步形成新一轮盈利向上上周期的概率大幅增强，结合宏观层面2025年新动能GDP占比首度实现对旧动能的超越，在一季度GDP实现5%开门红，全年经济增速目标维持4.5%-5%的情况下，这使得我们认为眼下要明确提出此前的宽幅震荡框架被突破只是时间问题。

■另一个重要问题是“新宁组合”和以“新宁组合”为核心的创业板指在大幅上涨后是否要进行高切低？站在2026Q1机构持仓泛科技水平在40%附近，AI科技光模块龙头中际旭创破万亿的时刻，我们认为本轮抱团眼下都不会轻易结束，核心在于年内AI资本开支放缓的迹象（2027年需要再评估），其高位持续在未来半年难以验伪。事实上，对于任何一轮产业趋势，龙头股破万亿都是非常重要的标志性事件，往往意味着产业正处于高潮期定价阶段，处于行情中期，而非行情尾声。根据A股高切低指数来看，目前市场高低分化程度还未上升到极致水平，换言之，泛AI领域作为本轮高位板块还没有到全面切换节点。更有可能的场景是在科技板块内部进行切换而非风格层面大切换。尤其是在财报季之后，市场定价核心从“EPS”转向“PE”，开始寻找“业绩短期难以兑现但叙事无法证伪”的细分领域，对应后续将逐渐从“大光”走向“光圈”（二三线与更多涨价供需缺口）。因此，即便后续高位或存在波动，也很难动摇我们坚定看好“新宁组合”，也很难改变基于“新宁组合”持续看好创业板指，两者是“科技+出海”双主线大浪潮崛起下的必然。

■风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。